东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 汇川技术（300124）点评报告 证券研究报告·公司研究·电力设备与新能源行业 业绩预告符合预期，加速布局新能源汽车和智能制造 买入（维持） 投资要点：  2016年业绩增长10-30%，符合市场和我们的预期。公司发布业绩预告，预计2016年归属于上市公司股东的净利润增长10%-30%，为8.90亿-10.52亿元。若按中值预计，公司全年业绩增长20%，归属股东净利润9.71亿，符合市场和我们的预期。公司业绩增长，一方面由于今年行业营销持续深入，在更多行业提供深度解决方案，同时品牌竞争力增强，公司伺服系统、通用低压变频器、控制系统等产品取得较好增长；另一方面，新能源汽车行业需求增长，公司的新能源汽车电控等产品增长较好，且新能源汽车板块在公司业务构成中占比提升。公司预计全年非经常性损益占归属股东净利润比例低于10%。  行业营销战略+产品竞争力提升，通用伺服和通用变频增长超预期。工业自动化领域，公司的行业营销战略执行较好，在多个行业推出深度解决方案，同时产品竞争力持续提升，取得较好增长。通用伺服整体解决方案和产品品质深受认可，主要下游行业3C、锂电景气度较好，前三季度增长53%，其中第三季度增速达83%，超出市场预期，预计今年全年增长50-60%，明年仍将实现50%增长。通用变频在空压机等行业提供专机和解决方案，市占率稳步提升，前三季度营收4.42亿增长37.67%，其中第三季度收入达1.82亿，同比增长75%超预期，我们预计今年将实现约40%增长，明年仍将实现30%增长。公司中型PLC产品推出，提高了整体解决方案的配套能力，预计今年和明年PLC都将实现40%增长。  新能源汽车电控预计全年30-40%增长，后续看物流车年底冲量和明年乘用车发力。公司新能源汽车电机控制器三季度表现因补贴政策推迟低于预期，我们预计四季度补贴政策落地后将快速放量，客车领域今年预计增长20-30%；物流车领域公司已与东风，陕汽通家等多家企业合作，公司今年加入了沃特玛联盟，预计四季度冲量，明年将有30-50%增长；乘用车领域基于全新平台电控产品预计今年内可以试机，预计明年将实现批量销售，后年将有较大贡献。公司新能源汽车板块全年预计实现30-40%增长，明年将有30%增长。  轨道交通全年预计实现2亿收入明年预计翻倍以上增长，持续跟进苏州、深圳以外地铁项目招标。公司今年主要交付苏州地铁4号线，前三季度1.35亿收入，全年预计实现2亿收入。地铁方面明年苏州地铁4号线预计仍有1亿以上订单，苏州地铁3号线4.26亿订单将开始交付；有轨电车方面，公司今年中标了佛山南海有轨电车项目超过0.8亿，累积在手订单1亿以上。我们预计明年公司地铁、有轨电车合计有望交付4亿以上订单。 2016年10月31日 首席证券分析师 曾朵红 执业资格证书号码：S0600516080001 zengdh@dwzq.com.cn 021-60199798 股价走势 市场数据 收盘价（元） 20.27 一年最低/最高价 15.64/23.21 市净率（倍） 7.28 流通市值（百万） 25608 基础数据 每股净资产（元） 2.68 资产负债率（%） 26.05% 总股本（百万股） 1604 流通A股（百万股） 1263 相关研究 1.第三期股权激励落地，积极开发新能源汽车动力总成 2016-10-12 2.通用变频和通用伺服增长超预期，积极布局新能源汽车和智能制造 2016-10-27 汇川技术2016年10月31日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司正积极参与深圳等城市的地铁项目招标，加大国产化研发以提高毛利率，轨道交通业务未来将成为公司又一支柱业务。  第三期股权激励方案已落地，是目前为止覆盖员工范围最广的一次，管理层与员工动力十足。汇川技术10月12日公告了第三期股权激励计划（草案），以9.77元价格授予5682万股（其中预留200万股），占目前公司股本16.07亿股的3.54%，激励对象共652人包括公司董事、高管、中层管理人员、核心技术（业务）人员。公司在2013年首次对227名员工授予1252万股，在2015年对172名员工授予454万股，本次股权激励是到目前为止覆盖范围最广的一次，将实现核心人员的近乎全面覆盖。本次股权激励的股权自授予日起，将在2017-2020年每年解禁25%，授予条件为以2015年业绩为基数，2016、2017、2018、2019年净利润增长率分别不低于10%、20%、35%、45%，业绩目标较低且锁定期较长，将确保员工得到有效激励，同时可体现公司更加注重长期持续的发展。按照10月11日股价19.57元/股计算，股权激励需摊销总费用为1.12亿元，2016-2020年分别为0.10亿、0.54亿、0.28亿、0.15亿、0.06亿，对公司的利润摊薄较小。通过实行本次股权激励，将充分调动核心员工的工作热情，为公司长远发展保驾护航。  设立苏州子公司汇川联合动力，在东莞松山湖（生态园）建设研发运营中心，加码新能源汽车动力总成和工业机器人。公司9月13日公告，拟使用2亿元自有资金，在江苏省苏州市设立全资子公司苏州汇川联合动力系统有限公司，现已完成工商注册登记。该子公司主要从事新能源汽车动力总成系统（包括电机控制器、电机、减速机、电源、充电设备、智能控制软件、车联网等产品）的研发、销售与服务。公司2015年新能源汽车业务订单突破8亿元，实现收入6.42 亿元，2016年9月19日，公司第10万台新能源汽车电机控制器下线，奠定了国内新能源汽车电机控制器领域领军企业的地位。成立联合动力子公司，将进一步完善公司在新能源汽车领域特别是乘用车领域的业务拓展和战略布局。