2018年中报点评：业绩高增、销售靓丽、价值低估

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 荣盛发展（002146）2018年中报点评 强推（维持） 业绩高增、销售靓丽、价值低估 目标价：12.53元 当前价：7.51元 事项：  8月14日晚，荣盛发展发布2018年半年报，公告实现营业收入193.9亿元，同比增长44.5%；实现归属上市公司股东的净利润22.5亿元，同比增长33.4%；基本每股收益0.52元，同比增长33.3%。 评论：  上半年业绩同比+33%，源于结算加速及毛利率回升，全年业绩高增有保证 18H1公司实现营业收入193.9亿元，同比+44.5%；归母净利润22.5亿元，同比+33.4%；每股收益0.52元，同比+33.3%；毛利率和净利率分别为32.3%和14.2%，分别同比+2.7pct和+0.5pct，随着16-17年高毛利率项目逐渐结转，预计毛利率将进一步提升；三项费用率合计9.9%，同比+1.9pct，其中财务费用率1.5%，同比+1.6pct，财务费用上涨较多源于费用化利息支出增加。公司净资产收益率8.1%，同比+1.2pct，主要源于周转加快、杠杆加大。截至18H1末，公司预收帐款达815.2亿元，同比+41.3%，可覆盖17年结算收入235.7%，可结算资源丰富，充分保障未来两年业绩释放。综合之下，我们维持预计公司18年业绩有望同比+35%的判断。  上半年销售同比+47%、计划完成率46%，全年完成880亿元计划难度不大 18H1公司实现签约销售金额401.0亿元，同比+46.8%，其中，徐州、郑州、重庆、蚌埠、嘉兴、惠州等热点二、三线城市贡献可观；签约面积382.3万方，同比+48.2%，销售均价10,489元/平米，较17年基本持平；公司18H1销售回款323.9亿元，同比+13.9%；公司18年计划销售880亿元，18H1已完成目标销售金额45.6%；考虑到公司可售货值充裕，主要布局京沪、京广高铁沿线的二三四线城市，市场供需关系良好保障去化率，叠加下半年推盘力度加大，全年销售金额有望略超预期。多元化业务方面，18H1公司产业新城规模、效益双收，荣盛兴城共回款24.0亿元；实现土地供应374.5亩，完成计划的34.7%；荣盛康旅实现签约13.74 亿元，回款13.69亿元，大健康产业有序发展。  上半年拿地谨慎、成本控制得当，负债率显著下降、净现金流再大幅上涨 18H1公司新增权益建筑面积402.8万平米，同比-25.1%，主要集中在京津冀、长三角、中西部等30多个城市，布局上仍以京沪沿线二三四线城市为主；对应总地价106.4亿元，同比-27.7%，拿地金额占比销售金额26.5%，拿地较为谨慎；平均楼面地价2,648元/平米，较17年楼面均价增长2.3%，成本控制得当；公司全年拿地计划1,700万平米，下半年或提升加仓力度。截至18H1末，公司土地储备建筑面积3,630.1万平米，预计可满足公司3年左右的开发需要。18H1末公司资产负债率85.0%，净负债率129.7%，分别同比-0.3pct、-34.7pct，净负债率下降源于净资产增厚；18H1，公司经营性净现金流49.7亿元，同比+166.4%，继17年现金流首次回正之后继续上涨，偿债能力持续增强。  投资建议：业绩高增、销售靓丽、价值低估，维持“强推”评级 公司持续秉承快周转策略，ROE持续提升，已初步形成“两横、两纵、三集群”的项目布局。截至18H1末，公司土地储备建筑面积3,630.1万平方米，充分保障未来开发需要，且多元化拿地方式有效控制成本；同时公司产业园区拓展迅速，为未来地产开发提供充裕资源。我们维持公司2018-20年每股收益预测1.79、2.32和2.87元，目前股价对应18-20年PE仅4.2/3.2/2.6倍，考虑到市场估值整体回落，下调目标价至12.53元，维持“强推”评级。  风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧 主要财务指标 2017A 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 38,704 51,495 68,664 90,911 同比增速(%) 26.4 33.0 33.3 32.4 净利润(百万) 5,761 7,777 10,095 12,484 同比增速(%) 39 35 30 24 每股盈利(元) 1.32 1.79 2.32 2.87 市盈率(倍) 5.7 4.2 3.2 2.6 市净率(倍) 1.2 1.0 0.8 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为18年08月14日收盘价 证券分析师：袁豪 电话：021-20572536 邮箱：yuanhao@hcyjs.com 执业编号：S0360516120001 总股本(万股) 434,816 已上市流通股(万股) 389,243 总市值(亿元) 326.55 流通市值(亿元) 292.32 资产负债率(%) 85.0 每股净资产(元) 6.5 12个月内最高/最低价 13.57/7.01 《荣盛发展（002146）：业绩高增、拿地积极，产业园全国布局》 2017-10-30 《荣盛发展（002146）：业绩、销售高增，拿地积极扩张，上调业绩及目标价，并上调至强烈推荐》 2018-01-31 《荣盛发展（002146）：业绩靓丽、销售高增，价值低估严重》 