宏观策略报告：战略进攻转向防御

此报告仅供财富证券客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 策略报告 宏观策略报告 [Table_Main] 2季度展望 战略进攻转向防御 [Table_InvestRank] 报告日期： 2015-04-08 [Table_oneYearFieldChart] 上证综指-沪深300走势图 主要指数表现 指数名称 4月以来的涨跌幅% 上证综指 0.00 沪深300 0.00 创业板指 0.00 中小板综 0.00 财富证券研究发展中心 李孔逸 0731-84779596 liky@cfzq.com S1450511020034 相关研究报告： 《宏观及策略研究*PPP模式之下的投资机会：下一个风口》2015-04-07 《宏观及策略研究*基金理财继续看多股市，P2P高人气难改收益率下降趋势》2015-04-03 《宏观及策略研究*2季度利率债策略报告：利率债牛市或将结束》2015-04-03 [Table_Summry] 投资要点  自去年11月份以来，A股在无风险利率和风险溢价下跌两股力量的综合作用下走出了两波不同板块的大行情。第一波是去年四季度的主板行情，大盘蓝筹领涨，指数从2000点附近到3000点上方后开始盘整。第二波是今年前3个月的成长股行情，创业板、中小板个股精彩纷呈，从3月份开始，行情更是转向普涨，蓝筹股、成长股均有良好表现。  经济持续低迷，货币偏宽松，无风险收益率下行，经济改革继续深化，大类资产配臵转向股市推动风险偏好上升，新增资金持续流入股市，2014年以来市场上涨的大逻辑尚未发生变化，指数仍有望继续上行，但牛市也会有调整，二季度，我们认为市场很大可能会冲高回落，而以创业板为代表的小盘股可能出现大幅调整。1、从无风险收益率来看，海外市场的无风险利率下降过程已经不可持续，美国随时都有可能加息。国内利率的下降过程可能还会持续，但幅度有限，一季度超预期的信贷投放后，二季度可能进入例行的收紧。2、从风险偏好来看，杠杆资金和新入市资金一般风险偏好较高，而二季度这两类资金的增速均趋向于降低，同时由于企业盈利超预期下滑以及制度冲击，风险偏好对市场的影响中性偏负面。3、从企业盈利来看，一季度为工业企业生产淡季，市场对于盈利的关注弱化，信贷规模对市场的影响更大；而二季度企业盈利占到全年的三成左右，“旺季不旺”的杀伤力巨大。往后看，新三板转板、QDII放宽、深港通、新股发行制度改革的预期将推动A股市场向市场化、国际化的方向演变。在这个过程中，两类股票的风险是加大的：一类是小市值股票，另一类是较海外存在估值溢价的行业。  行业配臵上我们分为三大块：第一类是周期性相对较弱、增速不是很快的消费类行业，比如医药、食品饮料、公用事业、休闲服务和国防军工等行业，这类行业是今年二季度的基础配臵品种。第二类是周期行业，稍弱一点的家电、地产、银行、保险、铁路等市值大，估值低的板块，仍有较强的配臵价值，而煤炭、有色、化工、钢铁等，我们建议在震荡箱体下沿买入这类行业。第三类是没有亮点的小市值股票，我们预期这类股票在市场化、国际化的背景下将成为重灾区，二季度甚至未来较长一段时间这类股票的趋势将以下跌为主。 财富证券月度策略报告：一年之计在于春 此报告仅供财富证券客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 2 - 目 录 一、创业板还能牛多久？ .............................................. - 4 - 1.1.历史上的A股主板牛市 ............................................ - 4 - 1.2. 结构性牛市的尾声？ ............................................. - 6 - 1.3. 超高溢价后的风险 ............................................... - 8 - 二、防范信贷大放之后的大收风险 ..................................... - 10 - 2.1.货币政策偏宽松 ................................................. - 10 - 2.2.央行多举措倒逼银行主动信贷投放 ................................. - 11 - 2.3.资金宽裕，短期市场利率快速下行 ................................. - 11 - 2.4人民币汇率仍面临下行压力 ........................................ - 12 - 2.5二季度信贷意外收紧风险上升 ...................................... - 13 - 三、配臵转向防御 ................................................... - 13 - 4、风险因素 ........................................................ - 15 - 4.1.金融危机风险 ................................................... - 15 - 4.2.债务风险 ....................................................... - 15 - 4.3.制度风险 ....................................................... - 15 - 财富证券月度策略报告：一年之计在于春 此报告仅供财富证券客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 3 - 图表目录 图表1 A股主板历次牛市汇总 ........................................................................................................................... - 6 - 图表2 A股中小板和创业板牛市汇总 ............................................................................................................... - 7 - 图表3 A股小盘股代表市盈率 ........................................................................................................................... - 7 - 图表4 A股小盘和大盘PE比较 ........................................................................................................................ - 8 - 图表5 A股历次牛市后的熊市 ........................................................................................................................... - 8 - 图表6 大盘估值降低导致剪刀差扩大 ............................................................................................................... - 9 - 图表7 M1、M2同比增速 ............................................................................................................................... - 10 - 图表8 2010年以来新增贷款月度数据 ............................................................................................................ - 11 - 图表9 市场短期快速下行 ................................................................................................................................. - 12 - 图表10 2014年11月以来美元兑人民币即期汇率 ........................................................................................ - 12 - 图表11 2015年2季度A股行业配置 ............................................................................................................. - 14 - 财富证券月度策略报告：一年之计在于春 此报告仅供财富证券客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 4 - 一、创业板还能牛多久？ 古希腊著名历史学家希罗多德有一句名言，“太阳底下，从来没有新鲜事”，从历史的角度看，今天发生的事过去曾经发生过，而且以后还将发生。无论任何事物都有一个极点，也是终点，不可能永远只朝着某个方向走，世事如此，股市如此，其中的某一板块亦如此，牛到极必被熊取代，熊到极也必被牛转换。牛熊转换多少带有点周期性，盛极则衰，泡沫终将破灭。 对于A股的创业板来说，牛市行情从2012年12月的低点585点附近开始启动，截止目前已经持续长达27个月，创业板指数最高涨幅达3.22倍，尤其是2015年以来，涨幅超过70%，3月24日当日换手率高达9.2%，静态PE超过100倍，动态PE也超过80倍。牛市是否还能延续，具体能延续多久，可能是众多投资者异常关心的问题，本章试图从统计学的角度来梳理当前创业板所处的位臵和本轮行情还可延续的时间。 1.1.历史上的A股主板牛市 国内外对牛熊市的划分没有特别统一的观点，绝大多数都是纯粹从点位涨跌幅看，因为大部分股市从长期来看是一个向上的过程，中间会有很多波动，一轮上涨的牛市中，指数回调的幅度一般不会超过25%，一旦从上一个高点下跌幅度超过30%往往意味着已经从牛市进入熊市。但是A股市场作为一个新兴的市场，散户在交易中仍占主导地位，群体效应较强，导致牛短熊长，所以，有时候，即使下跌幅度不大，如果从上一个高点持续下跌时间超过6个月，我们也认为市场进入了熊市。在本文中，我们试图综合空间和时间跨度来看，从1990年开始算起的话，以上证综指为代表的中国A股主板市场到目前为止经历了七波牛市，目前是第八波。 在中国A股25年的历史中，涨幅最大的牛市毫无疑问是刚成立之初的1990-1992年，涨幅超过13倍，持续了将近17个月。除此之外就是2005