业绩靓丽、销售高增，价值低估严重

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 荣盛发展股票代码：002146.SZ 业绩靓丽、销售高增，价值低估严重 事项： 4月10日晚，荣盛发展发布2017年年报，公告2017年实现营业收入387.0亿元，同比增长26.4%；实现归属上市公司股东净利润57.6亿元，同比增长38.9%；每股收益1. 32元，同比增长39.0%，拟按每10股派发现金股息4.20元。 目标价：17.41RMB 当前股价：10.15RMB 投资评级强推 评级变动维持 主要观点 1、17年营收同比+26%，业绩同比+39%，ROE进一步提升，股息率4.1% 公司17年实现营业收入387. 0亿元，同比+26.4%，略超业绩预告1.1%，其中项目结算收入364.0亿元，同比+34.0%；归母净利润57.6亿元，同比+38.9%，略低于业绩预告0.2%；基本每股收益1.32元；毛利率和净利率分别为29.5%和14.9%，分别-1.5pct和+1.3pct，毛利率下降主要系低毛利率项目集中结转所致，净利率上升则源于投资性收益同比大增以及营改增后营业税大幅下降，伴随16-17年高毛利项目逐渐进入结转，预计18年毛利率将有所回升。公司三项费用率费7. 2%，同比+ 1.3pct；净资产收益率20.9%，同比+3.4pct，主要源于杠杆加大、周转加快。拟每10股派4.2元，分红率32%，对应股息率为4.1%。 2、17年销售679亿、同比+33%，18年计划销售880亿，对应同比+30% 公司17年销售金额679. 3亿元，同比+ 32.6%，超额完成年初计划650亿元104.5%；实现销售面积635. 6万平米，同比+5. 6%；对应销售均价10,688元/平米，同比+25.6%；18年公司计划销售金额880亿元，对应同比+29.6%，销售持续高增。同时公司注重销售质量提升，17年公司销售回款率为90%，18年计划回款率91%。期末预收帐款670. 0亿元，同比+54.7%，可覆盖17年结算收入173.1%，充分保障未来两年业绩释放。 3、积极加仓拿地、可售货值丰富，18年计划竣工大增88%推动业绩释放 公司17年新增建面1,272.3万方，同比+45.6%，完成年初计划97.9%，其中新增权益建面1, 108. 8万方，权益占比达87.2%，18年公司计划新增建面1, 500万方，对应同比+17.9%，继续加仓拿地。截至17年年末，公司储备建面合计3,495.2万方，其中京津冀土地储备超1,000万方，长远价值可观并充分保障公司未来3年左右开发。17年公司新开工、竣工面积分别为881.9万方、368.7万方，分别同比+ 46.0%、-31.2%，18年公司计划竣工692.4万方，对应同比+ 87.8%，竣工大增将推动18年结转高增。同时基于17年新增货值近1,400亿元，充裕可售将推动18年销售高增。 4、负债率稳定、现金流大增，战略转型突破，产业新城全国持续扩张 17年年末资产负债率和净负债率分别为84.7%和123.7%，分别提升2.0pct和下降1. 5pct，略高于行业平均水平、但仍可控。17年经营性现金流达22.7元，同比+161.6%，5年内首次回正，偿债能力增强。目前公司在大地产、大健康、大金融以及新兴战略全面发展的“3+ X”战略全面突破，其中9月发起设立辽宁振兴银行获批，11月和民生银行签订战略协议，在产业园区方面先后与北戴河、邢台、张家口、唐山、衡水、德州、金华等城市签订协议，产业园区全国布局持续扩围。 5、投资建议：业绩靓丽、销售高增，价值低估严重，重申“强烈推荐”评级 公司持续秉承快周转策略，ROE持续提升，主要布局以京沪高铁沿线的二三四线城市，其中京津冀土地储备超1, 000万方，长远价值客观；同时公司产业园区拓展迅速，为未来地产开发提供充裕资源。17年公司新增货值近1,400亿元，将保证公司18年销售持续高增；17年末高预收款、18年结算毛利率高位以及18年计划竣工大增将综合保障18年业绩继续高增。鉴于竣工大增，我们将2018-20年每股收益预测分别上调至1.79元、2.32元和2. 87元，18PE仅5. 7倍，维持目标价17.41元，维持“强烈推荐”评级。 6、风险提示：房地产市场下行风险 证券分析师：袁豪 执业编号：S0360516120001 电话：021-20572598 邮箱：yuanhao@hcyjs.com 联系人：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 总股本(万股) 434,816 流通A股/B股(万股) 389,035/- 资产负债率(%) 85.1 每股净资产(元) 5.7 市盈率(倍) 9.26 市净率(倍) 1.86 12个月内最高/最低价 14.96/8.37 《荣盛发展（002146）：业绩、销售高增，拿地积极扩张，上调业绩及目标价，并上调至强烈推荐》 2018-01-31 -37%63%17/0417/0617/0817/1017/1218/022017-04-11～2018-04-10 沪深300 荣盛发展 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 房地产开发 2018年04月11日 荣盛发展公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表1、荣盛发展2017年业绩摘要 (人民币，百万) 2016年 2017年 