研究报告：宇星发力助高增长， 加速转型环保综合服务商

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 盈峰环境（000967）研究报告 证券研究报告·公司研究·环保行业 宇星发力助高增长，加速转型环保综合服务商 买入（维持） 盈利预测及估值 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 3,043 4,430 5,450 5,700 同比(+/-%) 0.8% 45.6% 23.0% 4.6% 净利润(百万元) 112.10 294 408 566 同比(+/-%) 85.2% 162.4% 38.6% 38.8% 毛利率(%) 15.8% 19.7% 25.3% 27.9% 净资产收益率(%) 3.3% 8.2% 8.4% 10.6% 每股收益（元） 0.23 0.40 0.51 0.71 PE 66.79 38.19 30.37 21.88 PB 2.23 3.12 2.54 2.32 事件： 发布2016年三季报，前三季度实现收入24.59亿元，同比增长24.07%；归母净利1.63亿元，同比增长258.31%；扣非净利1.42亿元，同比增长323.02%。 投资要点：  宇星发力助高增长，全年业绩有望超预期：1）宇星科技2016年完全并表且在三季度持续发力，带动公司前三季度营收和净利大幅增长，净利258.31%的增速较中报的231.37%大幅提升。环境监测高景气下，宇星全年业绩有望超预期。2）中办、国办发布《关于省以下环保机构监测监察执法垂直管理制度改革试点工作的指导意见》，意见指出 “十三五”时期将全面完成环保机构监测监察执法垂直管理制度改革任务。垂直管理体制与上收监测事权将排除地方干扰，极大促进监测行业发展，宇星科技作为环境监测龙头企业，各项资质齐全，未来将充分受益。  费用管控良好，应收账款回收顺利：1）综合毛利率18.86%，同比增长7.06PCT，主要由于毛利率高的环保业务并表。2）期间费用率12.53%，同比增长3.39 PCT，其中销售费用率（3.82%，+0.9PCT）和管理费用率（6.75%，+2.56PCT）均略微上升，财务费用率1.95%同比降0.07 PCT。3）应收账款22.21亿元，较上年同期增长154.12%，较中报的29.14亿元下降6.93亿元。公司已收到宇星科技原股东太海联、福奥特和熙投资、ZG 香港、鹏华投资、JK香港已完成第一期应收账款及其他应收款购回款合计7.7亿元，显示出宇星科技应收账款问题开始得到较好解决。  多业务板块布局，加速转型环保综合服务商。1）污水处理： 4.49亿元收购大盛环球100%股权（1.09亿）、明欢有限100%股权（2.26亿）、亮科环保55%股权（1.14亿），进军农村 2016年10月27日 首席证券分析师 袁理 执业资格证书号：S0600511080001 yuanl@dwzq.com.cn 021-60199782 研究助理 翟堃 zhaik@dwzq.com.cn 021-60199789 股价走势 市场数据 收盘价（元） 15.44 一年最低价/最高价 9.73/18.55 市净率 3.44 流通A股市值（百万元） 6330 基础数据 每股净资产（元） 4.76 资产负债率（%） 39.53 总股本（百万股） 727 流通A股（百万股） 410 相关研究 1. 监测+治理双驱动转型打造大环保平台 2015年12月29日 2. 激励授予完成，环保大平台迎接高增长 2016年3月15日 3. 宇星业绩超承诺，海外收购加速打造环保大平台 2016年4月24日 4. 定增强化固废监测布局，收购进军农村污水处理蓝海 2016年7月25日 5. 宇星业绩超预期，环保大平台日趋完善 2016年8月28日 6. 布局环保产业园&大型固废项目，环保大平台加速扩张 2016年10月10日 盈峰环境 2016年10月27日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 污水处理蓝海。2）固废处理：a>与佛山瀚蓝固废组成竞投联合体，竞投中标广东顺控环投的增资扩股项目，公司拟出资1.32亿元，占顺控环投15%股权。顺控环投热电项目总投资18.1亿元，日处理生活垃圾3000吨，日处理污泥700吨。项目建成后将是顺德区唯一的热电项目，成为公司新的利润增长点。b>定增募集资金9.5亿中5.4亿元投向绿色东方阜南/廉江/寿县垃圾发电项目，阜南/廉江/寿县项目将分别于2016年11月、2016年12月、2017年10月投产，完全投产后将增加垃圾焚烧能力约1600吨/日，增加约1.5亿元年收入、0.53亿元利润总额。3）环保产业园：与佛山市顺德区经促局签订《盈峰环境顺德环保产业园项目投资合作协议》，计划总投资10亿元，项目涉及环境监测、环保装备、环境治理、环保材料、环保服务等。随着公司环保产业链布局日趋完善，未来更多大单、PPP项目可期。  