收购普莱德100%股权，切入锂电自动化领域有助增厚业绩
东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东方精工（002611）点评报告 证券研究报告·公司研究·机械行业 收购普莱德100%股权，切入锂电自动化领域有助增厚业绩 投资评级：增持（首次） 事件：拟以47.5亿收购普莱德100%股权， 其中现金对价18.05亿，以9.2元/股发行3.2亿股支付股份对价29.45亿。该标的2015年净利润1.01亿，即公司以47倍PE收购。业绩承诺：2016年至2019年扣非后净利润分别为2.5/3.25/4.23/5亿元。 投资要点 收购普莱德，切入锂离子动力电池系统领域 此次收购普莱德,在业务领域与公司现有业务（瓦楞纸生产线设备、印刷设备等）存在较强的互补性，有助强化公司在高端核心零部件板块的业务布局。我们预计此次收购带来的强强联合业务拓展，能充分发挥协同效应，为公司带来新的利润增长点。 收购标的普莱德深耕锂电PACK领域，具有较高行业壁垒 普莱德属于新能源汽车动力电池系统整体解决方案提供商，主要提供动力电池PACK集成服务，具有多项核心技术。目前，国内优质的动力电池系统PACK厂商屈指可数，而普莱德是国内最早成功研发锂电PACK集成工艺，并率先实现规模化和批量应用的企业之一，积累了大批下游核心客户。未来，普莱德拟在北京采育生产基地的基础上筹建常州溧阳、广州增城两大生产基地，以有效提升产能，形成年产能10Gwh的规模。 目前PACK组装线自动化程度较低，未来替代人工空间巨大 我国过去依靠丰富的人力资源，锂电后道设备（PACK组装自动化）重视程度不够，与国际同行相比差距较大，目前国产化率较低。随着人口红利逐渐消失，低效人工包装难以维继，而且国家政策对新能源汽车产业扶持力度逐渐加大，PACK生产线增扩需求日益迫切。目前各个电池厂和整车厂，对PACK技术都很重视，比亚迪最早成立了PACK工厂，国轩也涉足PACK工艺，此外力神、沃特马、万向等电池企业也都有自己的PACK团队。 国内锂电PACK自动化领域未来市值可达千亿规模 我们判断，2016年电动汽车销量将达70万辆，对应的锂电池需求是30Gwh，2020年突破60Gwh，到2025年将达到90-100GWh。以2.5元/Wh的PACK平均单位价格来估算，我国动力电池(包含PACK)市场总产值目前在750亿元左右，未来锂电PACK自动化领域市场空间有望进一步提升。随着普莱德生产基地建成，产能逐渐释放有望为公司带来持续丰厚利润，我们认为公司收购普莱德，在锂电自动化领域的拓展有助于增厚业绩。 盈利预测与投资建议 考虑增发因素和收购成功，预计2016/17/18年的备考净利润是3.3亿元，4.2亿元，5.3亿元（其中东方精工本部净利润0.7，0.8，1.0亿元），对应EPS为0.34/0.44/0.55元，对应PE为31/25/20X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 新能源汽车行业发展不及预期、锂电自动化市场竞争加剧。 2016年07月29日 首席证券分析师 陈显帆 执业资格证书号码：S0600515090001 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业资格证书号码：S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价（元） 10.84 一年最低价/最高价 7.97/16.55 市净率 4.94 流通A股市值(百万元) 3501.0 基础数据 每股净资产（元） 2.19 资产负债率 43.84 总股本（百万股） 641.87 流通A股（百万股） 322.97 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2015-07-292015-08-252015-09-232015-10-272015-11-232015-12-182016-01-152016-02-182016-03-162016-04-132016-05-112016-06-072016-07-06东方精工沪深300 东方精工 2016年7月29日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 附录 1. 普莱德简介：动力电池整体解决方案提供商 普莱德为新能源汽车动力电池系统整体解决方案提供商，主要提供动力电池PACK集成服务。 2010年4月，由北大先行、北汽工业控股、东莞新能德、福田汽车共同出资设立，注册资本为1亿元。 图表1 ：新能源汽车产业链：动力电池系统是核心零部件，占整车成本40%以上 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 动力电池系统是核心零部件，占整车成本40%以上。新能源汽车产业链构成较长，涉及环节众多，大致可划分为上游材料、中游核心部件和下游整车与充电桩/站三个环节，其中，动力电池作为新能源汽车的核心零部件，在新能源汽车整体成本中占比最高（40%以上）。 同时，动力电池系统作为新能源汽车的动力系统，其产品性能直接影响了新能源汽车整车性能与市场推广，是新能源汽车产业链的重点发展环节。 图表2 ：普莱德当前股权结构：产业链专业化分工合作模式渐成趋势 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 东方精工 2016年7月29日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 产业链专业化分工逐渐明显，多方合作确保业务稳定发展。