2016年半年报点评：业绩增长21.3%领跑行业，童装及电商业务表现靓丽

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 纺织服装及日化 [Table_StockInfo] 森马服饰(002563) 买入 2016年半年报点评 （维持评级） 服装II 2016年08月29日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 2,695/1,834 总市值/流通(百万元) 31,041/21,124 上证综指/深圳成指 3,070/10,694 12个月最高/最低(元) 14.11/8.80 相关研究报告： 《森马服饰-002563-2015年年报点评：休闲服及童装齐发力，稳健成长的低估值优质白马》 ——2016-03-29 《森马服饰-002563-2015年三季报点评：经营增长渐趋稳健，长期受益二胎全面放开》 ——2015-11-02 《森马服饰-002563-2015年半年报点评：上半年业绩增长23%，长期看好公司发展潜力》 ——2015-08-31 《森马服饰-002563-2015年一季报点评：稳健增长有望延续，外延并购打开估值空间》 ——2015-04-28 《森马服饰-002563-重大事件快评：参股韩国电商服务领军企业，开启外延并购新战略》 ——2015-04-22 证券分析师：朱元 电话： 021-60933162 E-MAIL： zhuyuan2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513070005 联系人：郭陈杰 电话： 021-60875168 E-MAIL： guocj@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩增长21.3%领跑行业，童装及电商业务表现靓丽  2016H1业绩增长21.3%，盈利能力继续稳步提升 公司2016H1实现营收38.79亿元，同比增长15.1%，归母净利润5.13亿元，同比增长21.3%，EPS 0.19元，基本符合预期；扣非净利润4.87亿元，增长20.1%，扣非净利润与净利润差异，主要系理财产品收益1953万元以及向加盟商收取资金占用费1581万元；单季度看，Q2营收及净利润分别增长14.2%与18.5%。上半年公司盈利能力继续稳步提升，销售净利率同比上升0.5pct，其中毛利率上升0.6pct至38.2%，主要受益于童装收入占比提升至47%，同时休闲服毛利率同比上升1.2pct；期间费用率上升2.3pct，主要系销售费用率及财务费用率分别上升0.8pct与1.6pct（定期存款利息收入减少），管理费用率基本持平。另外，上半年经营性现金流量净额为-1.12亿，主要系加大对加盟商授信支持以及支付货款增加所致，截至Q2账上类现金资产近37亿。  童装业务表现靓丽，多品牌发展及电商业务潜力可期 公司上半年收入端延续稳健增长，尤其是童装业务表现靓丽，同比增长26.2%，增速较去年同期提升4.7pct，在市场高景气度背景下，巴拉巴拉品牌竞争力进一步增强，在依靠大店化保持门店面积快速扩张（预计全年面积增长20%）的同时，坪效依然维持增长，同时马卡乐等新品牌虽仍处培育阶段，但发展态势良好，未来潜力可期。休闲服饰业务上半年收入增长7.4%，主要受益于门店面积稳步扩张（预计全年面积增长5%以上），在行业分化加剧背景下，品牌集中度进一步提升，森马品牌有望持续受益；韩国代理品牌it MICH AA定位中高端市场，预计全年收入翻番。另外，公司上半年电商销售8亿以上，同比增速超100%，全年目标增长60%以上，对整体收入及盈利贡献有望继续增加。  风险提示 终端消费环境持续低迷；新开店力度不及预期。  维持买入评级 公司核心竞争优势突出，内部激励完善，在休闲服与童装领域已构筑起宽护城河，持续受益大众化品牌集中度提升趋势，未来2~3年收入15%+、净利润20%+增长确定性高。我们长期看好公司发展潜力，有望向国际领先多品牌服饰集团迈进。我们维持公司16~18盈利预测为EPS 0.62/0.75/0.90元，对应16年PE18.7X，属于稳增长、低估值的优质品种，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 8,147 9,454 11,032 12,774 14,763 (+/-%) 11.7% 16.0% 16.7% 15.8% 15.6% 净利润(百万元) 1,092 1,349 1662 2023 2435 (+/-%) 21.1% 23.5% 23.2% 21.7% 20.3% 摊薄每股收益(元) 0.41 0.50 0.62 0.75 0.90 EBIT Marg in 16.8% 17.6% 21.5% 22.5% 23.3% 净资产收益率(ROE) 12.8% 14.6% 16.5% 18.3% 19.8% 市盈率(PE) 28.4 23.0 18.67 15.34 12.75 EV/EBITDA 