拟14.9亿元收购Sinclair，加强医美领域布局

华东医药（000963） 证券研究报告·公司研究·医药商业 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 拟14.9亿元收购Sinclair，加强医美领域布局 买入（维持） 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 27,832 31,750 35,978 40,956 同比（%） 9.7% 14.1% 13.3% 13.8% 归母净利润（百万元） 1,780 2,225 2,815 3,552 同比（%） 23.0% 25.1% 26.5% 26.2% 每股收益（元/股） 1.22 1.53 1.93 2.44 P/E（倍） 38.27 30.60 24.19 19.17 投资要点 事件：2018年8月29日，公司发布公告，公司与Sinclair签署了有约束力的要约协议，拟通过公司全资孙公司华东医美作为收购主体现金要约方式收购 Sinclair 全部股份，现金要约价格为32 便士/股，预计本次收购交易总额约为1.69亿英镑（约合人民币14.9亿元）。  Sinclair——专注医美产品领域，四大核心品种各具特色。Sinclair 是一家专注医美产品领域的专业化公司，核心产品包括美容线、长效微球、玻尿酸等，通过产品差异化产品组合，创造品牌影响力已覆盖全球50 多个国家和地区。2017年实现销售收入4530万英镑，核心品种主要包括Silhouette Soft（微创面部和颈部整形）、ELLANSé（新一代皮肤填充物）、PERFECTHA（最新一代双相透明质酸（'HA'）填充）、SCULPTRA/NEW-FILL（由PLLA制成的胶原刺激剂）等四大产品，其中SI LHOUETTE SOFT AND SI LHOUETTE INSTALIFT累计占比达到46.2%，PERFECTHA作为最新一代双相透明质酸（'HA'）填充剂，占整体收入20.7%。  加强医美领域布局，协同作用有望加快整合。华东宁波医药为国内医美产品销售领域领先企业，市场营销能力及行业地位突出，其全国总代的韩国LG 玻尿酸（伊婉）快速增长，2017年实现销售收入近7亿元，2018年上半年实现高速增长。公司凭借丰富的营销网络以及多年的经营沉淀，伊婉高速增长。通过并购Sinclair，公司有望进一步丰富医美领域产品线，加强医美业务实力，打造一个国际化医美平台，推动公司国际化发展战略进程。  盈利预测与投资评级：我们预计2018-2020年公司销售收入为317.50亿元、359.78亿元、409.56亿元，归属母公司净利润为22.25亿元、28.15亿元和35.52亿元，对应PE分别为30.6X、24.2X、19.2X。我们认为，医保目录调整以及药品招标将为公司药品带来放量，丰富的品种储备为公司将来发展提供发展潜力，公司作为浙江省医药流通区域性龙头企业，政策带来的医药商业整合受益显著。因此，我们维持“买入”评级。  风险提示：百令胶囊、阿卡波糖等一线产品推广低于预期；商业整合低于预期；二线品种科室推广等低于预期；基层渠道建设低于预期；研发进度低于预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 46.70 一年最低/最高价 30.00/53.21 市净率(倍) 7.58 流通A股市值(百万元) 60811.80 基础数据 每股净资产(元) 6.16 资产负债率(%) 44.78 总股本(百万股) 1458.17 流通A股(百万股) 1302.18 [Table_Report] 相关研究 1、《华东医药（000963）：业绩符合预期，工业板块高速增长，商业板块经营改善》2018-08-22 2、《华东医药深度报告：医保调整+基层放量维持公司业绩，致力研发拓宽未来发展空间》2018-05-11 [Table_Author] 2018年08月29日 证券分析师 全铭 执业证号：S0600517010002 021-60199793 quanm@dwzq.com.cn 证券分析师 焦德智 执业证号：S0600516120001 021-60199793 jiaodzh@dwzq.com.cn 研究助理 许汪洋 021-60199793 xuwy@dwzq.com.cn -29%-14%0%14%29%43%57%71%2017-082017-122018-042018-08华东医药 沪深300 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 事件： 2018年8月29日，公司发布公告，公司与Sinclair签署了有约束力的要约协议，拟通过公司全资孙公司华东医美作为收购主体现金要约方式收购Sinclair全部股份，现金要约价格为32便士/股，预计本次收购交易总额约为1.69亿英镑（约合人民币14.9亿元）。 2. 核心观点：拟14.9亿元收购Sinclair，加强医美领域布局 2.1. Sinclair：专注医美产品领域，四大核心品种各具特色 Sinclair是一家专注医美产品领域的专业化公司，业务涵盖从研发、生产、销售等全产业链，雇员超过200人，其核心产品包括美容线、长效微球、玻尿酸等，通过产品差异化产品组合，创造品牌影响力，产品已获得全球主要市场的认证和上市准入，在西欧、美国、巴西和韩国等国家和地区自营销售，并通过分销商遍及世界各地销售，已覆盖全球50多个国家和地区。2017年实现销售收入4530万英镑（约合人民币4亿元），同比增长约20%。 