钢铁行业：研究周报-继续首推武钢，节后库存增幅偏低

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币） 行业优化平均市盈率 43.42 市场优化平均市盈率 17.93 国金钢铁指数 1771.75 沪深300指数 3522.32 上证指数 3246.91 深证成指 11718.56 中小板综指 8998.95 相关报告 1.《取向硅钢及武钢股份电话会议纪要》，2015.2.16 2.《取向硅钢价格飙涨，武钢股份业绩将大超预期》，2015.2.13 3.《 关 注 减 产 、 冬 储 及 春 节 滞 后 》，2015.2.3 每周价格变化 本周价格 周涨幅 唐山钢坯 1990 -0.5% 螺纹 2518 0.0% 线材 2481 0.0% 热轧 2727 0.0% 冷轧 3621 -0.1% 中板 2617 0.0% 进口矿 63.5 1.2% 国产矿 610 0.0% 焦炭 1015 0.0% 杨件 分析师 SAC执业编号：S1130514080005 (8621)60230236 yangjian@gjzq.com.cn 倪文祎 联系人 (8621)60937020 niwy@gjzq.com.cn 继续首推武钢，节后库存增幅偏低 投资建议  强烈看好取向硅钢投资机会，首推武钢股份；继续看好3-4月钢价上涨、盈利回升进而催化的钢铁股投资机会，基于弹性、估值及题材，看好河北、宝钢、新钢、华菱此外，中长期继续看好核电用钢、军工用钢、油气管、国企改革、一路一带等潜在机会，等待进一步催化剂。 行业观点  继续首推武钢股份。自我们2月中旬电话会议首推以来，公司股价已上涨20%，目前继续推荐。重申逻辑：国企改革及市值管理预期+取向硅钢涨价致业绩超预期。我们判断取向硅钢涨价15年将至少为公司贡献20亿元的利润增量，驱动其涨价的逻辑即供给受限、需求增长（新兴国家电网投资+欧美电网改造+中国特高压），中期大概率可持续。近期国网2015年第一批招标结果中变压器招标量同比大增63%，预示未来取向硅钢需求将加速提升。  节后看点：社会库存增幅偏低，利好钢价。根据Mysteel微观调研，今年节后钢材社会库存增幅总体低于往年，与此同时，如山东、广东等各地均出现春节期间停产、节后到货量偏少的现象，验证我们在2月初的判断：即春节滞后、节前出口回落等短期因素间接促成了钢厂节前的意外减产，从而导致春节期间堆库存力度弱于往年，利好节后钢价上涨。  关注三周期共振与政策利好。我们判断3-4月份是钢铁股表现的重要时间窗口，首先是产能、需求与库存周期向上的三周期共振，加之流动性的季节性宽松，或致钢价上涨进而毛利高弹性提升；其次是降息等流动性利好，以及两会期间可能出台的提振需求的政策措施。我们判断本次将出现以武钢股份为龙头，其他板材领涨的局面，最看好武钢、河北、宝钢、新钢、华菱等。 特色数据  1）钢材社会库存环比继续增3.9%；2）全国高炉开工率继续下降至86.9%；3）铁矿石发货量重回2000万吨高位，环比增2.4%。 投资机会跟踪 投资机会 环保、并购及去产能 北京将关停300家污染企业；青钢搬迁继续推进；河钢并购瑞士德高完成备案 国企改革 宝钢与韶钢等签扭亏军令状 一带一路 新疆推动钢铁产能向周边国家转移；日照钢铁拓展海外 军工用钢 首架国产大飞机C919开始总装 核电用钢 中电投与国家核电合并已获批准 高铁用钢 武汉至十堰高铁开工建设 钢管 安监总局：全力打好油气管道隐患整治攻坚战 钢铁电商 找钢网获1亿美元战略融资 铁矿石 铁矿石资源税改或延后 上市公司 南钢股份：关于公司股票撤销退市风险警示的公告；沙钢股份：2014年度业绩快报；简式权益变动报告书；金洲管道：2014年度业绩快报； 937108912401392154416951847140224140524140824141124国金行业 沪深300 2015年02月24日 钢铁行业研究周报 评级：增持 维持评级 行业研究周报 证券研究报告 钢铁行业研究周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 本周回顾  节前最后一周钢铁板块涨1.79%，上证综指涨1.34%。