沪铝月度市场投资分析报告第1页共24页关注上方13500点位压力，铝价短中期偏强震荡一、市场结构（一）期货市场1、政策利好刺激，内外盘铝价先抑后扬图1沪铝连三单日K线图图2伦铝3M期电子盘单日K线图数据来源：博易大师，先融研究3月份，虽基本面相对较弱，但在政策面超预期利好刺激、现货商加大对外出口力度及国内现货商持货挺价影响，内外盘铝价呈现出先抑后扬的走势特征。主要原因：（1）3月份，中国央行在继续向市场稳定投放流动性之外，再度祭出降息举措，货币层面利好铝价运行；（2）“两会”顺利落幕，积极的财政政策和稳健货币政策延续，但高层明确要求要适时适当加大政策刺激力度以确保国内经济维持在平稳运行区间；（3）在去年明确了地方政府规范地方债务自主发行和自主偿还政策 沪铝月度市场投资分析报告第2页共24页后，再度出台《地方政府一般债券发行管理暂行办法》，地方政府万亿债务置换计划明确，“一带一路”建设资金逐步到位投放市场，月底房地产政策调控再度放松，铝下游消费需求相对往年同期要好；（4）欧洲央行大约1.5万亿QE购债计划在3月中旬正式实施，且包括德国和法国及欧债五国经济数据均有所转好，市场消费信心提升；（5）美联储3月份议息会议并未超出市场预期，美元触及100关口后回调，铝价相应有所提振；（6）国内现货商加大对外铝加工半成品和制成品的出口力度，且国内现货商和持货商挺价意愿仍旧较强，现货和期货市场铝价走势均相对坚挺；（7）LME铝Cash/3M价差收窄，表明当月消费需求有所提振。表1沪铝连三和伦铝3M期3月及当前市场主要成交数据最低成交价最高成交价目前重心收盘价成交量持仓量沪铝连三12925（12895）13430（13420）13400（13000）13365（13020）301012（198780）62800（46458）伦 铝3M期电子盘1745（1785）1833（1898）1790（1800）1785（1815）247207（216027）810882（809788）比较+30+10+400+345+102232+16342-40-65-10-30+31180+1094数据来源：博易大师，先融研究；注意，成交价分别为元/吨（沪铝）和美元/吨（伦铝），成交量和持仓量统一为手。2、内盘走势偏强，沪伦铝比价大幅回升3月份，因前期较高现货升水吸引铝价低迷地区的货源出口，且因包括日本地区的铝库存均已经飙升至历史高位水平打压铝现货升水幅度，LME铝Cash/3M重归至贴水水平，国际铝市场点价机制传导作用，进一步也打压了伦铝走势；而内盘沪铝持续走强，主因部分货源出口及现货商持货挺价带动以及政策刺激作用影响。 沪铝月度市场投资分析报告第3页共24页3月底，沪伦铝比价已经由月初的7.1968:1回升至月底7.4727:1附近；美元兑人民币即期和3M期汇价在央行适度干预和国内股市不断攀升的带动下逐步由月初的6.2743：1和6.3388:1回落至6.1996:1和6.2778:1。图3沪伦铝比价及美元兑人民币即期和远期走势数据来源：Wind，中国银行，先融研究；注意：沪伦铝比价均选择亚洲时段收盘内盘沪铝连三和伦铝3M期电子盘即时报价。（二）持货挺价及期价带动因素影响，主要地区现货市场价格止跌回升图4国内各主要现货市场铝价走势数据来源：Wind，先融研究 沪铝月度市场投资分析报告第4页共24页截止3月31日，长江有色、广东南储、上海金属网和中铝西南市场铝AOO均价分别为13240、13320、13240和13250元/吨，分别较月初回升了410、440、230和410元/吨。（三）价差结构1、地区间价差有所扩大，现货市场贴水幅度加深图5国内各主要现货市场价差走势统计图6各主要现货市场铝锭贸易升贴水均值及保税区CIF提单和保税仓单升水报价数据来源：Wind，SMM，先融研究 沪铝月度市场投资分析报告第5页共24页元宵节过后，国内各主要现货地区消费市场返厂开工复工程度差异较大。