固定收益专题报告：嘉实元和投资价值分析：攻守兼备

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 固定收益 [Table_Title] 固定收益专题报告 2018年09月20日 [Table_BaseInfo] 一年沪深300与中债指数走势比较 市场数据 中债综合指数 116 中债长/中短期指数 114/117 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 29.65/69.60/1.64 相关研究报告： 《固定收益专题报告：温故知新：国债期货1809合约回顾与总结》 ——2018-09-14 《专题报告：哪些城投债被提前兑付？》 ——2018-09-18 《转债专题报告：2017年-2018年转债打分择券策略回测》 ——2018-09-12 《顾家转债申购价值分析：软体家具龙头，大股东高配售提供博弈机会》 ——2018-09-12 《专题报告：2018年中报管窥信用风险》 ——2018-09-11 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 联系人：金佳琦 电话： 021-60933159 E-MAIL： jinjiaqi@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告 嘉实元和投资价值分析： 攻守兼备  嘉实元和基金简介 嘉实元和直投封闭混合型发起式基金是由嘉实基金管理有限公司于2014年9月29日发起成立的一只创新型封闭式基金，封闭期5年，期间不打开申赎，在上交所上市交易。该基金将于2019年9月29日到期，距今尚有一年。截至上周五（2018年9月14日）基金净值为1.1478元，交易价格为0.9390元，折价率高达18.5%。 嘉实元和初始募集100亿，其中50亿元出资认购中石化销售公司股份参与其混合所有制改制，持股比例为1.4%，剩余资产全部投资于固定收益类资产。  嘉实元和理论价值评估 1、嘉实元和基金价值构成：截至2018年9月14日，嘉实元和的基金净值为1.1478元，总份额为100亿，则嘉实元和基金总估值为114.78亿元。其投资组合主要由权益投资和固定收益投资两部分组成，根据基金2018年中报，嘉实元和对其所持有的中石化销售公司股权公允价值评估为59.6亿元，占总资产比重52.55%，固定收益类投资51.94亿，占比45.79%。 2、嘉实元和债券成份评估：嘉实元和的债券投资组合中以短久期品种为主，企业短期融资券、中期票据、企业债、金融债分别占比35.9%、31.51%、30.06%、2.53%，投资组合中的债券发行人至今未发生违约情况。由于债券市场每日的收益率都有报价，因此我们认为固定收益部分的估值基本公允，影响嘉实元和价值的重要因素是对于权益部分的估值。 3、嘉实元和股权成份估值：我们估算嘉实元和对中石化销售公司股权的最新估值为61.81亿元，2018年销售公司预计实现净利润277亿元，则嘉实元和基金净值对应中石化销售公司的市盈率为15.94倍，基金交易价格对应的销售公司隐含市盈率为10.55倍。中国石化A股当前市盈率为12.6倍，可见嘉实元和当前交易价格对应的中石化销售公司市盈率已经与中国石化市盈率出现倒挂。  嘉实元和投资机会分析 相对估值视角下的嘉实元和单位理论净值为1.07-1.11元，绝对估值视角下的嘉实元和单位理论净值为1.07-1.13元，均明显高于当前的交易价格0.94元，可见目前嘉实元和的市价已经被市场明显低估。 若目标公司一年内成功上市、上市一年后完成退出，则投资持有期约2年，按退出PE15-16倍对应的基金到期赎回价值为1.1566-1.1967，以当前市价0.935元买入嘉实元和基金的年化收益率为12%-14%。 若目标公司一年内未上市，嘉实元和将股权转让或回售给中石化，考虑到转让交割耗时预计投资持有期约1.5年，按转让价格50-62亿对应的基金赎回价值为1.0547-1.1747，年化收益率为8.5%-17%。 可见无论最终目标公司上市与否，目前嘉实元和的交易价格都具有一定的投资价值，是一个攻守兼备的投资品种。 0.91.01.11.2S/17N/17J/18M/18沪深300中债综合指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 一、嘉实元和基金简介................................................................................................. 3 二、嘉实元和基金运作方式 ......................................................................................... 3 三、嘉实元和理论价值评估 ......................................................................................... 5 1、嘉实元和基金价值构成 ................................................................................... 5 2、嘉实元和债券成份评估 ................................................................................... 5 3、嘉实元和股权成份估值 ................................................................................... 5 四、嘉实元和投资价值分析 ......................................................................................... 8 风险提示 .............................................................................................................. 8 分析师承诺 .................................................................................................................. 9 风险提示 ...................................................................................................................... 9 证券投资咨询业务的说明 ............................................................................................. 9 图表目录 图 1：嘉实元和基金运作方式 ...................................................................................... 3 图 2：嘉实元和基金单位净值估值方法 ....................................................................... 4 图 3：嘉实元和累计净值增长率与业绩比较基准收益率走势（2014/9/29-2018/6/30）4 图 4：中石化销售公司近五年净利润及其增速 ............................................................ 6 图 5：油品业务及非油品业务收入增速 ....................................................................... 6 表 1：嘉实元和基金基本要素 ...................................................................................... 3 表 2：嘉实元和投资组合 ............................................................................................. 5 表 3：嘉实元和债券投资 ............................................................................................. 5 表 4：嘉实元和基金净值及市场价格对应的中石化销售公司PE估值 ......................... 7 表 5：嘉实元和基金理论净值测算（相对估值法） ..................................................... 7 表 6：嘉实元和基金理论净值测算（绝对估值法） ..................................................... 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 一、嘉实元和基金简介 嘉实元和直投封闭混合型发起式基金是由嘉实基金管理有限公司于2014年9月29日发起成立的一只创新型封闭式基金，封闭期5年，期间不打开申赎，在上交所上市交易。该基金将于2019年9月29日到期，距今尚有一年。截至上周五（2018年9月14日）基金净值为1.1478元，交易价格为0.9390元，折价率高达18.5%。 嘉实元和初始募集100亿，其中50亿元出资认购中石化销售公司股份参与其混合所有制改制，持股比例为1.4%，剩余资产全部投资于固定收益类资产。 表 1：嘉实元和基金基本要素 基金名称 嘉实元和直投封闭混合型发起式证券投资基金 基金简称 嘉实元和 基金主代码 505888 基金运作方式 契约型，封闭式 基金合同生效日 2014年9月 29日 基金上市日期 2015年3月16日 基金份额 100亿份 业绩比较基准 五年期银行定存款利率（税后）+2% 投资目标 本基金拟通过对目标公司增资来参与其混合所有制改制，让改制的红利惠及社会大众和目标公司自身。 投资范围 50%中石化销售公司股权+50%固定收益类产品 发起人认购 基金管理人以自有资金认购本基金1000万份。基金管理人以发起资金认购的基金份额，自基金合同生效之日起三年内不得转让 基金管理人名称 嘉实基金管理有限公司 基金托管人名称 中国工商银行股份有限公司 资料来源：基金募集说明书、国信证券经济研究所整理 二、嘉实元和基金运作方式 按照募集说明书，嘉实元和基金对确定的、单一的目标公司（中石化销售公司）增资，对目标公司增资之外的基金资产可以全部投资于依法发行或上市的债券和货币市场工具等固定收益类资产。其基金运作方式如下表示： 图 1：嘉实元和基金运作方式 资料来源：嘉实元和基金募集说明书、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 作为一只股债混合型基金，嘉实元和的基金估值包括两部分：对于固定收益