个股中，韶钢松山、武钢股份、创兴资源领涨，涨幅分别14.3%、6.0%、6.0%；南钢股份、凌钢股份、金岭矿业领跌，跌幅为2.8%、2.2%、1.4%。  节前最后一周需求高频数据受春节因素影响继续回落，基本无成交量。高炉开工率环比降0.2%。各品种钢价总体平稳，变化不大，螺纹、线材、热轧、冷轧、中板周涨跌分别为0.0%、0.0%、0.0%、-0.1%、0.0%。铁矿石港口库存9243万吨，环比降1.9%，其中贸易矿占比环比降0.1%。铁矿石发货量1995万吨，环比降6.3%。62%PB粉报63.5美元/吨，环比涨1.2%。 行业观点更新 1、 继续首推武钢股份  自我们2月中旬电话会议及报告推荐以来，公司股价已上涨20%，目前继续首推。重申逻辑：国企改革及市值管理预期+取向硅钢涨价导致业绩超预期，我们判断取向硅钢涨价2015年将至少为公司贡献20亿元的利润增量。而从框架性分析及微观调研看，驱动取向硅钢涨价的逻辑：供给受限、需求增长（新兴国家电网投资+欧美电网改造+中国特高压投资），中期大概率可持续。近期，国家电网变电项目2015年第一批招标结果出炉，其中变压器招标量同比大增63%，预示未来取向硅钢需求将加速提升。 2、 节后看点：库存增幅偏低  根据Mysteel微观调研，今年节后钢材社会库存增幅总体低于往年，比如上海地区螺纹钢库存较节前仅增加1.24万吨，增幅6.6%，而往年正常增幅均在15%左右；与此同时，如山东、广东等各地均出现春节期间停产、节后到货量偏少的现象，上述充分验证了我们在2月初的判断：即春节滞后、节前出口回落等短期因素间接促成了钢厂节前的意外减产，从而导致春节期间堆库存力度弱于往年，利好节后钢价上涨。 3、 关注三周期共振与政策利好  关注三周期共振与政策利好。我们判断节后3-4月份钢铁股表现的重要时间窗口，首先是我们前期分析的钢铁产能周期、需求周期与库存周期向上的三周期共振，加之流动性的季节性宽松，可能导致钢价上涨进而钢铁毛利高弹性提升；其次据我们宏观判断，降息等流动性利好政策有望出炉，加上两会可能出台提振钢铁需求和流动性的政策措施。我们判断本次将以武钢股份为龙头，其他板材领涨的局面，首推武钢、河北、宝钢、新钢、华菱等。  中长期继续看好核电用钢、军工用钢、油气管、国企改革、一路一带等潜在机会，等待进一步催化剂。 行业动态点评 行业报告：取向硅钢及武钢股份电话会议纪要（2015.2.13）  主要结论: 取向硅钢自2014年6月份以来连续10个月涨价，涨幅高达5000元/吨，考虑铁矿石成本下跌，上述涨幅将意味着相关上市公司武钢、宝钢巨大的业绩弹性。即使4月份起价格停止上涨，我们测算其15年对武钢、宝钢也将分别带来至少21、13亿元的净利润增量，对应EPS分别为0.21、0.08元，若考虑铁矿石跌价则会更高。而根据我们调研，当前钢厂订单已经接到2015年下半年，市场严重供不应求，加之对涨价原因的逻辑性分析（产能停止增长、产能利用率打满、发展中国家基建提速、全球范围变压器更新换代、国内特高压建设高潮来临等），我们认为涨价的持续性非常明确。根据钢厂调价节奏，我们预计从2015年Q1开始业绩将逐步 钢铁行业研究周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 体现。此外，我们近期调研钢铁国企改革有进一步推进的可能，比如市场传闻的宝钢、武钢、鞍钢合并，已有相关迹象；同时，近期钢材期货价格如我们预期出现底部反弹，上述两者均有望对武钢股价形成进一步催化。因此上调武钢、宝钢评级至“买入”。（相关数据可参考我们的取向硅钢数据库）  行业专家： 1） 涨价的根本原因：是国内和国外的需求形式发生了改变。