长期增长仍未减退

香港结果审查8月15日公布的1H18业绩超出预期8月16日2018物业|房地产购买（保持）CIFI目标价：7.90港元价钱：HKD4.28长期增长保持不调暗市值： 42.34亿美元彭博股份代号：884 HK重申目标价为7.90港元的小盘股开发商的首选CIFI，目标价为7.80港元，较其18财年末ENAV的折让10.50港元（从10.40港元）保持25％的折让，还有85％的上涨空间。 在未来3-5年内，该行业的LT增长最快的公司之一； 我们喜欢其土地储备战略，丰富的可售资源和强大的风险管理，我们相信这将使CIFI到2020年跻身该行业的前十名； 我们认为，由于信贷和政策问题，该行业最近的调整提供了重新进入的机会。1H18业绩强劲核心净利润同比增长59％，比我们的预期高8％，以及公司盈利预警指导的同比增长50％。 GPM稳定在23.6％（vs 2H17的24.6％），而核心NPM为13.3％（vs 2H17的12.4％）。完善土地储备战略以减轻政策风险。管理层意识到一线城市住宅物业开发的严格政策控制和有限的增长潜力，因此改变了其策略，以专注于二线城市以及增加其在三线城市的渗透率为目标。从长远来看，管理层认为其大部分土地项目将集中在二线城市，而三线和一线城市将占约20％。分享资料平均每日成交额（港元/美元）125m / 16.0m52周低/高价（港元）4.00 - 7.53自由浮动 （％）34已发行股份（百万）7,606估计收益85%股东（％）林氏家族56.0平安资产管理9.6表现（％）年初至今1m 3m 6m 12m绝对（9.1）（10.3）（33.0）（36.1）1.7相对（0.4）（6.1）（20.7）（23.9）1.2资料来源：彭博社CIFI（884香港）土地储备，总建筑面积为4,040万平方米，相当于6,500亿元人民币的可售资源，足以满足未来三年的发展需求，同时保持17-20财年合同销售复合年增长率38.7％。往前走：i.2018财年：我们维持对1600亿元人民币的合同销售额的估计（比目标高出200亿元人民币，相当于同比增长54％）;ii.FY19F：计划将可售资源增加至4,500亿元人民币；基于50％的保守销售率，这意味着同比增长41％。CIFI的管理层致力于审慎的土地储备政策和具有竞争力的融资成本以及积极和战略性地追求增长。我们也喜欢管理层不利于风险，并计划放慢其在18Q3F的土地补充活动，这将导致净负债比率从1H18的88.8％减少。在该行业所有中小型企业中，CIFI的融资成本最低，为5.3％。重申目标价，新目标价为7.90港元基于与FY18F末期ENAV相同的25％折扣HKD10.50。我们将18/19 / 20F财年的盈利预测下调了1/0/4％，主要是由于平均售价控制政策带来的毛利率下降。我们还上调了收入预测，以反映CIFI房地产销售的强劲长期增长。下行风险是房地产竣工进度慢于预期。4.6 98300资料来源：彭博社分析师何东华CFA+852 2103 5888黄安琪+852 2103 9218请参阅本报告末尾的重要披露1体积17年8月2017年10月17年12月2月18日18年4月18年6月和10％。在土地储备渠道上，CIFI还主要依靠拍卖与 价钱关 相对于恒生指数（RHS）并购使它能够维持未来的资产周转率。7.6 1586.6 138未来房地产销售的可见增长路径。截至1H18年底，CIFI拥有一个5.6 118预测与估值16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼总营业额（人民币元）22,22431,82451,69770,16591,817报告净利润（元）2,8084,8286,3038,20810,737经常性净利润（CNYm）2,8244,0826,1018,20810,737经常性净利润增长（％）27.844.549.534.530.8经常性每股收益（人民币）0.420.580.861.161.52DPS（人民币）0.150.190.310.410.53经常性市盈率（x）8.906.514.363.242.48市净率（x）1.681.271.060.880.71股息收益率（％）4.05.08.310.814.1平均净资产收益率（％）20.226.927.529.731.7平均资产收益率（％）3.64.03.23.13.5净负债对权益（％）50.470.071.166.560.4我们与共识的每股收益（调整后）（％）18.323.834.0资料来源：公司数据，RHB CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露2财务展览财务模型更新于：2018-08-15。亚洲财务摘要16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼香港经常性每股收益（人民币）0.420.580.861.161.52属性每股收益（元）0.420.680.891.161.52CIFIDPS（人民币）0.150.190.310.410.53彭博884 HKBVPS（人民币）2.242.953.534.285.27购买加权平均调整后份额（m）6,7017,0827,0827,0827,082估值依据评估指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼较我们2018财年末的ENAV 10.5港元折让25％经常性市盈率（x）8.906.514.363.242.48市盈率（x）8.965.504.223.242.48关键驱动力市净率（x）1.681.271.060.880.71强劲的合约销售增长和GPM恢复FCF收率（％）6.6(20.1)4.36.621.7股息收益率（％）4.05.08.310.814.1主要风险EV / EBITDA（x）2.783.923.983.813.42土地成本可能激增EV / EBIT（x）2.793.923.993.823.42公司简介损益表（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼CIFI Holdings于2000年在上海成立，总营业额22,22431,82451,69770,16591,817于2012年11月上市。