新天绿色能源2018年半年报点评：风电业务稳健增长,参股LNG码头业绩亮眼

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年8月29日 新天绿色能源（956.HK） 海外新能源 风电业务稳健增长，参股LNG码头业绩亮眼 ——新天绿色能源（956.HK）2018年半年报点评 海外公司简报 ◆上半年净利润同比增长35%：上半年公司收入同比+50%至48亿元，归属普通股东净利润同比+35%至8亿元，EPS为21.84分。上半年公司风电、天然气业务分别实现收入同比+23%、+74%，运营利润同比+27%、+1%。截至6月底，公司风电控股装机3,544MW（河北省内2,965MW、省外580MW），光伏控股装机81MW。 ◆风电装机稳健增长，利用小时继续提升：上半年公司风电平均利用小时同比增加128小时（+10%）至1,358小时，较河北平均高61小时。限电率下降0.92ppts至6.43%。8月份风资源较弱，拖累利用小时表现。公司指引全年风电利用小时约2,250至2,300小时。上半年公司风电新增装机196.1MW。截至6月底，公司在建项目627MW，其中陆上风电439MW、海上风电188MW，累计风电核准未开工容量2,395MW。预计每年保持约500MW新增装机。截至6月底，公司补贴应收款约为23亿，预计随着国家通过各种措施缓解补贴压力，应收账款回收有望加快。 ◆销气量大幅增长，天然气管线建设稳步推进：受益于煤改气持续推进，上半年公司销气量大幅增长55%至13亿方，其中批发气+71%至8.3亿方，零售气+35%至4.3亿方。预计全年销气增速有望超过30%。出于谨慎性原则，公司上半年计提应收账款拨备1.2亿，累计拨备计提4.5亿，预计后续计提空间有限。目前沙河玻璃客户应收账款回收情况正常。公司天然气管道建设稳步推进，累计运营管线3,645公里，冀中十县管网主线、小辛庄直线投产试运行，辛集支线、新城支线预计年底完工试运行。自8月起，公司的管输费下调至0.23元/方。公司参股的曹妃甸码头上半年贡献业绩1.08亿，成为天然气板块重要的业绩增长点。 ◆维持“买入”评级，下调目标价至HK$3.05：公司风电装机稳步增长、限电率稳步下降。受益于煤改气，天然气销气量大幅提升、参股的曹妃甸码头业绩增长亮眼。预计管输费下降对于公司业绩影响有限。根据公司最新指引，下调盈利预测至18-20年EPS分别为0.30、0.34、0.38元，预计收入、净利CAGR分别为20%、14%。目标价由HK$3.26下调至HK$3.05，维持“买入”评级。 ◆风险提示：利用小时、新增装机不及预期、天然气气源价格大幅上升 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4,384 7,058 8,621 10,365 12,207 营业收入增长率 4% 61% 22% 20% 18% 净利润（百万元） 542 940 1,125 1,258 1,398 净利润增长率 222% 73% 20% 12% 11% EPS（元）（摊薄） 0.15 0.25 0.30 0.34 0.38 ROE（归属股东)（摊薄） 7% 11% 13% 13% 13% P/E 11.6 6.7 5.6 5.0 4.5 P/B 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 资料来源：wind、光大证券研究所预测（股价为2018年8月28日收盘价） 买入（维持） 当前价/目标价：2.11/3.05港币 目标期限：6个月 分析师 殷磊 (执业证书编号：S0930515070001) 021-22169176 yinl@ebscn.com 联系人 刘佳 021-22167201 liujia1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 37.15 总市值(亿港币)：80.62 一年最低/最高(港币)：1.64/2.96 近3月换手率：45.3% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 绝对 -16.6 -15.2 31.7 相对 -15.3 -9.5 29.6 相关研报 1.新天绿色能源（956.hk）-风电燃气两翼齐飞，区位优势明显——新天绿色能源（956.hk）投资价值分析报告（2018-6-1） 2018-8-29 新天绿色能源（956.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 表1：盈利调整 人民币百万 新2018E 旧2018E 变化% 新2019E 旧2019E 变化% 新2020E 旧2020E 变化% 营业收入 8,621 8,859 -2.7% 10,365 10,334 0.3% 12,207 11,968 2.0% 净利润 1,125 1,217 -7.5% 1,258 1,317 -4.5% 1,398 1,405 -0.6% EPS（元） 0.30 0.33 -7.5% 0.34 0.35 -4.5% 0.38 0.38 -0.6% 净利率 13.0% 13.7% -0.7 pct 12.1% 12.7% -0.6 pct 11.4% 11.7% -0.3 pct 资料来源：光大证券研究所 表2：DCF估值假设与目标价 WACC计算 人民币百万元 无风险利率 2.20% 现金流现值 2,002 贝塔 1.0 2025年FCF 3,353 