同比变动（%） 营业收入 30,622 38,704 26.4 营业成本 (21,114) (27,284) 29.2 营业税 (1,978) (1,575) (20.3) 毛利润 7,530 9,844 30.7 其他收入 (90) (275) 204.5 销售费用 (757) (1,165) 54.0 管理费用 (988) (1,406) 42.3 营业利润 5,695 6,998 22.9 投资收益 6 671 11274.0 财务费用 (64) (222) 244.1 营业外收支 84 256 203.7 税前利润 5,721 7,703 34.7 所得税 (1,348) (1,943) 44.1 少数股东权益 (224) (319) 42.2 归属上市公司股东净利润 4,148 5,441 31.2 主要比率(%) 百分点增减（%） 毛利率 31.0 29.5 (1.5) 经营利润率 18.6 18.1 (0.5) 净利率 13.5 14.1 0.5 资料来源：公司公告，华创证券 荣盛发展公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 23533 31310 41749 55275 营业收入 38704 51495 68664 90911 应收票据 0 0 0 0 营业成本 27284 35587 47630 64104 应收账款 783 0 0 0 营业税金及附加 1575 1968 2645 3526 预付账款 7554 9853 13187 17748 销售费用 1165 1551 2060 2727 存货 119322 159635 205991 263641 管理费用 1406 1871 2495 3303 其他流动资产 29086 32485 43263 57229 财务费用 222 284 345 409 流动资产合计 180278 233282 304190 393893 资产减值损失 275 0 0 0 其他长期投资 2863 3067 3294 3546 公允价值变动收益 -9 0 0 0 长期股权投资 2555 2555 2555 2555 投资收益 680 680 680 680 固定资产 3408 5484 6386 7289 营业利润 7767 10914 14169 17522 在建工程 1181 1181 1181 1181 营业外收入 358 0 0 0 无形资产 495 470 447 425 营业外支出 102 0 0 0 其他非流动资产 953 1604 2478 3611 利润总额 8023 10914 14169 17522 非流动资产合计 11455 14361 16341 18607 所得税 1943 2729 3542 4380 资产合计 191733 247643 320531 412499 净利润 6079 8186 10627 13141 短期借款 10651 13892 18594 25025 少数股东损益 319 409 531 657 应付票据 471 614 822 1106 归属母公司净利润 5761 7777 10095 12484 应付账款 11327 14774 19774 26612 NOPLAT 5438 7889 10375 12938 预收款项 66997 89139 118858 157368 EPS(摊薄)（元） 1.32 1.79 2.32 2.87 其他应付款 3138 4156 5529 7286 一年内到期的非流动负债 11143 11187 11251 11340 其他流动负债 19000 38894 62975 91466 主要财务比率 流动负债合计 122727 172656 237803 320202 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 26704 26704 26704 26704 成长能力 应付债券 11392 11392 11392 11392 营业收入增长率 26% 33% 33% 32% 其他非流动负债 1531 1689 1918 2231 EBIT增长率 26% 45% 32% 25% 非流动负债合计 39627 39785 40014 40327 归母净利润增长率 39% 35% 30% 24% 负债合计 162353 212441 277817 360530 获利能力 归属母公司所有者权益 27510 33053 40202 49009 毛利率 30% 31% 31% 29% 少数股东权益 1870 2149 2512 2961 净利率 15% 15% 15% 14% 所有者权益合计 29380 35202 42714 51970 ROE 21% 24% 25% 25% 负债和股东权益 191733 247643 320531 412499 ROIC 9% 11% 12% 27% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 85% 86% 87% 87% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 5.5 6.0 6.5 6.9 经营活动现金流 2274 (11542) (6558) (5896) 流动比率 1.5 1.4 1.3 1.2 现金收益 4791 3648 10913 13965 速动比率 0.5 0.4 0.4 0.4 存货影响 (30399)