公司9月13日还公告了拟在东莞松山湖高新技术产业开发区投资不低于2.83亿元建设“汇川技术研发运营中心项目”，从事工业机器人及关键核心部件、新能源汽车及关键零部件、自动化装备、机电产品，以及各种软件的研发、设计、系统集成、销售和技术服务。松山湖（生态园）已形成初具规模的产业集群，园区着力打造包括机器人产业、新能源产业在内的“4+1”现代产业体系，已引进一批国内外行业知名企业，具有良好的产业配套和招商引资政策，对于稳定现有核心骨干员工、吸引珠三角地区的优秀人才都具有积极作用。  产业并购基金加速新能源汽车和智能制造布局，收购上海莱恩完善机械传动领域，外延扩张有望进一步提速，打造工业4.0龙头标的。公司去年10月公告拟使用不超过人民币8亿元，发起设立或参与发起设立多个产业并购基金，去年11月公告将出资1亿元与招科创新成立智能装备与硬件产业投资基金；今年1月公司公告出资1.4亿元成立投资欧洲德语区的并购基金，布局新能源汽车和智能制造领域，并于7月公告追加认缴出资3.6亿元，累计认缴出资5亿元。我们预 汇川技术2016年10月31日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 计在解决股权激励问题之后，公司并购基金在欧洲的产业布局将提速，而且预计公司后续仍将发起或参与发起设立产业并购基金，加速公司在核心部件、MES 系统、系统集成等方向布局。汇川作为我国工业自动化龙头企业，在变频器、控制器、伺服等核心零部件领域掌握核心技术优势，公司在5月公告设立深圳沃尔曼建设精密轴承及相关精密机械部件平台，6月底收购滚珠丝杠公司上海莱恩，进一步完善汇川技术在机械传动领域的产品和整体解决方案。公司目标成为世界一流的工业自动化产品及解决方案供应商，将不断优化产业布局，有望率先成为工业4.0的巨头。  盈利预测和估值：预计2016-2018年归属上市公司股东净利润为9.75亿、12.67亿、16.15亿元，EPS分别为0.60/0.78/1.00元，同比增长20/30/27%，考虑到公司新能源汽车电机控制器的行业龙头地位、电动车已从客车进入物流车、乘用车方向，考虑到公司在工业4.0有极佳的战略位置、并加大新能源汽车动力总成和工业机器人研发投入、产业基金将加快外延，目标价28元，对应公司2017年35倍PE，维持买入评级，中期来看我们坚信公司具备千亿市值的潜力。  风险提示：宏观经济增速下滑、房地产投资增速超预期下降、新产品开发进度低于预期。 汇川技术2016年10月31日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表1：汇川技术财务三张表 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2013201420152016E2017E2018E2013201420152016E2017E2018E营业总收入1,7262,2432,7713,6214,5755,575货币资金2,1001,8361,4081,5061,9003,116 增长率44.64%29.9%23.5%30.7%26.3%21.9%应收款项7841,2161,3851,7132,1332,572营业成本-814-1,116-1,428-1,914-2,415-2,937存货322439576655794925 %销售收入47.2%49.8%51.5%52.9%52.8%52.7%其他流动资产854981,3051,3461,3611,377毛利9121,1271,3431,7072,1602,638流动资产3,2923,9894,6745,2206,1887,991 %销售收入52.8%50.2%48.5%47.1%47.2%47.3% %总资产86.7%85.4%78.6%82.8%84.6%87.5%营业税金及附加-15-20-27-33-41-50长期投资043333 %销售收入0.9%0.9%1.0%0.9%0.9%0.9%固定资产297455595683733756营业费用-187-207-226-297-357-424 %总资产7.8%9.7%10.0%10.8%10.0%8.3% %销售收入10.8%9.2%8.2%8.2%7.8%7.6%无形资产175162462183175167管理费用-250-343-408-558-663-769非流动资产5036831,2731,0821,1241,139 %销售收入14.5%15.3%14.7%15.4%14.5%13.8% %总资产13.3%14.6%21.4%17.2%15.4%12.5%息税前利润（EBIT）4595566818201,0991,394资产总计3,7954,6715,9476,3027,3129,130 %销售收入26.6%24.8%24.6%22.6%24.0%25.0%短期借款002222财务费用66.869.245.040.247.169.5应付款项3838031,3046721,1921,366 %销售收入-3.9%-3.1%-1.6%-1.1%-1.0%-1.2%其他流动负债1451722691,008206206资产减值损失-12-11-28-34-35-18流动负债5289741,5751,6821,4001,574公允价值变动收益000000长期贷款0013131313投资收益0326354555其他长期负债345169696969 %税前利润0.0%0.4%2.9%3.2%3.2%3.1%负债5621,0251,6571,7641,4821,656营业利润5146177258611,1561,501普通股股东权益3,0723,4684,0604