亚洲日报Jan-06 Jul-06 Jan-1 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-12 Jul-13 Jul-13 Jan- 2014年7月14日15年1月瑞声科技控股有限公司维持优于大市的表现回到增长模式EPS：▼TP：◄►Pauline Chen /研究分析师/ 886 2 2715 6323 / pauline.chen@credit-suisse.com陈杰森/研究分析师/ 886 2 2715 6352 / jason.chen@credit-suisse.com●我们认为，尽管近期收益可能出现下滑，瑞声的盈利将在2015年恢复增长。我们更新了14-16财年的盈利预测，并考虑了4Q14的最新前景以及2015年MEMS麦克风销售增长带来的利润稀释。●瑞声科技计划于2015年3月25日公布2014年第4季度业绩。由于其主要的中国客户报告说，2014年第4季度智能手机的季度销量环比下降（由于触摸屏供应问题，而非需求问题），我们预计瑞声科技将报告低于50％ 2014年第4季度的季度收入增长。这加上中国的工资上涨，可能会损害其2014年第四季度的通用汽车。●对于2015年，我们认为触觉的ASP升级将继续，稳定的声学收入也将保持正常。但是，其在MEMS麦克风上的份额增长可能会掩盖其优势。尽管如此，我们仍然预计瑞声将维持其通用汽车（同比持平）。●瑞声目前的市盈率为14.7倍，而历史区间为5倍至20倍。对于具有扩展的TAM（从声学到触觉）和更高的进入壁垒的质量名称，其估值仍然合理。因此，我们维持优于大市的评级。价格（15 Jan 20，HK $）46.05TP（上一个TPHK $）54.00美东时间。锅。 ％chg。至TP 1752周范围（港元）53.2 -交易上限（港元/百万美元）56,549.4 / 7,294.4性能1M 3M1200万bbg / RIC2018香港/ 2018.HK等级（上一个等级）O（O）已发行股票（百万）1,228.00每日交易量-600万平均（百万）2.1每日交易价值-600万平均（美元mn）12.0自由流通量（％）59.6重大的股东管理21.4％绝对(%)14.44.028.1相对的(%)10.1(2.9)17.5年12 / 12A 12 / 13A 12 / 14E 12 / 15E12 / 16E收入（元）mn）6,283 8,096 8,833 11,16312,638息税折旧摊销前利润（人民币mn）2,347 3,288 3,117 4,0084,578净利润（元）百万）1,763 2,578 2,374 3,0853,539每股收益（人民币）1.44 2.10 1.93 2.51 2.88-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用（5）（5）(5)-共识每股收益（元）不适用不适用1.98 2.49 2.86每股收益增长（％）70.1 46.3（7.9）29.9 14.7市盈率（x）25.7 17.6 19.1 14.7 12.8股息收益率（％）1.4 2.0 1.9 2.4 2.8EV / EBITDA（X）19.213.414.611.310.0市净率（x）7.4 5.7 5.2 4.1 3.4净资产收益率（％）32.2 36.7 28.5 31.3 28.9净债务（现金）/权益(%)(4.6)(18.1)0.90.31.7注1：ORD / ADR = 10.00。注2：AAC成立于1993年，是全球领先的声学组件提供商，据估计，其在动态组件方面的全球市场份额约为35％。更新收益预测考虑到2014年4季度更新的前景和产品组合变化，我们将14-16财年每股收益预测下调了5％左右。由于智能手机价格下降，我们预计2014年4季度瑞声的收入将比上一季度增长48％（而此前为50％）由于触控面板的供应问题，其最大的中国客户的销售量。我们还预计，由于中国工资上涨（常州增长15-20％）和较高的运营支出，GM侵蚀将有所缓和（之前是扩张）。尽管如此，我们仍预计同比增长约40％图1：AAC 2014年第四季度业绩预览（人民币百万元）CS街同比（％）季比（％）每股收益（人民币美分）68.872.04054资料来源：公司数据，瑞士信贷（Credit Suisse）估算，彭博（Bloomberg），I / B / E / S估算恢复2015年的增长模式尽管近期出现盈利问题，但我们仍然预计瑞声科技将在2015年恢复增长，假设（1）美国最大客户的旗舰智能手机和可穿戴设备的触觉均价提升，以及（2）声卡收入在增长的推动下将恢复中国客户对扬声器盒/模块的采用率，并改善了其韩国最大客户的旗舰智能手机的音质。但是，我们降低通用汽车的假设（从扩张到同比持平），因为触觉收入规模扩大带来的好处可能会被低利润的MEMS麦克风的份额增长所掩盖。图2：估值比较公司股票价格（lc）P / 15E（x）P / 15B（x）ROE（％）诺尔斯KN.N 22.01 26.7无3.9资料来源：瑞士信贷（Credit Suisse）估算，彭博I / B / E / S估算维持优于大市我们认为AAC扎实的技术领导地位应在中期支持其业务模式转变为解决方案提供商。