Sinclair拥有一系列差异化的互补美学技术，专注于胶原蛋白刺激。当前的产品主要围绕刺激胶原蛋白新生、皮肤紧致、以及皮肤填充物等。公司的产品追求有效性，高质量，持续时间长，满足自然外观和微创治疗的临床需求。 公司的核心品种主要包括Silhouette Soft、ELLANSé、PERFECTHA、SCULPTRA/NEW-FILL等四大产品。 表1：Sinclair主要产品列表 图片 名称 说明 SI LHOUETTE SOFT® AND SI LHOUETTE INSTALIFT® Silhouette Soft采用创新锥形技术，通过微创面部和颈部整形，将面部组织安全地提升到所需要部位，用于皮肤重新定位和收紧。刺激天然胶原蛋白的生成和提高皮肤质量， 通过患者的高满意度来建立价值。 ELLANSé® 新一代皮肤填充物，可以纠正皱纹和皱褶，还可以刺激自己的胶原蛋白生成，真正治疗面部衰老的根本原因。效果渐进、持久、自然。 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F PERFECTHA® 最新一代双相透明质酸（'HA'）填充剂，是一种量身定制的真皮填充剂，专为皱纹矫正，面部轮廓修复和体积修复而设计。提供了以前只能通过手术实现的恢复和增强的美学改善，但成本更低且恢复时间有限。 SCULPTRA®/NEW-FILL® 由PLLA制成的胶原刺激剂，用于渐进矫正。 数据来源：Sinclair官网，东吴证券研究所 四大产品占据公司营业收入，其中SI LHOUETTE SOFT AND SI LHOUETTE INSTALIFT累计占比达到46.2%，PERFECTHA作为最新一代双相透明质酸（'HA'）填充剂，占整体收入20.7%。 图1：Sinclair 2017年收入构成 数据来源：Sinclair官网，东吴证券研究所 2.2. 加强医美领域布局，协同作用有望加快整合 子公司华东宁波医药有限公司为国内医美产品销售领域领先企业，市场营销能力及行业地位突出，其全国总代的韩国LG玻尿酸（伊婉）快速增长，2017年实现销售收入近7亿元，2018年上半年实现高速增长，在医美领域积累了一定的市场运作及推广经验。 图2：华东宁波医药收入及净利润情况 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 数据来源：wind，东吴证券研究所 公司凭借丰富的营销网络以及多年的经营沉淀，伊婉高速增长。通过并购Sinclair，公司有望进一步丰富医美领域产品线，加强医美业务实力，打造一个国际化医美平台，推动公司国际化发展战略进程。 3. 盈利预测与投资评级： 我们预计2018-2020年公司销售收入为317.50亿元、359.78亿元、409.56亿元，归属母公司净利润为22.25亿元、28.15亿元和35.52亿元，对应PE分别为30.6X、24.2X、19.2X。。我们认为，医保目录调整以及药品招标将为公司药品带来放量，丰富的品种储备为公司将来发展提供发展潜力，公司作为浙江省医药流通区域性龙头企业，政策带来的医药商业整合受益显著。因此，我们维持“买入”评级。 4. 风险提示： 百令胶囊、阿卡波糖等一线产品推广低于预期；商业整合低于预期；二线品种科室推广等低于预期；基层渠道建设低于预期；研发进度低于预期。 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 华东医药三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 12793 15288 17134 20714 营业收入 27832 31750 35978 40956 现金 2505 3211 4224 5536 减:营业成本 20562 23110 25682 28756 应收账款 4885 5782 6305 7455 营业税金及附加 163 168 196 226 存货 3406 3889 4218 4859 营业费用 3729 4318 5015 5766 其他流动资产 1996 2405 2385 2863 管理费用 1068 1227 1404 1590 非流动资产 3194 3391 3579 3787 财务费用 47 6 -19 -54 长期股权投资 75 96 118 141 资产减值损失 26 46 51 52 固定资产 1977 2100 2229 2388 加:投资净收益 18 16 19 18 在建工程 201 229 249 263 其他收益 0 0 0 0 无形资产 610 640 664 676 营业利润 2341 2891 3668 4637 其他非流动资产 331 326 319 320 加:营业外净收支 -17 15 8 2 资产总计 15987 18679 20712 24501 利润总额 2324 2907 3677 4639 流动负债 6113 7300 7560 8792 减:所得税费用 436 545 690 871 短期借款 376 376 376 376 少数股东损益 109 136 172 217 应付账款 3452 4196 4304 5214 归属母公司净利润 1780 2225 2815 3552 其他流动负债 2285 2728 2880 3202 EBIT 2337 2874 3613 4535 非流动负债 1066 909 746 583 EBITDA 2617 3134 3911 4869 长期借款 992 836 672 510