21.8 18.4 13.41 11.23 9.51 市净率(PB) 3.7 3.4 3.08 2.80 2.52 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 S-15 N-15 J-16 M-16 M-16 J-16 上证指数 森马服饰 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 现金及现金等价物 2544 5645 6680 7921 营业收入 9454 11032 12774 14763 应收款项 1581 1511 1925 2427 营业成本 5894 6877 7879 9010 存货净额 1596 1496 1715 1963 营业税金及附加 65 77 89 103 其他流动资产 2470 552 639 738 销售费用 1120 1280 1456 1668 流动资产合计 8196 9208 10962 13053 管理费用 387 424 478 536 固定资产 1443 1466 1011 465 财务费用 (147) (204) (247) (292) 无形资产及其他 196 191 186 181 投资收益 64 60 60 60 投资性房地产 1739 1739 1739 1739 资产减值及公允价值变动 (405) (441) (511) (591) 长期股权投资 80 90 100 110 其他收入 0 0 0 0 资产总计 11655 12694 13999 15549 营业利润 1796 2196 2668 3207 短期借款及交易性金融负债 34 0 0 0 营业外净收支 13 20 30 40 应付款项 1225 1496 1715 1963 利润总额 1809 2216 2698 3247 其他流动负债 539 511 585 669 所得税费用 466 554 674 812 流动负债合计 1798 2007 2300 2633 少数股东损益 (7) 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1349 1662 2023 2435 其他长期负债 596 596 596 596 长期负债合计 596 596 596 596 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 负债合计 2394 2603 2896 3228 净利润 1349 1662 2023 2435 少数股东权益 25 25 25 25 资产减值准备 39 (405) 0 0 股东权益 9235 10067 11078 12296 折旧摊销 116 135 149 160 负债和股东权益总计 11655 12694 13999 15549 公允价值变动损失 405 441 511 591 财务费用 (147) (204) (247) (292) 关键财务与估值指标 2015 2016E 2017E 2018E 营运资本变动 (2202) 1926 (427) (517) 每股收益 0.50 0.62 0.75 0.90 其它 (43) 405 0 0 每股红利 0.25 0.31 0.38 0.45 经营活动现金流 (336) 4164 2256 2669 每股净资产 3.43 3.74 4.11 4.56 资本开支 337 (190) (200) (200) ROIC 17% 19% 23% 28% 其它投资现金流 (3) 2 0 0 ROE 15% 17% 18% 20% 投资活动现金流 253 (198) (210) (210) 毛利率 38% 38% 38% 39% 权益性融资 115 0 0 0 EBIT Mar gin 21% 22% 22% 23% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margi n 22% 23% 24% 24% 支付股利、利息 (670) (831) (1012) (1217) 收入增长 16% 17% 16% 16% 其它融资现金流 (194) (34) 0 0 净利润增长率 24% 23% 22% 20% 融资活动现金流 (1420) (865) (1012) (1217) 资产负债率 21% 21% 21% 21% 现金净变动 (1503) 3101 1034 1241 息率 2.2% 2.7% 3.3% 3.9% 货币资金的期初余额 4047 2544 5645 6680 P/E 23.0 18.7 15.3 12.7 货币资金的期末余额 2544 5645 6680 7921 P/B 3.4 3.1 2.8 2.5 企业自由现金流 225 3651 1676 2027 EV/EBITDA 15.9 13.4 11.2 9.5 权益自由现金流 30 3770 1861 2246 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个