请务必阅读正文之后的免责条款部分 第1页 共10页 [table_main] 宏源宏观类模板 投资要点：  2014年我国进出口总值同比增长2.3%，不及预期的7.5%目标，预计2015年进出口增速目标或下调，实际增速较14年较有所改善但幅度有限。 报告摘要：  12月进出口增速均超预期，贸易顺差有所回落但仍处高位。12月份出口增速9.7%，比11月份增速上升5个百分点；进口增速萎缩2.4%，比11月份增速回升4.3个百分点；12月份贸易顺差496.1亿美元，虽有所回落但仍处于仅次于11月和8月的历史第三高位。  出口增速回升主要受益于北美和东盟地区需求改善。分地区出口增速基本反映出对北美的出口大增，对欧出口基本稳定，但对日本和俄罗斯、巴西等金砖国家的出口明显下滑；对东盟的出口增速是近几个月出口的亮点，四月份以来一直处于正增长状态，且增速呈现逐渐加快趋势。12月一般贸易出口增速11.9%，连续4个月下降后出现反弹；加工贸易出口增速8.8%；机电产品出口增速11.6%，高新技术产品增速13%，双双大增。近年来加工贸易出口比重下滑和增速相对低迷反映了低附加值制造业的衰落，机电产品是中国高端装备制造产品“走出去”的代表，出口升级意味着机电产品对低端附加值产品的替代。  进口增速回升但仍负增长，受大宗商品价格下跌和内需低迷拖累较大，原油进口显著增加显示中国在增加战略储备，但储备基地有限也意味着吸储不可持续，油价下跌势头或短期难改。从累计数据看，主要大宗商品进口量增加，进口均价普遍下跌。去年全年进口铁矿砂增加13.8%，进口均价下跌20.8%；原油增加9.3%，进口均价下跌4.9%；铜材增加6.2%，进口均价下跌5%。12月当月原油进口量超3000万吨，创下历史纪录，综合疲弱内需可判断中国增加了原油储备，但由于储备基地有限，中国大量吸储难持续，预计油价下跌势头短期难改。  贸易顺差虽持续高企，但从过往数据看，预计新增外汇占款仍将低迷。从近期PMI新出口订单和外贸出口先导指数的走势看，短期出口增长势头仍有减缓压力。  从全年来看，2014年我国进出口总值同比增长2.3%，不及预期的7.5%目标，主要受外部需求复苏缓慢、我国外贸的比较优势不断削弱和大宗商品价格快速下跌所致。预计2015年进出口增速目标将下调，实际增速将较2014年有所改善但幅度有限，驱动力主要来自美国经济的稳步复苏，但外贸比较优势的削弱、人民币汇率波动的加大和新兴市场经济的不稳定性都将给进出口带来抑制。 [ abl _ es arch 宏观研究组 分析师：孙海琳（S1180514040002） 电话：（8610）88085761 Email：sunhailin@hysec.com 分析师：朱晓明（S1180514050003） 电话：(8610)88085965 Email：zhuxiaoming@hysec.com 研究助理：邱涤凡 电话：(8610)88085961 Email: qiudifan@hysec.com [table_product] 相关研究 央行信号偏鸽但短期流动性仍承压 2015-1-12 十二月经济小结：多措并举保障2015经济良好开局 2015-1-9 公开市场无为而治，资金面平稳过渡 2015-1-8 资金面回暖，即期汇率反弹 2014-12-29 楼市短周期继续回暖 2014-12-23 短期资金价格飙升 国开债收益率曲线倒挂 2014-12-22 PMI预示制造业需求走弱价格恶化 2014-12-18 如何理解石油和俄罗斯危机？ 2014-12-17 宽信贷效果初显，后续或更仰仗开行 2014-12-14 中央工作会议点评：新常态，新动力 2014-12-12 物价总体下行，货币调控重机制理顺 2014-12-11 关注监管风险和流动性风险 2014-12-09 审慎持重推进农村土地改革 2014-12-3 14年进出口未达标 15年难显著改善 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [table_reportdate] 证券研究报告/宏观点评报告 2015年1月13日 [table_page] 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第2页 共10页 数据： 1月13日，海关总署公布去年1-12月份外贸进出口情况数据。海关统计显示，按美元计价，去年全年我国进出口总值4.3万亿美元，增长3.4%。其中，出口2.34万亿美元，增长6.1%；进口1.96万亿美元，增长0.4%；贸易顺差3825亿美元，扩大47.7%。 12月份，我国进出口总值4054.2亿美元，增长4%。其中，出口2275.1亿美元，增长9.7%；进口1779亿美元，下降2.4%；贸易顺差496.1亿美元，扩大96.7%。 点评： 12月出口和进口增速均超出预期，进口连续两个月负增长。12月份出口增速9.7%，比11月份增速上升5个百分点，好于市场预期均值（wind调查预期均值6%）；进口增速萎缩2.4%，比11月份增速回升4.3个百分点，好于市场预期均值（wind调查预期均值萎缩6.2%）。出口增幅扩大，进口连续两个月萎缩，但降幅收窄，使得贸易顺差有所回落，12月份贸易顺差496.1亿美元，仍处于仅次于11月和8月的历史第三高位。 图1：12月进出口增速双双回升，进口连续第二个月萎缩，贸易顺差回落但仍处高位 资料来源：Wind，宏源证券 首先，受益于北美和东盟地区需求改善，出口增速有较大回升。此前二季度国务院出台一系列外贸稳增长措施，央行和税务总局等有关部委加以落实，海关推动和简政放权提高便捷通关和有效监管，以及海外主要经济体的复苏，带动了出口自4月份以来企稳向好。