借力蓝色火焰，全面快速转型

请务必仔细阅读报告结尾处的风险提示及免责声明 中山证券 1/5 [table_page] 中山公司研究报告 [table_research] 分析师：刘佳宁 执业证书编号：S0290514080001 电话：0755-88607860 邮箱：liujn@zszq.com 分析师：白洋 执业证书编号：S0290514090002 电话：021-50195797 邮箱：baiyang@zszq.com 分析师：薛婷婷 执业证书编号：S0290514080002 电话：021-50195737 邮箱：xuett@zszq.com [table_cominfo] 总股本(亿股) 3.94 流通A股/B股(亿股) 2.64/0.00 资产负债率(%) 9.57 每股净资产(元) 9.26 市净率(倍) 5.29 净资产收益率(加权) 9.88 12个月内最高/最低价 40.34/22.61 [table_main] 中山公司类模板 ◎事项： 华录百纳4月9日公告年报，2014年收入7.60亿元，同比增101%，归属净利润1.49亿元，同比增21%，扣非后归属净利润1.27亿元， 同比增14%，EPS为0.38元。2014年利润分配预案为每10股转8股派现金0.9元（含税）。同时预告2015年一季度净利润区间为 1867-2334万元，预增区间20-50%。 ◎点评： 第一，2014年华录并购蓝火后，若全年并表收入17.6亿，利润3.1亿，“电视剧+栏目”，跻身行业第一阵营。纵观行业在去年的表现，华谊扣非后利润 5.4亿，光线净利润3.3亿，DMG扣非后利润4亿，新文化1.2亿，长城影视2亿，完美影视扣非净利润1.88亿，华录整合蓝火后终于突破原先亿元规 模的利润瓶颈，规模快速扩大。同时业务结构发生较大变化，从原先单纯的电视剧业务，变为三块主营，电视剧和栏目并行为主的内容制作（全年收入5.5亿）、 整合营销（4.5亿）、媒介代理（3.3亿），其中节目栏目是去年借力蓝火的业务突破，这个行业在制播分离下快速成长，但盈利门槛其实不低，我们看好公司 栏目运营的规模，以及掌控栏目内容制作、营销，衍生，贯穿产业链的布局，肯定公司在栏目领域有强的竞争优势。 第二，2014年蓝火业绩超预期，蓝火的增长是未来公司业绩稳定性的保证。蓝火去年10月并表，我们分拆公司收入利润结构，原有的电视剧业务收入4.5 亿，净利润0.8亿，同比下滑36%，我们分析主要是两剧一星导致电视剧销售放慢进度。我们单看蓝火，全年收入13亿，净利润2.3亿（并表0.7亿），超过 2亿的对赌，业绩上15年将全年并表，蓝火也将成为公司收入和利润的主要构成。战略上公司从单一的电视剧内容制作，发展多元的节目和电影制作，并把产业链 延伸至内容营销和变现，实现全面转型。作为蓝火，去年则是借助客户和媒体的优势切入内容制作领域，运作大型栏目（去年包括《最美和声》《女神的新衣》《疯 狂的麦咭》《快乐大本营之快乐到家》《爸爸去哪儿》），在栏目竞争上《中国好声音》的模式确实可遇不可求，但像华录和蓝火自上而下或自下而上产业链打通的运营模式，确实能够比同业公司建立更高的盈利门槛。 第三，我们来看今年的变化，核心看点是借力蓝火的转型，以及进军体育。15年除了常规电视剧项目外，三大重点栏目《最美和声》《前往世界的尽头》《女神的 新衣》是节目业绩支撑点，此外综艺电影的开拓或带来业绩弹性。而最吸引眼球的体育战略公司思路清晰，三条路径破局，一是和大型体育赛事版权方合作，通过赛 事版权+娱乐包装+广告运营进行制播分离合作；二是重点赛事赞助商权益买断或代理销售；三是自有赛事项目。我们认可公司基于客股价走势图 公司基本数据 [table_invest] 投资评级: 增持 [table_subject] 2015年4月10日 传媒 证券研究报告--公司点评研究报告 [table_price] 收盘价(元)： 46.50 华录百纳（300291） 借力蓝色火焰，全面快速转型 请务必仔细阅读报告结尾处的风险提示及免责声明 中山证券 2/5 [table_page] 中山公司研究报告 户、媒介和栏目制作的既有优 势进入体育这一新领域，不论在业务还是业绩均打开想象空间，建议关注新业务拓展节奏以及催化时点。 ◎盈利预测和投资建议： 保守测算，原有电视剧业务2015年保持平稳，蓝色火焰15和16年对赌2.5亿和3.2亿的利润，按对赌增长25%，暂不考虑电影、体育业务带来的弹 性，我们预测2015年和2016年利润规模在3.9亿和4.6亿，可以作为安全边际，利润下限3.9亿给予40-45倍估值，对应156-176亿市 值。