证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 春秋航空 股票代码：601021.SH 非公开发行预案点评：看好低成本航空龙头，给予“推荐”评级 事 项： 公司发布非公开发行A股股票预案：拟向不超过10名特定投资者非公开发行合计不超过9151.22万股，发行价格43.71元/股，拟募集资金总额不超过40亿元，用于购置10架空客A320飞机和1台A320模拟机项目。 目标价： - RMB 当前股价：49.94RMB 投资评级 推荐 评级变动 首次评级 主要观点 1.公司发布非公开发行预案，拟募集资金不超过40亿元 公司拟向不超过10名特定投资者非公开发行合计不超过9151.22万股，发行价格43.71元/股，拟募集资金总额不超过40亿元，其中39.5亿元用于购置10架空客A320飞机，0.5亿元用于购置1台A320模拟机项目。 2.非公开发行完成后有助于： 1）公司扩大机队规模、提升盈利能力；满足培训需求、降低训练费用 预计每架飞机将带来1.5亿元的收入（过去三年平均飞机日利用小时数11.3，客座率93%），全部引进后可每年增加收入15亿元（相当于较2015年收入提升18.5%，2015年收入80.94亿元）。 引进模拟机，如满负荷运行，单台预计每年节省训练费用800万元。 2）改善资产负债结构、节省财务费用 静态测算上，非公开发行完成后，不考虑发行费用，公司资产负债率将由2016Q1的58.1%下降至46.76%，有助于优化资产负债结构，提升偿债能力，减少财务支出。 3）尽管短期摊薄每股收益，但增厚每股净资产，利于公司长远发展 3.飞机正常引进后公司恢复高增长 1）2016年上半年，公司飞机引进被推迟，导致运力增速放缓。1-5月公司AKS增速仅为8.1%。但自6月起，公司已经引进了9架飞机，目前共有61架飞机。根据计划，公司年底将达到66架飞机规模，较2015年增幅27%。 2）正常引进后恢复高增长。6月、7月数据显著好转，ASK增速分别为10.34%及18.52%。2016.1-7月公司PRK同比增速9.17%，其中国内、 证券分析师：华中炜 执业编号：S0360512040001 邮箱：huazhongwei@hcyjs.com 联系人：吴一凡 电话：021-20572560 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 总股本(万股) 80,000 流通A股/B股(万股) 20,000/- 资产负债率(%) 58.1 每股净资产(元) 8.6 市盈率(倍) 27.74 市净率(倍) 6.11 12个月内最高/最低价 69.69/39.91 -20%0%20%40%60%8/2510/2512/252/254/256/25春秋航空 沪深300 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 航空运输 2016年08月24日 春秋航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 国际分别为-6.32%和61%，ASK同比增速10.03%，其中国内、国际分别为-6.24%和62.5%。 3）客座率为93.11%，同比下降0.74个百分点，但仍处于高位，其中国内95.03%，国际89.78%。 4.灵活应对国际航线激烈竞争 今年中日航线一方面受运力激增的影响，另一方面受日元升值的影响，供需结构出现失衡。面对激烈竞争，春秋航空二季度调整了战略部署，调配更多运力在中国-泰国航线。目前中泰航线运力占比超过日本，占比17%-18%，日本占比为13%。 5.投资建议：看好低成本航空的市场空间以及公司作为龙头的执行力，给与“推荐”评级 1）低成本航空在亚太地区以及欧美地区都占据25%-30%的市场份额，而我国仅6%左右，市场空间大。 2）公司作为龙头，执行力强。随着机队规模的正常扩张，公司维持高增速。 3）不考虑非公开发行，预计2016-2018年EPS分别为：2.08、2.66及3.44元，对应PE分别为24、18.8及14.5倍。 4）此前市场担忧春秋航空运力引进受阻因素已经消除，而对于国际航线竞争激烈的担忧，我们认为春秋航空正在以灵活的运力结构调整彰显公司的市场化与执行力。鉴于低成本航空的市场空间以及公司的执行力，我们给予“推荐”评级。 6.风险提示： 原油价格大幅上涨及人民币大幅贬值。 春秋航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 一、公司发布非公开发行预案，拟募集资金不超过40亿元 公司拟向不超过10名特定投资者非公开发行合计不超过9151.22万股，发行价格43.71元/股，拟募集资金总额不超过40亿元，其中39.5亿元用于购置10架空客A320飞机，0.5亿元用于购置1台A320模拟机项目。 图表 1 公司募投项目 募投项目名称 项目需求资金（亿元） 计划使用募集资金（亿元） 购置10架空客A320飞机 64.88 39.50 购置1 台A320飞行模拟机 0.70 0.50 合计 65.58 40.00 资料来源：公司公告、华创证券 非公开发行完成后有助于： 1）公司扩大机队规模、提升盈利能力；满足培训需求、降低训练费用。 预计每架飞机将带来1.5亿元的收入（过去三年平均飞机日利用小时数11.3，客座率93%），全部引进后可每年增加收入15亿元（相当于较2015年收入提升18.5%，2015年收入80.94亿元）。 引进模拟机，如满负荷运行，单台预计每年节省训练费用800万元。 2）改善资产负债结构、节省财务费用。 静态测算上，非公开发行完成后，不考虑发行费用，公司资产负债率将由2016Q1的58.1%下降至46.76%，有助于优化资产负债结构，提升偿债能力，减少财务支出。 