自2014年至今，公司发展过程中逐渐确立了产业链分工合作模式，即为“北大先行（电池正极材料）+宁德时代（动力电池电芯）+普莱德（PACK）+北汽新能源（新能源乘用车整车应用）及福田汽车（新能源商用车整车应用）”，普莱德主要向宁德时代采购优质电芯，宁德时代电芯的正极材料主要由普莱德控股股东北大先行提供，此外普莱德丰富的动力电池系统PACK集成及应用经验为宁德时代电芯性能的设计与优化提供了有效的技术支持，良性、稳定的长期合作机制，有利于普莱德获得充足的优质电芯供应，并稳定电芯采购成本，确保动力电池系统业务的稳步发展。 普莱德2015年实现扭亏为盈，发展步入快车道。 公司在2014年净利润亏损175万，到2015年实现营收11.14亿，净利润高达1.014亿，今年第一季度净利润达7905万，占2015年全年净利润77.89%，随着普莱德常州溧阳、广州增城两大生产基地筹建完成，年产能有望达到10Gwh的规模，未来盈利空间巨大。 图表3 ：普莱德在2015年实现扭亏为盈，业绩大幅提升 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 普莱德是国内专业第三方PACK企业中的优质标的。目前，国内市场上从事动力电池系统PACK领域的企业主要有三类，其中约60%以上的电池系统PACK由电芯生产企业自行完成，剩余约40%由整车厂和专业的第三方电池系统PACK公司完成。专业从事动力电池PACK生产的企业相对较少，其中优质PACK集成商更是屈指可数。 图表4 ：国内从事动力电池PACK厂商分类：普莱德为第三方PACK企业中的优质标的 企业类型 主要企业名称 电池企业 宁德时代、力神、中航锂电、国轩高科、沃特玛 整车企业 比亚迪、长城汽车、江淮汽车 专业 第三方PACK 企业 电池和整车企业合资公司 普莱德、北京爱思开、上海捷新、亿能电子 第三方动力电池公司 华霆动力、海博思创、欧鹏巴赫、科易动力 数码转型做PACK公司 欣旺达、德赛电池 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 24,724111,44757,327-175101497905-20,000020,00040,00060,00080,000100,000120,0002014年度2015年度2016年1-3月营业收入（万元）净利润（万元） 东方精工 2016年7月29日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 普莱德依靠产业链分工合作模式，满足下游客户核心需求。目前国内动力电池PACK水平参差不齐，不少PACK企业的技术水平都还仅仅停留在简单的电芯串并联上，无法实现结合整车设计来进行PACK设计和组装，真正能达到下游整车厂商需求的优质PACK厂商屈指可数。普莱德凭借动力电池产业链专业分工合作模式，与优质的电芯厂商、模组厂商与PACK集成厂商强强联合，在此基础上和下游整车厂商对接，2015年中国动力电池装机量供应商中，普莱德市占率位居第八，具有较强竞争力。 图表5：2015年中国动力电池装机量供应商TOP10：普莱德市占率2.8%，位居第八 资料来源：中国化学与物理电源行业协会，东吴证券研究所 2. 普莱德主营产品：新能源汽车关键零部件 普莱德主营业务为新能源汽车动力电池系统PACK集成，主要产品为定制化的新能源汽车动力电池系统。PACK集成作为动力电池系统生产、设计和应用的关键步骤，是连接上游电芯生产与下游整车运用的核心环节，PACK集成的优劣对于动力电池系统的安全性、性能调试、能量密度、可靠性、环境适应性及动力电池系统与整车性能匹配至关重要。 目前，国内专业从事动力电池系统PACK的企业相对较少，普莱德掌握了多种成熟技术的交互使用，实现动力电池系统与整车设计生产高度契合，是屈指可数的优质动力电池PACK集成商。 图表6：新能源汽车动力电池系统示意图 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 010000200003000040000500006000070000 东方精工 2016年7月29日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表7：普莱德C30DB 纯电动汽车动力电池系统：新能源汽车的关键零部件 资料来源：普莱德官网，东吴证券研究所 普莱德生产的新能源汽车动力电池系统是新能源汽车的关键零部件，应用于多种类型新能源汽车，主要包括纯电动乘用车、大巴车、城市物流车等。此外，普莱德还积极拓展电池包、移动充电宝的租赁、运营等业务。 3. 普莱德下游应用：客户集中度高、有较高黏性 动力电池系统定制化程度较强，整车厂对供应商具有高黏性客户属性。下游新能源汽车生产企业对动力电池系统的安全性、可靠性、环境适应性、能量密度、循环次数、保障寿命等方面均有明确要求，从而导致下游整车厂商客户进入壁垒较高，较大程度上依赖供应商提供有针对性的定制化服务。根据整车厂商的采购习惯，只有通过整车厂商检验定型的产品才能装配于对应型号的车辆，这对动力电池系统供应商的技术研发能力、行业应用积累、产品设计及工艺水平提出了较高的要求，一般进入合格供应商目录后下游整车厂商不会轻易更换动力电池系统供应商，保证动力电池系统供应链的稳定性，供应商可获得至少3-5年的销售渠道保障。 图表8：前五大客户销售额占营收比例较高 图表9: 普莱德主要产品平均售价:稳中有降 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 94.00%95.00%96.00%97.00%98.00%99.00%100.00%0.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.002016年Q12015年2014年前五大客户销售额(万元)销售额占同期营收比例00.050.10.150.20.250.30.352014年2015年2016年Q1乘用车动力电池（万元/kwh）商用车动力电池（万元/kwh） 东方精工 2016年7月29日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目前，普莱德
