深度研究报告：车联网全产业链布局，无人驾驶厚积薄发

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司深度报告 ● 计算机行业 2016年5月30日 车联网全产业链布局，无人驾驶厚积薄发 ——四维图新（002405.SZ）深度研究报告 四维图新（002405.SZ） 维持 推荐 投资要点：  数字化地图行业领先，大数据核心积累丰厚 作为中国第一大、全球第四大的数字地图提供商和高度垄断国内前装车载导航及手机地图导航领域的双寡头之一，行业龙头地位明显。公司长期积累形成明显的数据流量和客户资源优势，研发能力突出。前装车载导航连续十年市占率第一，地图+服务高速增长。  并购后装市场巨头杰发科技，强强联手布局车联网生态 并购国内后装芯片市场巨头——杰发科技，助力四维获取优质车主客户，wedrive系列囊括三大功能，车联网业务增长顺利，实现全产业链的生态布局，汽车金融等外延业务发展，构建最强车联网生态平台。  积极布局高精度地图产品，凭借技术壁垒占领无人驾驶刚需市场 高精度地图成为无人驾驶的刚需技术之一。公司凭借资质和技术壁垒打造行业领先品牌。公司深耕主流车企客户多年，形成良性互动氛围。依靠长期的数字地图优势发展自动驾驶地图技术，云平台计算助力信息实时更新与同步。  公司治理结构不断改善，未来发展不可限量 公司引入腾讯等互联网巨头股东，发挥入口优势，整合客户资源。多名发行对象无条件受让，管理层表决权显著提高，稳固均衡治理结构。员工持股计划使公司核心高管和技术骨干参与定增，提升团队凝聚力。  假设增发完成，预计摊薄后16-18年备考EPS分别为0.42、0.55和0.72元，参考公司业务的稀缺性以及高成长性，我们看好公司的长期发展，维持“推荐”评级。  主要风险因素：1.并购协同效应不及预期；2.高精度地图推广不及预期 主要财务指标 项目/年度 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 1,506 2,583 3,538 4,796 增长率（%） 42.22% 71.48% 36.98% 35.55% 归属母公司股东净利润（百万元） 130 369 483 628 增长率（%） 10.77% 183.23% 31.07% 30.05% 每股收益（元） 0.18 0.42 0.55 0.72 PE 144.73 62.72 47.85 36.80 分析师 沈海兵 ：（8621）20252609 ：shenhaibing@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514060002 特此鸣谢： 赵乃迪 ：（8610）66006951 zhaonaidi@chinastock.com.cn 市场数据 2016.5.27（停牌） A股收盘价(元) 26.49 A股一年内最高价(元) 70.11 A股一年内最低价(元) 20.51 上证指数 2821.05 市净率 7.26 总股本（亿股） 7.11 实际流通A股（亿股） 6.66 流通A股市值(亿元) 175 资料来源：wind，中国银河证券研究部 公司深度研究报告/计算机行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 1、数字地图行业领先地位，核心积累丰厚 1）数字地图业务的行业领先地位，形成了丰富而优质的数据流量和客户资源，研发优势明显；2）前装车载导航市场占有率持续领跑，收入贡献稳步增长；3）地理信息服务收入高速增长，地图+无处不在。 2、并购协同效应明显，购建车联网最强平台 1）并购中国后装市场绝对龙头——杰发科技，获取优质用户；2）wedrive系列囊括三大功能，构建最强车联网平台；3）汽车金融等外延业务发展迅速，布局全产业链。 3、积极布局高精度地图市场，捕捉无人驾驶刚需市场机会 1）高精度地图成为无人驾驶的刚需技术，资质壁垒造就行业最受益公司；2）公司深耕主流车企客户多年，与包括宝马等多家汽车集团保持良好的合作关系，形成良性互动氛围；3）最高优先级发展自动地图技术，云计算平台助力信息实时更新。 4、公司治理结构不断完善，未来发展信心增强 1）大股东协议转让股权，腾讯成为公司第二大股东，引入互联网巨头发挥入口价值，整合用户资源；2）多名发行对象无条件受让，管理层表决权显著提高，交易后将稳固管理层、中国四维及腾讯的均衡治理结构；3）核心高管和技术人员参与定增，提高团队凝聚力。 我们与市场不同的观点： 除了市场所看到的并购杰发完善产业链布局外，我们认为，公司并购杰发协同效应明显，而且公司在无人驾驶的布局也不仅仅局限于高精度地图产品，同时，通过这次定增提高管理层表决权比例，完成员工持股计划，使得公司治理结构不断完善，这也是公司未来发展的有力保障。公司是车联网产业链布局最全综合实力最强的企业，也是无人驾驶领域卡位稀缺，未来将厚积薄发的公司。 估值与投资建议： 作为中国第一大数字地图提供商，公司是国内前装车载导航及手机地图导航领域的双寡头之一，行业龙头地位明显。公司与中国后装市场芯片巨头强强联手，打造车联网生态全产业链。依托强大的技术研发优势和优质的客户资源，发力高精度地图产品，占领无人驾驶刚需市场。同时公司治理结构不断完善，团队激励机制明显。假设增发完成，预计摊薄后16-18年备考EPS分别为0.42、0.55和0.72元，参考公司业务的稀缺性以及高成长性，我们看好公司的长期发展，维持“推荐”评级。 股价表现的催化剂： 数字化地图用户不断增长；并购协同效应明显，发力车联网；高精度地图产品落地。 主要风险因素： 1.并购协同效应不及预期；2.高精度地图推广不及预期。 公司深度研究报告/计算机行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目录 一、数字地图服务时代的大力水手 ....................................................................................................................... 3 （一）公司的核心积累是地图大数据能力 ............................................................................................................ 3 （二）前装车载导航市占率持续领跑，收入贡献稳步增长 .................................................................................. 7 （三）地理信息服务收入高速增长，“地图+”无处不在 ........................................................................................ 8 二、并购杰发科技“新芯向荣”，最强拍档共谋“车联四方” ............................................................................ 12 （一）杰发科技：后装芯片巨头，助力四维获取优质车主用户 .......................................................................... 12 （二）wedrive系列囊括三大功能，构建车联网最强平台 ................................................................................... 16 （三）UBI保险、汽车后服务、汽车金融、用车大数据平台，外延业务遍地开花 .............................................. 21 三、高精度地图成为无人驾驶刚需，公司积极布局捕捉大机会 .......................................................................... 21 （一）高精度地图成为无人驾驶刚需技术，资质壁垒造就行业最受益公司 ........................................................ 21 （二）深耕主流车企客户多年，形成良性互动氛围 ............................................................................................ 26 （三）最高优先级发展自动驾驶地图技术 ........................................................................................................... 26 四、治理结构不断改善，未来发展信心增强 ....................................................................................................... 30 （一）引入互联网基因与用户内容资源............................................................................................................... 30 （二）管理层表决权提高，稳固均衡治理结构.................................................................................................... 31 （三）核心高管与技术骨干参与定增，彰显对未来发展信心 .............................................................................. 32 五、盈利预测与投资建议 .................................................................................................................................... 33 插图目录 .............................................................................................................................................................. 34 表格目录 .............................................................................................................................................................. 35 公司深度研究报告/计算机行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 一、数字地图服务时代的大力水手 （一）公司的核心积累是地图大数据能力 1、优质资质构筑坚固壁垒 四维图新是中国第一大、全球第四大的数字地图提供商，作为高度垄断国内前装车载导航及手机地图导航领域的双寡头之一，行业龙头地位明显。导航电子地图产品包括基础地图产品、 NDS 标准地图格式产品、 ADAS 高精度地图产品、三维地图数据