重心回归，GMP周期导致短期业绩承压，多点布局静待收获

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 东 富 龙(300171.SZ) 重心回归，GMP周期导致短期业绩承压，多点布局静待收获 [Table_InvestRank] 评级： 增持 前次： 增持 目标价（元）： 16—20 分析师 联系人 程娇翼 谢木青 S0740515030003 021-20315206 021-20312302 chengjy@r.qlzq.com.cn xiemq@r.qlzq.com.cn 2016年09月26日 [T ble_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 635 流通股本(百万股) 333 市价(元) 17.04 市值(百万元) 10,813 流通市值(百万元) 5,675 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (12%)29%69%110%151%191%9/28/1510/23/1511/12/1512/2/1512/22/151/11/161/29/162/25/163/16/164/7/164/27/165/18/166/14/167/15/168/8/168/29/169/20/16东 富 龙沪深300 [Table_Finance] 业绩预测 指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 1,258.69 1,555.56 1,688.31 1,828.22 1,968.56 营业收入增速 23.27% 23.58% 8.53% 8.29% 7.68% 归属于母公司的净利润 335.41 386.69 340.82 353.04 369.88 净利润增长率 25.92% 15.29% -11.86% 3.59% 4.77% 摊薄每股收益（元） 1.06 0.61 0.54 0.56 0.58 前次预测每股收益（元） 市场预测每股收益（元） 市盈率（倍） 21.83 49.21 31.50 30.41 29.03 PEG 0.84 3.22 — 8.54 6.13 每股净资产（元） 8.20 4.52 4.76 5.32 5.90 每股现金流量（元） 0.17 0.22 -0.08 0.43 0.62 净资产收益率 12.88% 13.47% 11.28% 10.47% 9.88% 市净率 2.81 6.63 3.56 3.18 2.87 总股本（百万元） 317.42 634.77 634.56 634.56 634.56 [Table_Summary] 投资要点  受魏则西事件影响，溥生生物、重庆精准医疗中心等相关项目仍处于摸索期，公司中短期工作重心已转回主业药机，我们认为当前公司受GMP周期影响，业绩已经触底，在行业其他同类企业纷纷转型的背景下，公司积极拓展中药、原料药以及创新药等生产线业务，未来有望在新一轮GMP周期催化下，凭借制药装备全细分布局，占领行业制高点。  中报业绩负增长，并不动摇公司药机龙头地位。受GMP改造周期影响，制药装备行业景气度低迷，2016年中报显示，公司实现营业收入7.26亿元，同比下降8.13%，归母净利润1.43亿元，同比下降28.25%，其中制药装备业务实现营收7.13亿元（扣除食品设备和医疗器械），从营收规模上仍然高于行业内同类公司（2016年中报楚天科技药机业务营收4.39亿元，主营固体制剂设备的迦南科技营收1.16亿元，新华医疗主营灭菌产品和中药、生物药装备，与公司业务重合度低，千山药机逐渐转型，中报药机业务营收1.12亿元，仅占总收入的35.4%），因此我们认为在下一轮GMP到来时，公司有望凭借稳定的龙头地位率先受益于行业增长。  立足注射剂，多领域扩展打造综合性制药装备供应商。（1）围绕冻干系统，“交钥匙工程”海内外同时推进。2015年顺利完成第一个“交钥匙工程”，成功实现新的业务开拓。目前“交钥匙工程”在国内推行顺利，国外公司重心仍在南亚、印度等地；（2）扩展原料药、固体制剂、生物药装备领域，为打造综合性制药装备供应商奠定基础。公司已于2015年成立了原料药、固体制剂、生物工程等各个事业部，未来有望进一步扩展到中药、创新药等制药领域；（3）信息化改造有望成为公司新的利润增长点。药厂信息化已于2015.12被收录在新版GMP中，由于当前法规并未强制推行，公司仅在存量客户中进行个性化改造，鉴于国家大力推行工业4.0的时代背景，我们认为药厂信息化有望在下一版本的GMP中被强制推 [Table_Industry] 医疗器械 证券研究报告 研究简报 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 研究简报 行；而从改造效果来说，致淳信息的信息化改造需要与东富龙的制药装备匹配，有望带动公司药机单机的销量。  盈利预测与估值：公司未来业绩的驱动因素短期包括国内外工程总包业务拓展，长期包括新一轮GMP改造周期以及工业4.0药厂信息化推广，我们预计2016-18年公司收入分别为16.88、18.28和19.69亿元、同比增长8.53%、8.29%及7.68%，归属母公司净利润分别为3.41、3.53和3.70亿元，同比增长-11.86%、3.59%和4.77%，对应EPS为0.54、0.56、0.58元。公司目前股价对应2017年30PE，在GMP改造后的产能调整期虽然业绩处于低点，考虑到东富龙在冻干领域的龙头地位，及其在其他制药装备领域的前瞻性布局，我们给予公司2017年30-35倍PE，公司的估值区间为16-20元，给予“增持”评级。  