请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 瀚蓝环境（600323.SH） 中报靓丽，积极进取加速固废业务扩张 [Table_InvestRank] 评级： 买入 前次： 买入 分析师 霍也佳 S0740515040002 huoyj@r.qlzq.com.cn 2016年8月8日 [Table_Summary] 投资要点 事件  公司公告，公司签订股权收购框架协议，拟以不超过1.3亿元现金购买威辰环境70%的股权，威辰环境承诺17-19年扣非净利润分别为0.2、0.35、0.5亿元。  公司公布半年报，2016年上半年实现营业收入17.24亿元，同比增长3.58%，归母净利润为2.62亿元，同比增长38.39%，略超市场预期。  我们的评论  拟收购威辰环境，首个省外危废项目拓展。自5月公司与国际危废巨头瑞曼迪斯在佛山展开危废业务合作后，公司今日签署收购湖北威辰环境科技有限公司 70%股权框架协议，交易价格不超过1.3亿，该项目为公司首个省外危废项目。威辰环境承诺17-19年扣非净利润分别为0.2、0.35、0.5亿元。  凯程环保拥有湖北省黄石市首个固体废物环境污染防治的集约化处置基地，是黄石市目前唯一的危险废物应急处置指定单位，也是目前湖北省规模最大的危废处理项目；处理总规模为 32万吨/年，已建成综合处置利用一期工程处理能力达 17 万吨/年（处置烟道灰 12 万吨年+处置含铜镍废渣 5 万吨/年）。  威辰环境为凯程环保全资子公司，将承接其危险废弃物处理资质范围中的22万吨处理规模，包括工业废渣回收处置及综合利用、废弃电器电子产品处理业务等。该项目位于湖北黄石市，与公司创冠黄石垃圾焚烧发电项目比邻，实现资源互补。  综合毛利率提升，固废业务成为盈利增长核心动力。上半年实现营业收入17.24亿元，同比增长3.58%，归母净利润为2.62亿元，同比增长38.39%。净利润增速显著高于收入增速一方面源于公司综合毛利率同比提升2.9pct至34%（固废和燃气业务毛利率均同比提高）；另一方面源于营业外收入增加0.24亿（新桂城水厂迁移补偿1545万）。 [Table_Industry] 行业名称 证券研究报告 公司点评 图表1：瀚蓝环境上半年营业收入占比 图表2：瀚蓝环境上半年毛利占比 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  积极进取，固废业务上半年硕果累累。上半年固废处理业务实现营业收入 63,790 万元，同比增长 24.66%，收入占比提升至 37%，税前净利润占比提升至 41.78%。对外拓展方面，接连收购餐厨、垃圾发电项目，并与德国瑞曼迪斯合作、新进入到危废处理市场；16年以来积极进取、固废业务拓展硕果累累。  在手项目方面：扩建项目福清二期项目（300 吨/日）于今年 4 月完成并进入调试阶段、黄石二期项目（400 吨/日）于今年1 月开工，预计于年底完成；新建项目大连项目（1000 吨/日）已于 2015 年 9 月开工，预计17 年初完成。  对外拓展方面：1）公司1月完成收购哈尔滨、大庆、牡丹江三市有机垃圾处理项目（包括餐厨垃圾处理750 吨/日及粪便处理 50 吨/日），进军东北市场，总餐厨处理规模达到1100吨/日。2）收购福建省漳州市南部垃圾焚烧发电项目（1000吨/日），使公司垃圾焚烧发电规模和餐厨垃圾处理规模分别达到 15350 吨/日。3）与德国环保企业瑞曼迪斯合作成立佛山瀚蓝瑞曼迪斯，立足佛山开拓危废业务，处置能力5万吨/年的危废项目，新进入危废领域。 图表3：瀚蓝环境2016年扩张不断 时间取得方式标的金额(万元)获取项目项目规模2016/1/27收购天人瑞和70%股权、宇和环保90%股权、瑞嘉环保90%股权16320哈尔滨、大庆、牡丹江三市餐厨垃圾处理项目特许经营权餐厨垃圾共计750吨/日、粪便处理50吨/日2016/2/24收购漳州中雁70%股权3000漳州南部生活垃圾焚烧发电厂特许经营权垃圾处理1000吨/日2016/5/21合资佛山瀚蓝瑞曼迪斯51%股权510佛山危废实体项目计划5万吨/年 来源：中泰证券研究所  分业务板块看：1）供水业务由于水价上调以及对乡镇水厂的收购，推动收入增加22%至37,996 万元；2）污水处理业务由于污水处理增值税政策调整，收入同比下降 17.42%至7799 万元；3）受国际油价影响，燃气业务的销售价格下降，导致燃气业务收入同比下降 15.23%至 58,011 万元；但采购价格降幅更大，导致毛利率提升5pct至31%。 23%5%38%34%供水污水固废燃气 14%4%50%32%供水污水固废燃气 来源：公司资料，中泰证券研究所整理 , 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评  引入复星，管理效率和外延扩张进程有望提升。15年2月，公司联手复星共同出资设立上海复瀚蓝环保资产管理有限公司，复星占比70%；15年末公布非公开发行方案，拟向佛山燃气、上海惟冉等非公开募集资金9.3亿，其中上海惟冉（实际控制人为复星董事长郭广昌）拟现金认购6亿。和复星深度合作一方面利于国企激发活力、提高管理效率；另一方面有望借助复星在国内的资源加快公司固废业务对外扩张。  走向全国、复制南海模式，未来成长确定。瀚蓝环境拥有完整的固废产业链，包括生活垃圾收运、垃圾处理、渗滤液及灰渣处理、餐厨、污泥处理等业务，其南海固废产业园是国内唯一一家落地形成的包含综合市政固废处理完整产业链在内的项目。自收购创冠环保后，公司对外扩张积极、走向全国，未来将继续实施积极业务扩张战略，形成区内进一步实现产业链延伸，区外以固废处理业务为核心进行扩张的业务发展路径。 盈利预测和投资建议  预计公司16-17年实现归母净利润5.3亿、6.7亿，对应EPS分别为0.69、0.87元（未考虑摊薄）。公司管理层优秀，拥有完整的固废产业链运营能力，16年以来积极进取、扩张不断，未来将继续实施以固废处理业务为核心进行扩张的业务发展路径。我们看好公司未来发展，目前股价对应估值18x16PE，安全边际足且成长确定，上调评级至“买入”评级。 图表4：瀚蓝环境单季营业收入 图表5：瀚蓝环境单季净利润 0369121518一季度二季度三季度四季度2013201420152016单位：亿元 00.30.60.91.21.51.8一季度二季度三季度四季度2013201420152016单位：亿元 来源：公司资料，中泰证券研究所整理 , 图表6：瀚蓝环境分业务毛利率 图表7：瀚蓝环境单季各项费用率 0%10%20%30%40%50%供水污水固废燃气2014H2015H2016H 0%3%6%9%12%15%13Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q2销售费率管理费率财务费率 来源：公司资料，中泰证券研究所整理 , 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上 增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%-15% 持有：预期未来6－12个月内波动幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。