HeaderTable_User 5017356 1197171704 1046175636 HeaderTable_Stock 300285 买入 investRatingChange.first 13021000 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 375 533 820 1,075 1,314 同比增长 40.7% 42.1% 53.9% 31.2% 22.2% 营业利润（百万元） 78 89 155 217 268 同比增长 2.0% 14.0% 73.7% 39.9% 23.6% 归属母公司净利润（百万元） 63 86 129 183 228 同比增长 -19.5% 35.7% 50.2% 41.4% 25.0% 每股收益（元） 0.21 0.29 0.43 0.61 0.76 毛利率 38.7% 38.2% 38.7% 38.7% 37.8% 净利率 16.9% 16.1% 15.8% 17.0% 17.4% 净资产收益率 9.3% 11.3% 10.4% 10.3% 11.7% 市盈率（倍） 190.3 140.2 93.3 66.0 52.8 市净率（倍） 16.7 15.1 7.1 6.5 5.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 水热法构筑安全边际，切入尾气催化有望带来成长新空间 公司目前主要业务包括MLCC用粉体材料、陶瓷墨水、纳米复合氧化锆和高纯超细氧化铝四大板块，凭借水热法工艺构筑起充足安全边际，同时通过资本运营推动相关业务不断外扩，拟收购的王子制陶有望为其在尾气催化领域打开新的增长空间。 核心观点 公司是国内特种陶瓷粉体材料领域的引领者，日元升值有望改善公司盈利。此外，公司将技术创新与资本运营相结合，在产品端不断推陈出新，保持内生增长动力；在资本端通过并购、入股等方式实现产业链布局与整合，业务边界不断拓宽，凭借两端发力，公司有望成为新材料企业发展壮大的标杆。 公司水热法核心工艺构筑起安全边际，未来相关新产品依旧可期。水热法工艺难、优点多、应用广，公司成功将其运用于纳米钛酸钡的生产，积累了充足经验并形成核心竞争力。此外，水热法工艺广泛用于金属氧化物等诸多合成材料，凭借该核心技术，公司业务边界还有望再度扩张。 公司氧化锆、氧化铝产能逐渐释放，切入尾气催化打开新的增长空间。公司MLCC用粉体业务盈利有望改善，陶瓷墨水稳步发展，氧化锆和氧化铝在下游拥有巨大空间，产能不断投放提供可持续增长。而公司拟收购王子制陶有望切入国产化空间巨大的尾气催化领域，在政策驱动下，蜂窝陶瓷（载体）、氧化锆（助剂）、氧化铝（涂层）有望协同发展，为公司开辟新的成长空间。 财务预测与投资建议 我们预测公司2016-2018年每股收益分别为0.43、0.61、0.76元，公司作为新材料龙头企业不仅内生增长充足，外延收购还有望带来业绩增厚，未来成长值得关注。参考可比公司经调整后的平均估值，国瓷材料16年合理估值水平为108倍市盈率，对应目标价为46.4元，首次给予买入评级。 风险提示 氧化锆、氧化铝产能释放不及预期。 新产品下游客户开拓不及预期。 收购王子制陶、泓源光电仍存在不确定性。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2016年07月01日） 39.11元 目标价格 46.40元 52周最高价/最低价 46.49/24.95元 总股本/流通A股（万股） 29,915/20,618 A股市值（百万元） 11,700 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2016年07月03日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -0.3 17.2 25.8 5.4 相对表现（%） -2.8 17.4 27.9 31.3 沪深300（%）2.5 -0.2 -2.1 -25.8 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 虞小波 021-63325888*6065 yuxiaobo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513050004 联系人 李梦强 021-63325888-4034 limengqiang@orientsec.com.cn 陈宇哲 021-63325888*3139 chenyuzhe@orientsec.com.cn -54%-27%0%27%54%81%15/0715/0815/0915/1015/1115/1216/0116/0216/0316/0416/0516/06国瓷材料沪深300国瓷材料 300285.SZ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 国瓷材料首次报告 —— 水热法构筑安全边际，切入尾气催化有望带来成长新空间 2 重大投资要素 我们区别于市场的观点 市场主要观点认为： （1） 公司只是单纯的新材料龙头企业，其核心竞争力在于产品。 （2） 对水热法工艺在企业成长中扮演的关键角色理解不深。 （3） 尾气催化属于传统行业，对公司拟收购的王子制陶不抱有太大预期。 我们的观点： （1） 公司将技术创新与资本运营相结合，不断拓展业务边界并切入价值含量更高的下游领域，该模式有望成为新材料企业发展壮大的标杆。 （2） 水热法工艺一方面为公司提供充足的安全边际，另一方面为公司后续新产品拓展提供可能。 （3） 政策驱动叠加国外寡头垄断，尾气催化行业拥有巨大的国产化空间，同时王子制陶将与公司现有业务形成协同，有望打开增长新空间。 关键假设 （1） 日元升值利好公司16年MLCC陶瓷粉体销售，之后公司作为国内龙头增速（6%）略高于行业平均增速（4%）。 （2） 我国陶瓷墨水空间4万吨，公司最终能达到约25%左右的市占率。 （3） 在巨大的进口替代空间下，公司氧化锆（3500吨）、氧化铝（5000吨）产能能够逐步释放并依靠价格、地域优势形成销售。 股价催化因素 氧化锆、氧化铝产品产能释放；水热法相关新产品研发取得突破；相关业务及下游的外延并购。 估值和目标价格 我们选取可比公司并采用相对估值法对公司进行估值，可比公司经调整后16年平均估值水平为108倍市盈率，我们预测公司16年EPS为0.43元，参考108倍估值水平对应目标价为46.4元，首次覆盖并给予买入评级。 风险提示 新材料能否转化为收入利润关键在于两方面：（1）依靠核心技术能否形成产业化生产，即产能释放问题；（2）能否在应用端打开相应的销售空间，即下游开拓问题。国瓷材料的氧化锆、氧化铝产品主要来自于水热法技术，并且主要应用于进口替代，若公司有效产能释放不及预期或下游客户开拓不及预期，公司的优质新产品将无法转化为收入利润，其未来的增长将受到影响。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 国瓷材料首次报告 —— 水热法构筑安全边际，切入尾气催化有望带来成长新空间 3 目 录 一、 增长动力充足的新材料龙头企业 ........................................................ 6 1.1国内特种陶瓷粉体材料领域的引领者 ........................................................................... 7 1.2积极创新力推新品，业务边界不断扩展 ........................................................................ 8 二、 水热法核心工艺构筑公司安全边际 .................................................. 10 2.1水热法工艺难、优点多、应用广 ................................................................................ 10 2.2水热法钛酸钡构成公司核心竞争力 ............................................................................. 12 2.3相关业务边界有望再度扩张 ........................................................................................ 13 三、 现有业务稳步发展，切入尾气催化打开增长新空间 ......................... 13 3.1MLCC陶瓷材料、陶瓷墨水稳步发展 .......................................................................... 13 3.2氧化锆、氧化铝逐渐放量是看点 ................................................................................ 16 3.3拟收购王子制陶有望打开增长新空间 ......................................................................... 19 盈利预测与投资建议 ...................................................................................... 23 盈利预测 .......................................................................................................................... 23 投资建议 .......................................................................................................................... 23 风险提示 ........................................................................................................ 24 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 国瓷材料首次报告 —— 水热法构筑安全边际，切入尾气催化有望带来成长新空间 4 图目录 图1：国瓷材料主要产品 .............................