风险提示：外延并购整合风险，药厂信息化推广不达预期风险，精准医疗相关政策风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 研究简报 内容目录 药机龙头地位稳固，多点布局静待下一轮GMP周期 ......................................... - 4 - 中报业绩负增长，并不动摇公司药机龙头地位 ............................................ - 4 - 立足注射剂，多领域扩展打造综合性制药装备供应商 ................................. - 5 - 精准医疗，政策明朗前积极探索，顺势而为 ....................................................... - 6 - 盈利预测与估值 ................................................................................................... - 7 - 盈利预测 ...................................................................................................... - 7 - 相对估值法 .................................................................................................. - 8 - 投资建议 ...................................................................................................... - 9 - 风险提示 .............................................................................................................. - 9 - 并购整合不达预期风险 ................................................................................ - 9 - 精准医疗竞争加剧风险 ................................................................................ - 9 - 海外出口业绩低于预期风险 ......................................................................... - 9 - 图表目录 图表1：东富龙主业承压 ..................................................................................... - 4 - 图表2：医药工业增加值逐渐下降 ...................................................................... - 4 - 图表3：东富龙主营业务收入增速下降（单位：百万元） .................................. - 5 - 图表4：东富龙归母净利润增速下降（单位：百万元） ..................................... - 5 - 图表5：营收规模上东富龙药机龙头地位稳固（单位：亿元） .......................... - 5 - 图表6：GMP改造期药机行业收入利润增速可观（单位：亿元） ..................... - 6 - 图表7：东富龙GMP周期内战略规划 ................................................................ - 6 - 图表8：东富龙医疗业务整合情况 ...................................................................... - 7 - 图表9：东富龙业务拆分（单位：百万元） ........................................................ - 8 - 图表10：可比公司估值（单位：百万元） ......................................................... - 9 - 图表11：东富龙财务报表预测（单位：百万元）............................................. - 10 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 研究简报  我们在2016.1的公司深度报告中提出东富龙作为冻干领域的龙头企业，短期我们看好其国内外工程总包业务开拓，长期看好其制药装备主业（工业4.0信息化机会）+食品机械（主业协同）+东富龙医疗（伯豪生物技术优势和医院资源以及服务中心陆续运营）的多元化综合服务布局。然而受魏则西事件影响，溥生生物、重庆精准医疗中心等相关项目仍处于摸索期，公司中短期工作重心已转回主业药机，我们认为当前公司受GMP周期影响，业绩已经触底，在行业其他同类企业纷纷转型的背景下，公司积极拓展中药、原料药以及创新药等生产线业务，未来有望在新一轮GMP周期催化下，凭借制药装备全细分布局，占领行业制高点。 药机龙头地位稳固，多点布局静待下一轮GMP周期 中报业绩负增长，并不动摇公司药机龙头地位  药机行业整体业绩不佳，营收规模公司（7.13亿元）遥遥领先其他企业。受GMP改造周期影响，制药装备行业景气度低迷，2016年中报显示，公司实现营业收入7.26亿元，同比下降8.13%，归母净利润1.43亿元，同比下降28.25%，其中制药装备业