非银金融行业2018年金融产业展望：货币政策正常化，正面看待金融类股

台灣股市 |金融產業 產業深入分析 請參閱末頁之免責宣言 1 Fubon Research 2017年11月29日 優於大盤 資料來源：網路 林振偉 (886-2) 2781-5995 ext. 37123 Chenwei.lin@fubon.com 2018年金融產業展望 貨幣政策正常化 正面看待金融類股 投資建議 目前大環境中，美國FED縮表升息和歐洲央行的降低購債預示著大部分國家已經進入貨幣政策正常化的道路上，未來兩三年，國際利率水準有機會會逐步上升，在這種趨勢下，對於金融類股擺脫在降息循環中所造成的利息及投資收入下滑是正面的。在金融類股中，對於利率較為敏感的是壽險股，以過往升息的走勢來看，壽險類股股價表現也優於其他金融類股，因此個股推薦建議國泰金(2882 TT)為主。 聯準會將會持續升息與縮表 美國聯準會為貨幣政策正常化的先鋒，率先在2014 年縮減QE，與歐、英與日央行的貨幣政策分道揚鑣，自2014 年1 月開始縮減QE 購債規模，並於10 月正式退場。而2015 年12 月則開啟升息循環，擺脫零利率，至2017 年9 月為止，共升息四碼，聯邦基金利率調升至1.00-1.25%。 美國、中國金融類股已開始反映升息預期 美國銀行在2016/10~12月這段期間股價上揚了40%左右，另一方面，中國在2017/5月貨幣政策開始轉向，同時期中國工商銀行股價也上揚了約40%左右的水準，以中國及美國的前例來看，當本國的利率政策開始轉向時，金融股均以大漲回應，因此同樣預期當台灣貨幣政策在2H18開始轉向時，預期金融類股評價會有明顯優於市場的表現。 台灣金融股體質健全 期待向上動能 受惠於穩定的獲利表現，本國金融業資本狀況逐年度提升，對於未來的配息能力以及業務成長動能均有正面的表現。以目前的台灣金融業狀況來看，在良好的資本結構、溫和的放款成長以及中性的手續費收入來看，獲利將可以穩定成長，因此未來的營運動能成長會來自於利率政策的改變，也符合我們對於金融股評價調整時機的看法。 正面看待金融類股 在金融類股中，壽險類股和利率的敏感性最高，利率走高對於投資收入及利息收入有正面的幫助，除此之外，目前壽險類股的備供出售金融資產未實現損益在升息過程中仍可以支撐壽險類股的淨值，因此在台外幣利差擴大時，會建議以壽險類股為主要的標的，而當台灣貨幣政策改變時，預期整體金融股類股會與中國及美國金融股一樣的評價調整機會。 圖表1：金控評價表 11/28 EPS (NT$) PE (x) PB (x) 公司 股票代號 評等 價格(元) 目標價(元) FY17F FY18F FY19F FY17F FY18F FY19F FY17F FY18F FY19F 國泰金 2882 買進 52.2 67 4.31 4.57 4.62 12.1 11.4 11.2 1.20 1.14 1.08 中信金 2891 買進 20.1 23 1.91 2.00 2.03 10.6 10.1 9.9 1.25 1.19 1.14 第一金 2892 增加持股 19.4 21 1.48 1.55 1.56 13.2 12.6 12.5 1.26 1.21 1.17 資料來源: 富邦投顧預估 台灣股市 |金融產業 產業深入分析 請參閱末頁之免責宣言 2 全球央行重返中性貨幣政策 聯準會將會持續升息與縮表 除非經濟再遇大衝擊 美國聯準會為貨幣政策正常化的先鋒，率先在2014 年縮減QE，與歐、英與日央行的貨幣政策分道揚鑣，自2014 年1 月開始縮減QE 購債規模，並於10 月正式退場。而2015 年12 月則開啟升息循環，擺脫零利率，至2017 年9 月為止，共升息四碼，聯邦基金利率調升至1.00-1.25%。同時，在9/20 的FOMC 會議則正式宣布，自2017年10 月起正式啟動縮減資產負債表的措施。 葉倫：美國經濟足以支持升息與縮表 由9/20 利率會議後聲明觀察，聯準會未來持續升息與縮表的立場仍堅定。