就收集到的主要现货地区铝价差异看，华东市场有所回暖，华南市场和西南市场依旧延续相对强势，华北地区市场相对偏弱。截止3月31日，华东-华南、华东-西南、华东-华北、华北-华南、华北-西南和华南-西南地区价差分别为-55元/吨、10元/吨、80元/吨、-135元/吨、-70元/吨和65元/吨，分别较月初变动+30元/吨、+110元/吨、+155元/吨、-125元/吨、-45元/吨和+80元/吨。因现货铝被动跟涨期铝价格，加之下游议价能力仍相对较高，主要现货市场铝贴水幅度继续拉大，保税区平均升水和溢价水平下滑。截止3月31日，上海有色网、上海物贸和上海金属市场报AOO铝锭平均贴水分别为-135、-125和-150元/吨，低于月初的-115、-100和-110元/吨水平，但高于去年同期-240、-230和-265元/吨贴水水平。同期，上海电解铝CIF和上海电解铝保税区平均溢价分别较月初回落40和30美元/吨至340和330美元/吨。2、近月期价均呈现偏强，内外盘近远月价差回归至平衡图7SHFE铝Cash/3M和LME铝Cash/3M与3M/15M走势 沪铝月度市场投资分析报告第6页共24页图8沪铝近月合约价格间价差走势统计数据来源：Wind，博易大师，先融研究从内外盘市场表现看，近月期货合约价格均有所强势，远月价格相对较弱，近远月价差均回归至接近平水水平。截至3月31日，LME及SHFE铝Cash/3M贴水幅度分别较月初回升8.25美元/吨和60元/吨至-3.75美元/吨和-65元/吨。同时，沪铝各主要月份间价差也回归至零附近。这种状态类似于去年7到10月状态，但是所不同的是时间窗口期不同。考虑到4月当月合约临近交割期，当月合约由传统旺季合约向淡季合约转变，建议适当关注买近抛远及基于7月份的蝶式跨期套利操作。3、期铝价格相对偏强，关注期现价差的修复带来的套利机会虽然近期主要地区现货铝价也有所上涨，但因期铝价格涨幅更高，致使理论交割利润空间持续放大，建议适当关注期现操作带来的理论交易利润空间。截止3月31日，长江现货铝价较沪铝当月结算 沪铝月度市场投资分析报告第7页共24页价价差-165元/吨，广东南储铝价较沪铝当月结算价价差-105元/吨，按照15%保证金测算得出的对应理论交割费用大致为125元/吨。图9近期基差与理论交割费用对比走势数据来源：Wind，博易大师，先融研究二、宏观部分（一）中国方面：1、政策利好连续释放，经济增长动能有所增强“两会”顺利落幕，宏观经济政策及各项经济刺激计划和改革政策得到确认并逐步开始落实，地方政府万亿债务得以置换，央行再度降息，政府高层再度松绑房地产调控政策并着力推动“互联网+”建设以发掘新的经济增长点，包括英德法在内的48个国家宣布加入亚投行且各方对亚投行带动基建设施建设新增需求呈乐观预期，实体经济增长信心得以提振，经济增长动能有所增强。2月份，国家公共财政累计支出18865.16亿元，累计同比增速回升30.45至10.5%；CPI同比增速回升0.67%至1.43%；出口金额同 沪铝月度市场投资分析报告第8页共24页比增速大幅回升51.6%至48.3%。3月份，中国官方制造业PMI指数回升0.2点至50.1点，重归荣枯线上方；中国官方非制造业PMI指数录得52.30点，仍旧处于荣枯线上方水平。图10国内各月CPI、公共财政支出及出口金额同比增速图11各期国内官方与汇丰制造业和非制造业PMI指数统计数据来源：Wind，先融研究2、各短中期利率维持低位运行，市场资金压力相对较小3月份，单纯考虑央行公开市场操作及国库券的投放，央行向市 沪铝月度市场投资分析报告第9页共24页场净回笼资金2980亿元。受益于3月份央行降息措施实施及央行调低逆回购市场操作中标利率，国内短期和中期资金市场价格重心继续有所下移，流通层面资金压力相对较小；但是，因大量的地方长期债务置换及市场对国内长期通胀预期的回升，长期利率价格重心有所上行，投资端成本压力较重。