2018-04-11 -30%-10%11%31%17/0817/1017/1218/0218/0418/062017-08-15～2018-08-14 沪深300 荣盛发展 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 房地产开发 2018年08月15日 荣盛发展（002146）2018年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1、荣盛发展2018年半年报业绩摘要 (人民币，百万) 2017年1-6月 2018年1-6月 同比变动（%） 营业收入 13,416 19,388 44.51 营业成本 （9,440） （13,118） 38.96 营业税 （776） （968） 24.74 毛利润 3,976 6,220 56.43 销售费用 （450） （716） 59.11 管理费用 （632） （919） 45.41 营业利润 2,307 3,707 60.69 投资收益 （13） 174 - 财务费用 96 （287） - 营业外收支 278 （21） - 税前利润 2,585 3,686 42.62 所得税 （736） （926） 25.82 少数股东权益 （165） （513） 210.91 归属上市公司股东净利润 1,685 2,247 33.38 主要比率(%) 百分点增减（%） 毛利率 29.64 32.34 2.70 经营利润率 17.20 19.12 1.92 净利率 13.78 14.24 0.46 资料来源：公司公告，华创证券 荣盛发展（002146）2018年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 23,533 31,310 41,749 55,275 营业收入 38,704 51,495 68,664 90,911 应收票据 0 0 0 0 营业成本 27,284 35,587 47,630 64,104 应收账款 783 0 0 0 营业税金及附加 1,575 1,968 2,645 3,526 预付账款 7,554 9,853 13,187 17,748 销售费用 1,165 1,551 2,060 2,727 存货 119,322 159,635 205,991 263,641 管理费用 1,406 1,871 2,495 3,303 其他流动资产 29,086 32,485 43,263 57,229 财务费用 222 284 345 409 流动资产合计 180,278 233,282 304,190 393,893 资产减值损失 275 0 0 0 其他长期投资 2,863 3,067 3,294 3,546 公允价值变动收益 (9) 0 0 0 长期股权投资 2,555 2,555 2,555 2,555 投资收益 680 680 680 680 固定资产 3,408 5,484 6,386 7,289 营业利润 7,767 10,914 14,169 17,522 在建工程 1,181 1,181 1,181 1,181 营业外收入 358 0 0 0 无形资产 495 470 447 425 营业外支出 102 0 0 0 其他非流动资产 953 1,604 2,478 3,611 利润总额 8,023 10,914 14,169 17,522 非流动资产合计 11,455 14,361 16,341 18,607 所得税 1,943 2,729 3,542 4,380 资产合计 191,733 247,643 320,531 412,499 净利润 6,079 8,186 10,627 13,141 短期借款 10,651 13,892 18,594 25,025 少数股东损益 319 409 531 657 应付票据 471 614 822 1,106 归属母公司净利润 5,761 7,777 10,095 12,484 应付账款 11,327 14,774 19,774 26,612 NOPLAT 5,438 7,889 10,375 12,938 预收款项 66,997 89,139 118,858 157,368 EPS(摊薄)（元） 1.32 1.79 2.32 2.87 其他应付款 3,138 4,156 5,529 7,286 一年内到期的非流动负债 11,143 11,187 11,251 11,340 其他流动负债 19,000 38,894 62,975 91,466 主要财务比率 流动负债合计 122,727 172,656 237,803 320,202 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 26,704 26,704 26,704 26,704 成长能力 应付债券 11,392 11,392 11,392 11,392 营业收入增长率 26% 33% 33% 32% 其他非流动负债 1,531 1,689 1,918 2,231 EBIT增长率 26% 45% 32% 25% 非流动负债合计 39,627 39,785 40,014 40,327 归母净利润增长率 39% 35% 30% 24% 负债合计 162,353 212,441 277,817 360,530 获利能力 归属母公司所有者权益 27,510 33,053 40,202 49,009 毛利率 30% 31% 31% 29% 少