产品及营销改善推升营收，库存持续优化保证利润增速

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年08月21日 公司研究●证券研究报告 太平鸟（603877.SH） 动态分析 产品及营销改善推升营收，库存持续优化保证利润增速 事件 8月20日，太平鸟发布2018年半年报：公司上半年实现营业收入31.69亿元，同比增长12.41%，实现归母净利润1.97亿元，同比增长115.31%；EPS为0.41元，较去年同期提升0.21元。其中，二季度营收14.32亿元，同比增长9.99%；归母净利0.64亿元，同比增长87.51%；EPS为0.13元。 投资要点  产品及营销改善推升公司营收，库存持续优化保证上半年利润增速：2018上半年，公司实现营业收入同比增长12.41%至31.69亿元。分季度看，公司Q1、Q2营收同比增长分别为14.49%、9.99%。上半年，公司产品优化及营销加强不断强化会员体系，推动整体营业收入稳健增长。截止今年6月末，公司全品牌有效会员人数已超1500万人，同比增长28.46%，会员贡献零售额21.01亿元，同比增长45.66%，占总零售额比例约39.45%，同比提升8.34pct。 净利润端，公司上年度库存清理卓有成效，截止2017年末，库龄1年以内库存商品账面金额占比约为50.66%，较2016年末的43.03%提升7.63pct，库龄结构有所改善。公司库龄结构较好，使上半年存货计提减值低于去年同期水平，叠加销售收入增长的规模效应，整体净利率大幅提升带动归母净利快速增长。  线下渠道增速回升，直营渠道营收较快增长：分品牌看，上半年，太平鸟男装及女装增速表现分化，女装增速仅5.9%，增速较去年同期降低1.46pct，而男装增速达20.07%，增速较去年同期提升12.51pct，推动整体营收上行。分渠道看，上半年线下渠道增速均有提升，线上渠道仍保持最快增速，购物中心店、百货商场店、网络销售、街边店分别实现零售增长27.52%、10.33%、29.11%与-7.59%。分直营加盟来看，上半年直营渠道门店数量占比约31%，而线上线下合计直营渠道营收已达品牌服饰运营业务的74.12%，直营渠道营收占比明显提升。  净利率同比明显提升，存货及其占比继续改善：盈利能力方面，毛利率保持平稳，费用率控制良好，资产减值损失占比减少，最终净利率较去年同期明显提升：毛利率方面，太平鸟男装毛利率上行无法覆盖女装、童装毛利率下行幅度，上半年公司销售毛利率较去年同期略减0.39pct至55.77%。销售规模扩大推动销售费用率较去年同期减少1.18pct至37.90%，人员薪酬增加使管理费用率同比提升0.39pct至9.49%，而资产减值损失占营收比例较去年同期减少2.24pct至3.87%，最终上半年净利率较去年同期提升2.84pct至6.06%，上半年净利率明显高于去年同期水平。 存货方面，上半年存货环比降低，占营收比例同比降低，存货情况继续改善：上年度公司库存清理见效，存货库龄结构较好，带动整体运营状况改善。截止6月末，公司存货较去年末环比减少8.43%，占营收比例较去年同期减少1.80pct至52.82%，整体存货情况继续改善，为未来业绩增长铺平道路。 纺织服装 | 休闲快时尚III 投资评级 买入-A(维持) 股价(2018-08-20) 24.20元 交易数据 总市值（百万元） 11,638.56 流通市值（百万元） 4,810.14 总股本（百万股） 480.93 流通股本（百万股） 198.77 12个月价格区间 23.54/38.40元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -19.61 -11.02 17.16 绝对收益 -22.29 -26.51 -0.29 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 吴雨舟 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 太平鸟：女装男装回暖，线上持续增长，轻装上阵有望继续稳步增长 2018-04-25 太平鸟：控股太平鸟巢抢占时尚家居先机，品牌、业务协同促进业绩增长 2018-01-31 太平鸟：携手阿里，新零售战略合作促线上线下齐发展 2017-09-22 太平鸟：品牌外延空间较大、股权激励业绩目标高 2017-07-28 太平鸟：股权激励提升团队积极性，高业绩标准彰显信心 2017-07-05 -20%-10%0%10%20%30%40%50%2017!-082017!-122018!-04太平鸟 休闲快时尚 上证指数 动态分析/休闲快时尚 http://www.huajinsc.cn/ 2 / 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分  投资建议：太平鸟是我国中档休闲服饰龙头之一，上半年公司持续优化门店结构及质量，轻装上阵实现净利率快速提升，实现较快业绩增长。下半年，公司计划进行门店扩张，有望推动收入利润持续增长。 我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.36、1.78和2.16元。净资产收益率分别为17.5%、20.6%和22.2%。近期公司股价有所调整，目前约为2018年对应EPS的18倍，维持“买入-A”建议。  风险提示：下半年外延扩张或不及预期；市场竞争加剧或致毛利率下滑；部分品牌增长不及预期。 