一个是国内国家电网今年的投资有增加了，大概是4200亿元，特高压占约3000亿元，配网是1200亿元规模；国际市场的新兴国家需求上升，如巴西、印度，还有中东、美国、欧洲电网面临改造升级，电网能效升级。特别是印度市场增长很快，它本身也没有取向硅钢的生产能力，从中、日、韩三国的进口量很高。需求升温的预期，而市场资源供应变化不大。 2） 价格上涨空间。目前看，取向硅钢价格从08年最高47000元/吨水平，一直处在单边下滑的状态，到14年上半年降到11700水平，后面启动反弹的话预计能到22000-23000元/吨。因为，目前国内取向硅钢前投产的产能能力不是很强，也没有扩产的想法，产能有限。 3） 需求情况。需求来看，国网加南网投资，今年需求8%-10%增速应该是没有问题的。供给上，15年宝钢计划产量35万吨（去年32万吨），武钢55-60万吨之间，鞍钢5-10万吨，首钢计划完成12万吨（去年是7万吨），民营大概产能10-12万吨，产量去年9万吨，今年估计也差不多。现在需求也差不多100万吨左右，处在供需平衡状态，需求增速上来，紧平衡的状态就出现了，外加出口在好一点，未来2-3年应该是没有问题的。 4） 供给情况。世界上，日、韩、美、俄、欧洲都有产能，俄罗斯产能大概是20万吨，日本JFE有14万吨，英钢联，蒂森克虏伯都有，美国AK产能22万吨，这些是比较大的。另外，小的像波兰、捷克也有，后面巴西可能也要建厂，但这些数量有限。总体上，产能基本集中在中日韩、美国、欧洲，中国占比一半以上。取向硅钢产线投资周期比较长，技术复杂，如果要求投，周期大概是3-5年实现完全达产。 5） 技术壁垒。生产工艺非常复杂，炼钢工艺技术要求非常高，要经过低温控制，结晶方向等要求非常高，炼钢技术很多钢厂掌握不了，包括鞍钢09年开始计划做取向硅钢，但到目前只能做底牌号，高牌号还做不出来，而且量也上不去。所以，硅钢一直被称为钢铁中的一颗“明珠”，技术要求很高。 6） 盈利情况。现在盈利水平是非常高的，根据钢厂的反馈，吨钢成本（按现在铁矿石价格）11000-12000元/吨水平，轧制工艺不同会有些差异，民营钢厂可能再低2000元左右。目前，低牌号吨毛利3000元/吨以上，高牌号5000-6000元/吨以上，甚至更高。  我们的观点： 1） 我们看好取向硅钢的原因很简单：产能停止增长、产量打满；加上需求端进入增长期，无论新兴国家基建，还是特高压，还是变压器更新换代，需求高峰都远远没有到来，因此是一个大周期。 2） 关注下游需求。近期我们调研了天威保变，其14年接的订单比13年大幅增长30%（1年左右周期，即14年订单对应15年产量），保变产品主要面向特高压，反应特高压部分的需求的确在启动。 3） 关于非晶带材替代取向硅钢。我们前期也调研了武钢硅钢研究院的专家，非晶带材最终被证明是无法替代取向硅钢的，原因在于成材率太低导致价格奇高；稳定性及适用性不够，性能不稳定；材料易脆；只能用在部分低压配电网络上，很难大面积推广。 4） 取向硅钢可以享受高估值。与我们14年推荐的特钢高温合金一样（重点推荐的标的为抚顺特钢、久立特材），取向硅钢是典型的高壁垒、高 钢铁行业研究周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 附加值，而且相比而言，取向硅钢的寡头垄断地位更明显、没有新进入者、市场竞争格局更好，加上取向硅钢需求进入爆发期，价格及盈利弹性巨大，因此我们甚至其估值应该更高，暂时至少可给25-30倍PE。 特色高频数据监测 1、 重点数据异动  1）钢材社会库存环比继续增5.2%；2）全国高炉开工率环比继续降0.2%；3）唐山钢坯库存环比继续增17.0%。 图表1：钢材社会库存环比继续增5.2% 图表2：全国高炉开工率环比继续降0.2% 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 图表3：唐山钢坯库存环比继续增17.0% 来源：国金证券研究所 2、产业链数据跟踪——核心三张表  供需表 1月热轧、冷轧、螺纹、中板产能利用率分别为89.9%、87.6%、63.0%