虽然10月份出口增速开始放缓，11月则进一步加速下滑，但仍保持了同比正增长。12月在美国经济进一步强劲复苏的带动下，出口增速也出现了较明显的回升。 从分地区出口增速看，对发达国家出口增速回升幅度更为明显。12月份对美国、欧盟和日本等三大传统发达国家地区的出口增速继续呈现分化的态势。其中，受美国经济复苏势头强劲的带动，对美国出口增速为9.9%，大幅上升7.3个百分点；对欧盟出口增速4.9%，基本维持稳定，增幅0.8个百分点左右；对日本出口增速负增长7.2%，连续五个月负增长且降幅扩大。观察对亚非拉等发展中国家地区的出口增速，12月份对东盟出口增速18.9%，比11月增速上升4.1个百分点，连续6个月保持在10%以上的快速增长水 [table_page] 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第3页 共10页 平，但增幅逐渐扩大。对非洲和对拉丁美洲的数据尚未公布，从对巴西和南非的出口看，受巴西经济疲软所累，对巴西出口增速继续下滑，萎缩11.3%，对南非出口增长0.8%，增幅大幅回落。此外，对俄罗斯的出口大幅下滑，重回负增长，对新西兰的出口增幅有所收窄，对加拿大的出口增速大增超过9个百分点，回到扩张区域。分地区出口增速基本反映出对北美的出口大增，对欧出口基本稳定，但对日本和俄罗斯、巴西等金砖国家的出口明显下滑；对东盟的出口增速是近几个月出口的亮点，四月份以来一直处于正增长状态，且增速呈现逐渐加快趋势。 图2：12月份对美国出口增速9.9%，大幅上升；对欧盟出口增速4.9%，基本稳定；对日本出口增速负增长7.2%，降幅扩大 资料来源：Wind，宏源证券 图3：12月份对东盟出口增速18.7%，明显加快；对巴西出口继续下滑，负增长11.3%；对南非出口增速0.8%，增速大幅回落 资料来源：Wind，宏源证券 [table_page] 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第4页 共10页 图4：12月份对的俄罗斯出口增速大幅回落至负增长区域，对加拿大的出口增速大幅上升，对新西兰出口小幅回落 资料来源：Wind，宏源证券 出口贸易方式和商品来看，一般贸易和加工贸易出口增速双双上升，机电产品和高新技术产品出口均大增。占出口比重半壁江山的一般贸易出口12月份增速11.9%，上升4.1个百分点，在连续4个月下降后出现反弹。加工贸易（即：来料加工装配贸易 + 进料加工贸易）的出口增速8.8%，上升7.2个百分点。12月份机电产品出口增速11.6%，大增8.2个百分点；高新技术产品出口增速13%，大增10.5个百分点。近年来加工贸易出口比重下滑和增速相对低迷反映了低附加值制造业的衰落，机电产品是中国高端装备制造产品“走出去”的代表，出口升级意味着机电产品对低端附加值产品的替代。 图5：12月份一般贸易出口增速11.9%，连续4个月下降后出现反弹；加工贸易的出口增速8.8%，上升7.2个百分点；机电产品出口增速11.6%，高新技术产品增速13%，双双大增 资料来源：Wind，宏源证券 [table_page] 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第5页 共10页 其次，进口增速回升但仍负增长，受大宗商品价格下跌和内需低迷拖累较大，原油进口显著增加显示中国在增加战略储备，但储备基地有限也意味着吸储不可持续，油价下跌势头或短期难改。前期内需不振导致进口下滑，间接造成巨额贸易顺差，已经引起国务院重视。9月底国务院常务会议确定加强进口的政策措施，促进扩大对外开放；明确提出实施积极的进口促进战略，加强技术、产品和服务进口，主要包括先进技术设备和关键零部件进口、研发设计、节能环保、环境服务等高端生产性服务进口、国内需要的资源进口、与群众生活密切相关的牛羊肉水产品等一般消费品进口。 从进口贸易方式和商品来看，一般贸易和加工贸易进口增速均有所上升。一方面，一般贸易进口增速连续6个月负增长，12月份负增长的幅度小幅收窄；另一方面，加工贸易增速在11月份大幅下降后出现反弹。加工贸易进口增长回升，相应地使未来的加工贸易出口压力有所缓解。 考虑到大宗商品价格持续下降，年初以来进口金额增长疲软的情况可能有夸大嫌疑。我们观察海关编制的对外贸易指数，包括价格指数和数量指数。从已经公布至11月份的HS2分类总指数数据来看，在去年初以来的11个月份中，进口价格指数的同比基本处在负增长状态，8、9、10、11月份分别负增长2.0%、1.0%、2.6%和4.5%；进口数量指数的同比，在3月和5月出现明显较大幅度的负增长之外，12月也大幅回落至萎缩区间，其他月份表现尚可，6月、9月和10月分别出现9.3%、7.9%和7.3%的较高增长。如果我们按照11月份进口价格同比负增长4.5%来对12月份的进口金额同比增速进行价格因素扣除，则12月份进口实际是正增长的，增幅2.2%，与11月份负增长4.2%相比，增幅上升6.4个百分点。考虑价格因素的实际进口增速回升幅度比官方公布的名义增速回升幅度更大，说明了进口数据夸大了进口金额增速的疲软态势和进口的低迷。这表明内需不振、经济下行压力并没有数据表现的那么严重。 随着美元持续走强，全球大宗商品价格持续下跌低迷，能够推动我国进口需求的上升，但进口总金额受到价格因素的拖累而呈现增长放缓。从累计数据看，主要大宗商品进口量增加，进口均价普遍下跌。例如，去年全年进口铁矿砂增加13.8%，进口均价下跌20.8%；原油增加9.3%，进口均价下跌4.9%；铜材增加6.2%，进口均价下跌5%。原油进口显著增加显示中国在增加战略储备，但储备基地有限也意味着吸储不可持续，油