主席葉倫表示，美國經濟足以支撐升息與縮表，除非經濟再度遭遇無法預料的衝擊，聯準會政策才有可能「轉向」。而葉倫也認為，即便他在2018 年2 月3 日任期屆滿後不再續任，繼任者也將繼續執行。 而9 月公布的最新利率中值將2017 年利率中值維持1.4%，代表12 月升息機會仍高，即便目前聯準官員們對年內再升息的看法仍有分歧，但主席葉倫與紐約聯準銀行總裁杜德利在近期的演說中則不斷強化升息的預期， CME 利率期貨與Bloomberg 預估的升息機率分別跳升逾80%與60%。同時，Fed 也維持2018 年升息3 次的預估，但將2019 年則由3 次減至2 次，2020 年為1 次，且預期2020 年以後長期中性利率將達到2.9%水準，預期將低於次貸風暴前美國4%~4.5%中性利率水準。 圖表2: FED預估利率中值 利率中值 2017 2018 2019 較長時間 2017/9 1.4% 2.1% 2.7% 2.9% 2017/6 1.4% 2.1% 2.9% 3.0% 2017/3 1.4% 2.1% 3.0% 3.0% 2016/12 1.4% 2.1% 2.9% 3.0% 2016/9 1.4% 1.9% 2.6% 2.9% 資料來源:富邦投顧整理 通膨為未來觀察重點 美國聯準會2017/11月會議紀錄顯示，多數決策官員暗示12月中將再度升息1碼，但部分官員擔心通膨持續偏低，市場解讀為Fed明年要進一步升息時將有所考慮，立場偏鴿派。 台灣股市 |金融產業 產業深入分析 請參閱末頁之免責宣言 3 Fed貨幣決策機構聯邦公開市場操作委員會11月初的會議紀錄顯示，「多數與會者認為勞動市場吃緊產生的景氣循環壓力，可能在中期推升通膨」，由於經濟成長率超越長期趨勢水準，且勞動市場已達到、甚至超過充分就業，因此若經濟發展符合預期，「近期」須再度提高利率區間。多位官員表示，「合理相信」經濟與通膨的動向，將符合近期再度升息主張。利率期貨顯示市場預期12月升息1碼至1.25%到1.5%機率達92.3%。 美國、中國金融類股已開始反映升息預期 過去幾年美國景氣復甦較為穩定，在2016/10月美國的升息預期上揚，由下圖可以看出，美國銀行在2016/10~12月這段期間股價上揚了40%左右，另一方面，中國在2017/5月貨幣政策開始轉向，同時期中國工商銀行股價也上揚了約40%左右的水準，以中國及美國的前例來看，當本國的利率政策開始轉向時，金融股均以大漲回應，因此同樣預期當台灣貨幣政策開始轉向時，預期金融類股評價會有明顯優於市場的表現。 圖表3：2016/8以來美國銀行走勢 單位:元 資料來源:富邦投顧整理 圖表4：2016/4以來中國工商銀行走勢 單位:元 資料來源:富邦投顧整理 台灣股市 |金融產業 產業深入分析 請參閱末頁之免責宣言 4 台灣金融股體質健全 期待向上動能 在主要的本國銀行中，受惠於穩定的獲利表現，資本狀況逐年度提升，目前本國銀行的資本適足性均達一定水準，對於未來的配息能力以及業務成長動能均有正面的表現，除此之外，也可以從各個金控的配息金額逐年增加看出，以目前的台灣金融業狀況來看，在良好的資本結構、溫和的放款成長以及中性的手續費收入來看，獲利將可以穩定成長，因此未來的營運動能成長會來自於利率政策的改變，也符合我們對於金融股評價調整時機的看法。 圖表5: 2016底本國主要銀行資本適足率 單位:% 公司名 普通股權益比例 第一類資本適足率 資本適足率 中國信託商業銀行 13.98 14.85 15.17 凱基商業銀行 13.21 13.21 13.23 兆豐國際商業銀行 12.57 12.57 14.33 台北富邦銀行 12.54 12.54 14.37 永豐商業銀行 11.58 11.58 12.58 日盛國際商業銀行 11.07 11.07 13 第一商業銀行 10.95 10.95 13.27 平均數 10.46 10.93 13.28 國泰世華商業銀行 9.45 10.7 14.19 台新國際商業銀行 8.43 10.65 14.22