盈利预测与估值：我们预测公司2016/2017/2018年实现EPS 0.40/0.51/0.71元，对应PE38/30/22倍。股权激励覆盖面广行权价高（范围涵盖本部+上风环保+专风/威奇+宇星/绿色东方，行权价复权后12.51元）、股东高管增持（增持价复权后13.80元）彰显信心，维持“买入”评级。  风险提示：收购整合风险，业绩承诺不达预期。 盈峰环境 2016年10月27日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表 1 盈峰环境盈利预测 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 流动资产 3958.4 4579.6 5458.0 5993.3 营业收入 3042.6 4430.0 5450.0 5700.0 现金 554.3 500.0 505.4 846.4 营业成本 2562.1 3556.8 4073.0 4110.0 应收款项 2605.6 3034.2 3732.9 3904.1 营业税金及附加 11.5 44.3 54.5 57.0 存货 569.5 779.6 892.7 900.8 营业费用 111.3 212.6 376.1 393.3 其他 228.9 265.8 327.0 342.0 管理费用 188.8 268.2 460.1 475.3 非流动资产 1499.2 1551.2 1527.8 1482.5 财务费用 57.8 56.2 53.8 35.9 长期股权投资 19.0 10.7 29.7 29.7 投资净收益 35.9 30.0 30.0 30.0 固定资产 575.6 638.2 598.2 555.1 其他 -93.2 -7.6 -7.7 -7.8 无形资产 71.6 69.2 66.9 64.7 营业利润 53.9 314.2 454.9 650.7 其他 833.0 833.0 833.0 833.0 营业外净收支 70.9 50.0 50.0 50.0 资产总计 5457.6 6130.8 6985.9 7475.9 利润总额 124.8 364.2 504.9 700.7 流动负债 1894.2 2328.0 1870.8 1884.3 所得税费用 17.3 54.6 75.7 105.1 短期借款 901.3 1430.4 800.0 800.0 少数股东损益 -4.6 15.5 21.5 29.8 应付账款 370.7 292.3 334.8 337.8 归属母公司净利润 112.1 294.13 407.67 565.85 其他 622.2 605.3 736.0 746.5 EBIT 171.6 350.5 488.7 666.6 非流动负债 120.8 120.8 120.8 120.8 EBITDA 229.6 405.5 550.0 730.9 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 120.8 120.8 120.8 120.8 重要财务与估值指标 2015 2016E 2017E 2018E 负债总计 2015.0 2448.8 1991.6 2005.1 每股收益(元) 0.23 0.40 0.51 0.71 少数股东权益 80.3 92.7 109.9 133.7 每股净资产(元) 6.93 4.95 6.08 6.64 归属母公司股东权益 3362.3 3597.6 4873.7 5326.4 发行在外股份(百万股） 484.9 727.4 801.7 801.7 负债和股东权益总计 5457.6 6139.1 6975.2 7465.1 ROIC(%) 4.7% 6.3% 7.6% 9.7% ROE(%) 3.3% 8.2% 8.4% 10.6% 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 毛利率(%) 15.8% 19.7% 25.3% 27.9% 经营活动现金流 207.2 -506.4 -203.6 483.1 EBIT Margin(%) 5.6% 7.9% 9.0% 11.7% 投资活动现金流 -150.6 -18.2 -29.0 -29.0 销售净利率(%) 3.7% 6.6% 7.5% 9.9% 筹资活动现金流 282.9 470.3 238.1 -113.2 资产负债率(%) 36.9% 39.9% 28.5% 26.8% 现金净增加额 340.4 -54.3 5.4 340.9 收入增长率(%) 0.8% 45.6% 23.0% 4.6% 企业自由现金流 -1631.1 -549.1 -252.1 421.1 净利润增长率(%) 85.2% 162.4% 38.6% 38.8% 数据来源：东吴证券研究所 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对