毛利5,6468,62114,02818,73224,304中国的中端住宅物业。目前，它在13个城市拥有业务并建立了土地储备 息税折旧摊销前利润4,1837,18111,22414,74118,985总建筑面积为2210万平方米。 CIFI也折旧及摊销(11)(13)(15)(17)(19)战略性经营合资项目与营业利润4,1727,16811,20914,72418,966格陵兰和亨德森置地（12 HK，NR）。净利息(297)110425682736来自联营公司和合资企业的收入1,0632,1063,2704,4705,877特殊收入-净额(100)65826900税前收益4,83710,04115,17319,87625,579税收(1,672)(3,893)(6,635)(8,707)(11,110)少数群体利益(357)(1,320)(2,235)(2,960)(3,732)经常性净利润2,8244,0826,1018,20810,737现金流量（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼营运资金变动(107)(4,148)(105)(7,008)(6,404)经营现金流量2,177(281)6,1562,2756,286资本支出(517)(5,072)(5,021)(524)(526)投资活动产生的现金流量(1,657)(4,859)(8,290)(4,993)(6,403)已付股息(1,005)(1,430)(2,206)(2,873)(3,758)筹资活动产生的现金流量4,93514,59824,258(7)(749)期初现金14,87420,32829,78751,91149,185现金净变化5,4559,45822,124(2,726)(866)期末余额现金20,32829,78751,91149,18548,319资产负债表16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼现金及等价物总计20,67729,78755,18552,45951,593有形固定资产7685657176总投资14,61223,02929,51635,36742,695其他资产合计2,8602,5732,5732,5732,573总资产88,480151,758239,101284,981337,390短期债务4,45711,82022,79523,65524,558长期债务总额24,93539,26763,36165,11566,975负债总额71,197121,335195,554230,345271,250股东权益14,98020,90425,00130,33637,315少数群体利益2,3039,51918,54724,30028,825权益总额17,28330,42243,54754,63666,140净债务8,71421,30030,97236,31139,939负债和权益总额88,480151,758239,101284,981337,390关键指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼收入增长（％）21.943.262.435.730.9经常性每股收益增长率（％）23.036.849.534.530.8毛利率（％）25.427.127.126.726.5营业EBITDA利润率（％）18.822.621.721.020.7净利润率（％）12.615.212.211.711.7股利支付率（％）35.829.635.035.035.0资本支出/销售额（％）2.315.99.70.70.6利息保障（x）7.8827.3227.0728.5634.38资料来源：公司数据，RHB CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露31H18业绩回顾图1：CIFI 1H18业绩与RHB预测资料来源：RHB收益变动预测图2：损益预测的变化资料来源：RHB CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露4图3：CIFI中期收益表摘要资料来源：RHB CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露5图4：CIFI年度损益表摘要资料来源：RHB评估与建议图5：CIFI的FY18F ENAV末期资料来源：RHB图6：CIFI的5年滚动ENAV频段资料来源：RHB CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露6图7：中国房地产-过去10年的ENAV折扣区间资料来源：RHB同行比较图8：同行估值比较表一注：*价格为2018年8月15日**在RHB覆盖范围内资料来源：RHB，Bloomberg CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露7图9：同行估值比较表二资料来源：RHB，彭博社 CIFI香港业绩回顾2018年8月16日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露8 最终用户的关注有助于实现较高的通过...渠道贩卖 土地成本激增率 专注于最终用户需求，与其快速的资产周转模型相符。一级和一些热门的二级城市 1级城市的房地产市场 某些二三线城市的升级潜力 上市时间相对较短 依赖几个主要城市的合同销售SWOT分析推荐表9 建议和目标价8765432收盘价资料来源：RHB，彭博社8月13日至11月14日2月16日至6月17日资料来源：RHB，彭博社购买中性卖交易购买得到好处没有评分呐2.202.102.202.502.703.104.405.007.80日期建议目标价价钱2018-03-15购买7.807.202017-08-10购买5.004.362017-08-09购买4.404.382017-07-28购买4.404.022017-03-0