中标北京密云项目再次彰显竞争实力，15年业绩高增长确定性强，重申买入

绿色动力环保（1330） 更新报告买入 2015年1月27日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2012 2013 2014E 2015E 2016E收入（百万人民币） 932.13 975.19 970.27 1,632.88 2,258.80变动（％）110.52% 4.62% -0.50% 68.29% 38.33%净利润（百万人民币） 146.34 150.90 125.86 252.15 364.19EPS（港仙）25.81 27.2918.0530.5444.12变动（％）79.91% 5.73% -33.84% 69.17% 44.44%市盈率（倍，@4.43港元） 17.16 16.2324.5414.5010.04每股派息（元人民币） 0.000.000.020.050.07息率（％）0.00% 0.00% 0.54%1.09% 1.57%0123456资料来源: 公司信息, 第一上海预测 资料来源: 彭博 郑嘉梁 852-25321599 jupiter.zheng@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 环保 股价 4.43港元 目标价 6.37港元 （+43.79%） 股票代码 1330 已发行股本 总股本：10.45亿股 H股：3.45亿股 市值 总市值：46.29亿港元 H股：15.28亿港元 52周高/低 5.84/3.60港元 每股净资产 2.36港元 主要股东 北京国资47.96% 中标北京密云项目再次彰显竞争实力，15 年业绩高增长确定性强，重申买入 ¾ 中标北京密云垃圾综合处置，首次获取北京项目：公司于2014年底公布中标北京密云县垃圾综合处理项目，这是其正式获得的首个北京项目，不仅新增600吨焚烧处理规模，并突破性的开拓了北京市场，有力彰显了竞争实力。根据北京市招投标公共服务平台公告，密云项目作为综合处置基地，除焚烧外，还包括粪便处理300吨/日、餐厨垃圾处理30吨/日、污水处理600吨/日，以及配套的卫生填埋场，总投资为8.53亿元。目前具体协议仍在商榷中，按照以往情况，初步预计项目筹备期与建设期分别均为1-2年，因此密云的建设、运营收入至少分别于2016与2018年后期才有体现，由于项目涉及种类较多，具体模式未定，我们目前盈利预测中暂未包含。 ¾ 预计试运营项目收益好于此前预期，上调14年盈利预测28.5%：公司目前有五个项目仍处于试运营阶段，其中平阳、永嘉、武汉项目运营时间较长，且垃圾量充足，运营效率有望高于此前预测，上调其进炉垃圾发电量至350度/吨；泰州与乳山项目均于2013年后期开始试运营，2014上半年暂未满负荷，其中乳山的垃圾量与利用率相对较低，预计下半年情况将持续改善，上调泰州与乳山项目全年的处理率至95%与85%。总体上调2014年盈利预测28.5%至1.26亿元人民币，同比2013年仍有16.6%的下降，主要由于建设收入同比下降30.6%。 ¾ 2014新获项目规模创历史新高，2015年业绩高速增长确定性强：截止2014年底，公司新获垃圾焚烧项目设计规模4200吨/日（其中一期工程为 2900 吨/日），创造了其成立以来的历史新高，也超出我们此前每年约 3000 吨/日新增规模的预期，为公司整体价值以及未来业绩的持续性奠定了良好基础。2015 年预计目前试运营项目均将转为商业运营，其中平阳、永嘉项目已于2014 年 11 月获得浙江环保厅的环保设施竣工验收；建设方面，按照此前规划，章丘、宁河、红安以及惠州焚烧预计均有望在 2015 年开工，届时建设收入预计将翻倍增长，带动 15 年业绩实现翻倍。 ¾ 行业及公司向好趋势未改，静待估值修复，重申买入评级：近期由于市场环境影响，公司股价回调较多，现价对应 2015 年 14.50 倍 PE；我们认为行业与公司向好趋势并未发生改变，且 2014 年业绩下降幅度将好于此前预期，14-16 年净利润复合增速预计为 34.1%，目前安全边际较高，静待估值修复，维持12个月目标价6.37港元，重申买入评级。 