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 6,320.4 7,141.7 8,398.1 9,978.0 11,807.2 同比增长(%) 7.1% 13.0% 17.6% 18.8% 18.3% 营业利润(百万元) 439.7 555.5 855.5 1,122.5 1,361.8 同比增长(%) -31.0% 26.3% 54.0% 31.2% 21.3% 净利润(百万元) 427.5 456.3 651.7 855.4 1,038.1 同比增长(%) -20.2% 6.7% 42.8% 31.3% 21.4% 每股收益(元) 0.89 0.95 1.36 1.78 2.16 PE 27.2 25.5 17.9 13.6 11.2 PB 5.8 3.5 3.1 2.8 2.5 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 动态分析/休闲快时尚 http://www.huajinsc.cn/ 3 / 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、产品及营销改善推升公司营收，库存持续优化保证上半年利润增速 ............................... 4 二、线下渠道增速回升，直营渠道营收较快增长 .................................................. 4 三、净利率同比明显提升，存货及其占比继续改善 ................................................. 6 四、投资建议 ............................................................................... 7 五、风险提示 ............................................................................... 7 图表目录 图1：太平鸟营业收入及其增长 .................................................................. 4 图2：太平鸟归母净利及其增长 .................................................................. 4 图3：太平鸟分季度营业收入及其增长 ............................................................ 4 图4：太平鸟分季度归母净利及其增长 ............................................................ 4 图5：太平鸟分品牌营业收入（百万元） .......................................................... 5 图6：太平鸟分品牌营业收入增长 ................................................................ 5 图7：太平鸟分渠道零售额（百万元） ............................................................ 5 图8：太平鸟分渠道零售额增速 .................................................................. 5 图9：太平鸟直营加盟营业收入（百万元） ........................................................ 6 图10：太平鸟直营加盟营业收入增速 ............................................................. 6 图11：太平鸟销售毛利率 ....................................................................... 6 图12：太平鸟销售净利率 ....................................................................... 6 图13：太平鸟期间费用情况 ..................................................................... 7 图14：太平鸟存货及其占比 ..................................................................... 7 图15：太平鸟资产减值情况 ..................................................................... 7 图16：太平鸟分季度资产减值情况 ............................................................... 7 动态分析/休闲快时尚 http://www.huajinsc.cn/ 4 / 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、产品及营销改善推升公司营收，库存持续优化保证上半年利润增速 2018上半年，公司实现营业收入同比增长12.41%至31.69亿元。分季度看，公司Q1、Q2营收同比增长分别为14.49%、9.99%。上半年，公司产品优化及营销加强不断强化会员体系，推动整体营业收入稳健增长。截止今年6月末，公司全品牌有效会员人数已超1500万人，同比增长28.46%，会员贡献零售额21.01亿元，同比增长45.66%，占