3）尽管短期摊薄每股收益，但增厚每股净资产，利于公司长远发展。 二、飞机正常引进后公司恢复高增长，灵活应对国际航线激烈竞争 1）2016年上半年，公司飞机引进被推迟，导致运力增速放缓。1-5月公司AKS增速仅为8.1%。但自6月起，公司已经引进了9架飞机，目前共有61架飞机。根据计划，公司年底将达到66架飞机规模，较2015年增幅27%。 2）正常引进后恢复高增长。6月、7月数据显著好转，ASK增速分别为10.34%及18.52%。2016.1-7月公司PRK同比增速9.17%，其中国内、国际分别为-6.32%和61%，ASK同比增速10.03%，其中国内、国际分别为-6.24%和62.5%。 3）客座率为93.11%，同比下降0.74个百分点，但仍处于高位，其中国内95.03%，国际89.78%。 4）今年中日航线一方面受运力激增的影响，另一方面受日元升值的影响，供需结构出现失衡。面对激烈竞争，春秋航空二季度调整了战略部署，调配更多运力在中国-泰国航线。目前中泰航线运力占比超过日本，占比17%-18%，日本占比为13%。 春秋航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表 2 月度同比增速数据 资料来源：华创证券、公司公告 图表 3 月度环比增速数据 资料来源：华创证券、公司公告 三、投资建议：看好低成本航空的市场空间以及公司作为龙头的执行力，给予“推荐”评级。 1）低成本航空在亚太地区以及欧美地区都占据25%-30%的市场份额，而我国仅6%左右，市场空间大。 2）公司作为龙头，执行力强。随着机队规模的正常扩张，公司维持高增速。 3）不考虑非公开发行，预计2016-2018年EPS分别为：2.08、2.66及3.44元，对应PE分别为24、18.8及14.5倍。 4）此前市场担忧春秋航空运力引进受阻因素已经消除；而对于国际航线竞争激烈的担忧，我们认为春秋航空正在以灵活的运力结构调整彰显公司的市场化与执行力。鉴于低成本航空的市场空间以及公司的执行力，我们给予“推荐”评级。 5）风险提示：原油价格大幅上涨及人民币大幅贬值。 春秋航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 3,095 5,519 8,534 12,343 营业收入 8,094 9,394 11,842 15,654 应收票据 0 0 0 0 营业成本 6,466 7,195 9,093 12,137 应收账款 102 118 149 197 营业税金及附加 24 28 35 47 预付账款 261 291 367 490 销售费用 233 263 332 423 存货 55 61 77 103 管理费用 195 178 225 297 其他流动资产 752 752 752 752 财务费用 154 159 63 -57 流动资产合计 4,264 6,740 9,879 13,885 资产减值损失 0 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 95 95 95 95 投资收益 -117 -59 -29 -15 固定资产 5,858 5,302 4,798 4,342 营业利润 904 1,512 2,065 2,793 在建工程 4,288 4,288 4,288 4,288 营业外收入 902 750 825 949 无形资产 63 63 63 63 营业外支出 2 2 2 2 其他非流动资产 1,460 1,460 1,460 1,460 利润总额 1,804 2,260 2,888 3,739 非流动资产合计 11,765 11,208 10,704 10,249 所得税 476 597 762 987 资产合计 16,029 17,948 20,583 24,134 净利润 1,328 1,664 2,126 2,752 短期借款 1,561 1,561 1,561 1,561 少数股东损益 0 0 0 0 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,328 1,664 2,126 2,752 应付账款 340 378 477 637 NOPLAT 865 1,273 1,588 2,024 预收款项 1,355 1,573 1,983 2,621 EPS(摊薄)（元） 1.66 2.08 2.66 3.44 其他应付款 150 150 150 150 一年内到期的非流动负债 1,023 1,023 1,023 1,023 其他流动负债 549 549 549 549 主要财务比率 流动负债合计 4,979 5,235 5,744 6,542 2015 2016E 2017E 2018E 长期借款 3,354 3,354 3,354 3,354 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 10.5% 16.1% 26.1% 32.2% 其他非流动负债 1,157 1,157 1,157 1,157 EBIT增长率 63.3% 47.2% 24.7% 27.5% 非流动负债合计 4,510 4,510 4,510 4,510 归母净利润增长率 50.2% 25.3% 27.8% 29.5% 负债合计 9,489 9,745 10,255 11,053 获利能力 归属母公司所有者权益 6,540 8,203 10,329 13,081 毛利率 20.1% 23.4% 23.2% 22.5% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 16.4% 17.7% 17.9% 17.6% 所有者权益合计 6,540 8,203 10