第一上海证券有限公司 2015年1月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录：主要财务报表 损益表<人民币百万元>, 财务年度截至<十二月>2012年历史2013年历史2014年预测2015年预测2016年预测2012年历史2013年历史2014年预测2015年预测2016年预测收入9329759701,6332,259毛利23328729946063525.0%29.4%30.8%28.2%28.1%其他收益725194455EBITDA 利率 (%)23.7%27.4%28.4%26.2%27.1%其他业务收入051000净利率(%)15.7%15.5%13.0%15.4%16.2%销售及管理费用-37-56-79-98-113其他费用-0-1-1-2-2营运收入203260248405575财务开支-37-74-92-93-1253.9%5.8%8.1%6.0%5.0%联营公司与共同控制实体00001其他0000012.1%18.6%19.0%19.0%19.0%税前盈利1661851553114510.0%0.0%20.0%20.0%20.0%所得税-20-34-30-59-8512334少数股东应占利润00000589310070150净利润14615112625236510796997398折旧及摊销2437566690EB IT D A221267276428612净负债/股本1.021.770.730.781.13增长收入/总资产0.390.290.220.310.31总收入 (%)110.5%4.6%-0.5%68.3%38.3%总资产/股本2.022.771.731.782.13EBITDA (%)80.5%21.1%3.1%55.0%43.1%盈利对利息倍数42133资产负债表2012年历史2013年历史2014年预测2015年预测2016年预测2012年历史2013年历史2014年预测2015年预测2016年预测现金1855021,094739782EB IT D A221267276428612应收账款与应收工程合约294219306347866融资成本-37-74-92-93-125存货3 6 51125折旧摊销2437566690其他流动资产1921212121所得税-20-34-30-59-85总流动资产5017491,4271,1181,694营运资金变化-664-451-433-882-1,151固定资产57777-475-256-223-541-659无形资产1,9042,5913,0084,1165,655长期投资44444购买无形资产和固定资产-3-4-0-0-0其他00-000其他投资活动-152-130-6-7-7总资产2,4133,3504,4455,2457,360-155-133-7-7-7应付帐款1432101582911,043短期抵押银行贷款287410403412402银行贷款变化605799-234272824短期无抵押银行贷款00001资本变化10034500其他短期负债6 8 71420已付利息-35-77-66-78-115总短期负债4356285687171,466其他融资活动-10-1677700长期抵押银行贷款6241,2991,0731,3362,169571707822193709长期无抵押银行贷款00001其他负债157212231251273总负债1,2172,1391,8722,3043,909-59318592-35543少数股东权益00000股东权益1,1971,2112,5742,9413,4502451855021,094739每股账面值2.12.23.13.64.2汇兑变化0-1000营运资金661218584012281855021,094739782期末持有现金营运现金流投资活动现金流融资活动现金流现金变化期初持有现金现金流量表盈利能力应付账款天数毛利率 (%)财务分析股息支付率 (%)库存周转营运表现销售及管理费用/收入(%)实际税率 (%)财务状况应收账款天数 资料来源：公司公告，第一上海预测 第一上海证券有限公司 2015年1月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人一般阅览。未经第一上海书面批准，不得复印、节录，也不得以任何方式引用、转载或传送本报告之任何内容。本报告所载的内容、资料、数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或要约或构成对任何人的投资建议。阁下不应依赖本报告中的任何内容作出任何投资决定。本报告的内容并未有考虑到个别的投资者的投资取向、财务情况或任何特别需要。阁下应根据本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素作出本身的投资决策。 本报告所载资料来自第一上海认为可靠的来源取得，但第一上海不能保证其准确、正确或完整，而第一上海或其关连人仕不会对因使用/参考本报告的任何内容或资料而引致的任何损失而负上任何责任。第一上海或其关连人仕可能会因应不同的假设或因素发出其它与本报告不一致或有不同结论的报告或评论或投资决策。本报告所载内容如有任何更改，第一上海不作另行通知。第一上海或其关连人仕可能会持有本报告内所提及到的证券或投资项目，或提供有关该证券或投资项目的证券服务。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2015第一上海证券有限公司 版权所有。保留一切权利。