风险溢价-% 13.00% 永续增长率 2.0% 权益成本-% 14.94% 终值折现值 24,680 债务成本-% 5.20% 企业价值 26,682 税率% 8.24% 净债务 -16,815 税后债务成本-% 4.77% 权益价值 9,867 目标负债率-% 60% 股份数（百万） 3,715 WACC-% 8.84% DCF目标价（港币） HK$3.05 资料来源：光大证券研究所 表3：DCF目标价敏感性分析（HK$） 永续增长率 WACC 3.05 7.3% 7.8% 8.3% 8.8% 9.3% 9.8% 10.3% 0.5% 4.09 3.14 2.31 1.59 0.95 0.38 -0.12 1.0% 4.80 3.73 2.81 2.01 1.31 0.70 0.15 1.5% 5.64 4.42 3.39 2.50 1.73 1.05 0.46 2.0% 6.63 5.23 4.05 3.05 2.19 1.45 0.80 2.5% 7.82 6.18 4.83 3.70 2.73 1.90 1.18 3.0% 9.29 7.34 5.75 4.45 3.35 2.42 1.62 3.5% 11.14 8.76 6.87 5.34 4.08 3.02 2.12 资料来源：光大证券研究所 2018-8-29 新天绿色能源（956.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 利润表（百万人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 收入 4,384 7,058 8,621 10,365 12,207 销售成本 -2,943 -4,750 -5,900 -7,162 -8,524 毛利 1,441 2,308 2,721 3,203 3,683 其他收入及收益净额 97 81 98 118 139 销售及分销成本 -0 -0 -1 -1 -1 行政开支 -302 -453 -553 -665 -783 其他开支 -8 -171 -172 -207 -244 运营利润 1,228 1,764 2,094 2,448 2,794 财务费用 -549 -774 -930 -1,115 -1,282 应占合营及联营公司利润 65 215 280 280 280 税前利润 744 1,204 1,441 1,611 1,791 所得税开支 -97 -99 -119 -133 -147 本年度利润 647 1,105 1,323 1,479 1,643 少数股东权益 106 165 198 221 246 归属股东净利 542 940 1,125 1,258 1,398 资产负债表（百万人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产 3,869 5,533 4,284 5,157 6,083 存货 45 40 50 61 72 贸易应收账款及应收票据 1,597 2,564 2,362 2,840 3,344 预付款项、押金及其他应收款项 725 789 980 1,190 1,416 现金及现金等价物 1,491 2,110 862 1,037 1,221 其他流动资产 11 30 30 30 30 非流动资产 25,505 28,755 34,428 39,819 44,928 物业、厂房及设备 19,668 22,466 28,246 33,744 38,960 无形资产 1,973 1,870 1,767 1,663 1,560 于联营及合营公司权益 1,229 1,687 1,687 1,687 1,687 其他非流动资产 2,634 2,732 2,728 2,725 2,721 资产总计 29,374 34,288 38,712 44,976 51,011 流动负债 7,818 9,473 12,957 18,200 23,105 短期借款 5,113 5,708 8,305 12,576 16,431 其他 2,705 3,765 4,652 5,624 6,674 非流动负债 12,022 14,314 14,314 14,314 14,314 长期借款 5,113 5,708 8,305 12,576 16,431 其他 6,910 8,606 6,009 1,738 -2,117 总负债 19,840 23,787 27,271 32,514 37,419 股本 3,715 3,715 3,715 3,715 3,715 储备 4,185 4,890 5,632 6,431 7,317 非控股权益 1,634 1,896 2,094 2,315 2,560 权益总额 9,534 10,501 11,441 12,461 13,592 现金流量表（百万人民币） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 1,593 2,642 4,484 4,494 5,139 除税前净利 744 1,204 1,441 1,611 1,791 折旧摊销 776 1,125 1,344 1,625 1,907 减：净营运资金增加 73 -44 887 274 307 其他 0 357 812 982 1,134 投资活动现金流 -3,609 -3,570 -7,016 -7,016 -7,016 资本性支出 -3,997 -3,508 -7,016 -7,016 -7,016 其他 388 -62 -