目前市值181亿，我们看好华录借力蓝火后在内容制作、运营、变现上蜕变，以及在电影和体育两个高弹性业务上的拓展，给予增持评级。 ◎主要风险： 电视剧行业趋势恶化；蓝色火焰业绩以及整合低于预期；栏目、电影、体育等新业务拓展节奏低于预期。 请务必仔细阅读报告结尾处的风险提示及免责声明 中山证券 3/5 [table_page] 中山公司研究报告 附录： 表1 华录百纳并购蓝色火焰后的业务结构 分业务 收入（万元） 利润（万元） 收入占比 利润占比 1 文化内容制作运营 54955 19213 72% 81% 2 媒介代理 7591 -202 10% -1% 3 品牌内容整合营销 12568 4015 17% 17% 4 经纪及其他 807 606 1% 3% 合计 75920 23633 100% 100% 资料来源：2014年年报，中山证券研究所 表2 华录百纳季度/年度利润表 （万元） 13Q4 14Q3 14Q4 YoY(%) QoQ(%) 2013 2014 2015E 2016E 一、营业收入 15551 5310 48758 214 818 37788 75957 212681 253090 减：营业成本 10863 3256 34616 219 963 20202 52297 148877 178429 营业税金及附加 168 8 324 93 296 426 1063 1139 销售费用 287 122 2466 758 1913 849 3526 10102 11642 管理费用 562 686 1354 141 97 2014 3404 5955 6833 财务费用 -199 -44 279 -240 -730 -895 -43 918 1126 资产减值损失 -117 346 131 -212 -62 335 1697 1738 1772 加：投资净收益 2 1 56 6663 1 59 50 50 二、营业利润 3989 937 9644 142 930 14988 14709 44078 52200 加:营业外收入 863 157 739 -14 371 1598 2963 3000 3000 减:营业外支出 0 0 10 15 76 80 80 三、利润总额 4852 1094 10373 114 849 16571 17596 46998 55120 减:所得税费用 1224 280 699 -43 150 4104 2584 7050 8268 四、净利润 3628 814 9674 167 1089 12467 15013 39948 46852 归属净利润 3634 817 9595 164 1074 12337 14940 39668 46524 少数股东损益 -6 -3 79 -1371 -2375 130 73 280 328 每股收益（元） 0.09 0.02 0.24 164 1074 0.31 0.38 1.01 1.18 资料来源：公司公告，中山证券研究所 请务必仔细阅读报告结尾处的风险提示及免责声明 中山证券 4/5 [table_page] 中山公司研究报告 投资评级的说明 － 行业评级标准 报告列明的日期后3个月内，以行业股票指数相对同期市场基准指数（中证800指数）收益率的预期表现为标准，区分为以下四级： 强于大市 ：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在5%以上； 同步大市 ：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在-5%～5%之间波动； 弱于大市 ：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在-5%以下； 未评级 ：不作为行业报告评级单独使用，但在公司评级报告中，作为随附行业评级的选择项之一。 － 公司评级标准 报告列明的发布日期后3个月内，以股票相对同期行业指数收益率为基准，区分为以下五级： 买入：强于行业指数15%以上； 持有：强于行业指数5%～15%； 中性：相对于行业指数表现在-5%～5%之间； 卖出：弱于行业指数5%以上； 未评级：研究员基于覆盖或公司停牌等其他原因不能对该公司做出股票评级的情况。 要求披露 本报告由中山证券有限责任公司（简称“中山证券”或者“本公司”）研究所编制。中山证券有限责任公司是经监管部门批准具有证券投资咨询业务资格的机构。 请务