图12各主要货币市场短期和中期利率走势统计图13各主要期限长期利率走势统计数据来源：Wind，先融研究 沪铝月度市场投资分析报告第10页共24页（二）国际方面：1、美国：宏观数据走弱，美元上行动能大幅削弱图14各主要美国宏观经济运行数据汇总图15各主要美国宏观经济先行指标数据汇总数据来源：Wind，先融研究因美元强势回归打压了出口贸易，美国国内消费和投资增速仍旧相对有限，近期美国多数经济数据走差。2月份，核心通胀CPI小幅回升0.1%至1.7%；但是，新增耐用品订单、工业总体产出指数及工 沪铝月度市场投资分析报告第11页共24页业生产指数同比则分别回落3.94%、0.99%和0.59%至0.62%、3.47%和3.47%。3月份，美国失业率持平至5.5%，新增非农就业人数大幅低于市场预期仅录得12.6万人水平；ISM制造业PMI指数、密歇根大学消费者信心指数及Sentix投资者信心指数也分别回落1.4点、2.4点和0.6点至51.50、93.00和28.80点。图16美元指数单周K线图数据来源：博易大师，先融研究因美联储加息预期已经在月初得到快速消化，且3月份美联储议息会议也没有更多鹰派言论，美元逐步回归至美国经济基本面上面，美元快速上攻至100点整数关口后承压回落，建议关注下方95.00和90.00关键盘口支撑作用。2、欧元区：经济刺激政策作用显现，经济数据有所好转继1月份欧洲央行大力度QE计划后，3月中旬，欧洲央行再度 沪铝月度市场投资分析报告第12页共24页祭出大约1.5万亿欧元为期18个月的购债计划。在相应货币政策刺激作用下，欧元区整体经济数据有所好转。图17各期欧元区失业率及通胀数据汇总图18各期欧元区经济先行指标数据汇总统计数据来源：Wind，先融研究3月份，欧元区调和CPI同比增速回升0.2%至-0.1%，通缩压力大幅减轻；失业率下滑0.1%至11.3%；制造业和服务业PMI指数分别同比回升1.2和0.6点至52.2和54.3点；消费者和投资者信心指数分别回升3点和6.2点至-3.7和18.6点。 沪铝月度市场投资分析报告第13页共24页（三）小结整体看，宏观面呈现中性偏多格局。这主要表现在政策性利好和美元上行趋势有所放缓——国内大力度经济刺激政策逐步得到贯彻落实，欧洲和日本等主要经济体依旧延续宽松货币政策基调，国内短中期资金压力较小利于铝现货商持货挺价，美元上行动能有所削弱。三、基本面（一）供应面1、国内市场库存持续攀升，短期抛压预期有所加重图19LME和SHFE铝库存情况图20国内四地现货市场库存情况数据来源：Wind，先融研究 沪铝月度市场投资分析报告第14页共24页截止4月2日，LME铝库存为393.8万吨，较月初调减1400吨，大幅低于去年同期536.89万吨库存水平；SHFE铝库存22.39万吨，较月初调增1.41万吨，低于去年同期37.11万吨库存水平；上海、无锡、杭州和南海四地库存111.2万吨，较月初调增7.4万吨，低于去年同期129万吨库存水平。2、产出增速及运行产能均维持高位，后续电解铝新增供应压力不容小觑图21全球及中国电解铝当月产量及同比增速图20国内四地现货市场库存情况 沪铝月度市场投资分析报告第15页共24页数据来源：Wind，先融研究2月份，全球和中国电解铝当月分别产出450.4万吨和220.3万吨，同比增速分别回落2.55%和5.66%至10.1%和20.19%，但增速为历史高位水平；同期，国内电解铝运行和在产产能分别为3079.2万吨和3557.9万吨，开工率和产能利用率均下滑0.37点至86.55点，接近满负荷水平。3、氧化铝价格下行叠加电力体制改革，铝价成本重心下移预期加深图21基于固定电耗不同电价下的电解铝理论冶炼生产成本数据来源：Wind，先融研究受原材料氧化铝价格延续下滑趋势带动，固定能耗下的吨铝生产成本重心继续有所下修。截止4月2日，对应电价每度0.5/0.4/0.3元下的吨铝理论生产成本分别为14780/13430/12080元/吨，较月初分别下滑40/50/