通过在现有的声学业务基础上增加触觉和天线，它不仅使AAC的TAM翻了一番，而且增加了进入壁垒。以FY15E的14.7倍市盈率进行交易，而其历史范围为5到20倍，其估值对于TAM扩大的优质品牌而言仍然合理。因此，我们维持优于大市的评级。图3：AAC-前P / E频段AAC PE（x）25.020.015.010.05.00.02014年第4季度盈利增长，较上年同期的39％下降加速 2014年第3季度。资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。+2标准开发= 19.5+1标准开发= 16.2平均值= 12.8-1标准开发= 9.5-2标准开发= 6.1净销售额3,0533,1104048毛利1,2651,2933545毛利率（％）41.541.6营业利润9429693854营业利润率（％）30.931.2净收入8448844054AAC2018.HK46.0514.74.131.3歌尔泰克002241.SZ29.5917.64.624.8快活的2439.TW98.611.03.129.6 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2015年1月20日）瑞声科技控股有限公司（2018.HK，HK $ 46.05，跑赢大市，目标价HK $ 54.0）歌尔（002241.SZ，Rmb29.59）诺尔斯（KN.N，22.01美元）美利电子有限公司（2439.TW，NT $ 98.6）重要的全球披露披露附录我本人保琳·陈（Pauline Chen）证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有标的公司和证券的个人观点，并且（2）我的薪酬中没有任何部分与，与或与之直接或间接相关。本报告中表达的具体建议或观点。瑞声科技控股有限公司（2018.HK）的三年价格和评级历史2018.HK收市价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分2012年2月20日20.60 26.38 O *2012年5月21日23.2528.002012年8月24日24.4529.002012年9月27日28.7535.002012年11月7日28.8036.502013年1月28日29.55 36.002013年3月27日36.25 38.502013年5月9日39.9547.5013年8月19日35.35 38.20牛2013年12月16日35.90 NR2014年8月4日47.45 51.00 N *2014年11月10日44.00 54.00 O*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟没有评分美利电子有限公司（2439.TW）的三年价格和评级历史2439.TW收盘价目标价 日期（NT $）（NT $）评分2014年1月22日161.90 196.19 O *2014年5月6日160.48200.0014年6月5日173.33 210.0014年10月6日151.00 200.002014年10月30日114.50 160.002014年12月8日109.50140.00*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲的评级是基于该股票相对于该分析师覆盖范围的总收益得出的，该总覆盖范围包括相关行业内该分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中性为吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰的股票，绝对总收益计算中包含了12个月的滚动收益率，以及15％和7.5％的阈值 亚洲日报-页3 之5-分别取代“跑赢大盘”和“跑输大盘”股票评级定义中的10-15％的水平。 15％和7.5％的阈值分别代替了中性股票评级定义中的+ 10-15％和-10-15％的水平。在2012年12月10日之前，日本的评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*46%（53％的银行客户）中立/持有*38%（50％的银行客户）跑输/卖出*14%（43％的银行客户）受限制的2%*出于纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求的目的，我们对“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是根据相对的基础确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人因素。瑞士信贷的政策是根据主题公司，行业或市场的发展情况，在其认为适当的情况下更新研究报告，这可能会对本文所述的研究观点或观点产生重大影响。瑞士信