2018半年报点评：“生态+文旅”双核提速，将持续驱动业绩超预期增长

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 “生态+文旅”双核提速，将持续驱动业绩超预期增长 ——岭南股份（002717）2018半年报点评 2018年08月20日 推荐/首次 岭南股份 财报点评 郑闵钢 分析师 执业证书编号：S1480510120012 zhengmgdxs@hotmail.com 010-66554031 事件： 公司于2018.8.17发布2018半年报。2018年上半年公司实现营业收入35.5亿元，同比增加111.9%；实现归母净利润3.9亿元，同比增加93.1%。其中Q2收入同比增加122.3%，归母净利润同比增加96.1%；扣非归母同比增加97.7%。 表1: 公司分季度财务数据 指标 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入（百万元） 923.51 517.68 1159.69 876.66 2224.71 976.77 2577.82 增长率（%） 19.98% 28.37% 75.43% 51.19% 140.90% 88.68% 122.28% 毛利率（%） 34.83% 31.55% 29.29% 32.37% 26.37% 28.90% 25.86% 期间费用率（%） 11.60% 19.75% 11.21% 17.20% 13.09% 19.57% 10.16% 营业利润率（%） 10.38% 10.84% 15.54% 14.18% 11.10% 10.71% 13.94% 净利润（百万元） 87.90 46.11 153.11 105.29 213.16 87.07 306.82 增长率（%） 71.09% 61.51% 104.42% 50.68% 142.50% 88.82% 100.40% 每股盈利（季度，元） 0.21 0.12 0.37 0.25 0.49 0.20 0.30 资产负债率（%） 50.12% 46.70% 54.28% 58.18% 65.88% 66.33% 69.92% 净资产收益率（%） 3.30% 1.70% 5.38% 3.56% 5.72% 2.26% 7.48% 总资产收益率（%） 1.65% 0.90% 2.46% 1.49% 1.95% 0.76% 2.25% 资料来源：公司公告、东兴证券 观点： 1. 有效落实“生态+文旅”双核战略，加速获取PPP项目，持续驱动业绩超预期增长。  公司2018H1业绩超预期增长。营收35.5亿，YOY+111.9，归母净利润3.9亿，YOY+93.1%，主要原因系公司各项业务订单充足，逐步释放推动收入持续增长，且上年同期未包含新港永豪损益项目。  两大核心业务板块均有大幅增长。生态业务方面，水务水环境实现营收15.14亿，同比大幅增长388.15%。生态修复实现营收13.56亿，同比增长34.25%；文旅业务方面，实现营收6.84亿，同比大幅增长91.65%，恒润科技基本完成全年业绩承诺，德马吉基本完成全年业绩承诺的七成；  加速获取PPP项目，高订单收入比保障未来业绩。公司于2016.9承接首单PPP项目，2016/2017/2018H1中标PPP业务量分别为11亿/38亿/70亿，呈加速态势，当前累计在手PPP项目共计19个、总额约119亿，占2017全年收入比高达2.5倍，有力支撑未来业绩。公司预告1-9月业绩继续大幅增长60-100%； 东兴证券财报点评 岭南股份（002717）：“生态+文旅”双核提速，将持续驱动业绩超预期增长 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES2. 积极外延内拓夯实业务基本面。  增资强化生态环境业务优势。公司上半年增资取得了高新技术企业、中科院院士专家工作站北京本农科技发展有限公司70%的股权，补齐公司在土壤修复、矿山治理等领域的重要一环，提升业务综合竞争力；  收购水务资产贡献业绩。公司2017 年收购北京市新港永豪水务工程有限公司75%股权，完善公司水生态综合治理产业，新港永豪2018H1贡献业绩3671万；  持续完善文旅产业链布局并取得业务突破。公司于2015 年收购了上海恒润数字科技有限公司，正式涉足文化旅游产业；于2016年收购德马吉国际展览有限公司，持续完善了文化旅游产业链布局；文旅业务方面，。文化旅游业务持续发力，取得新的突破，公司取得“国家4A景区”、“中国历史文化名镇”、“中国特色小镇”广西贺州黄姚古镇的景区合作开发运营权，这是公司在文旅板块首个投资、运营一体化的大型旅游项目。 3. 费率控制得当、毛利率水平下降致整体盈利水平稳中有降。  报告期内期间费率控制平稳，有所下降。二季度期间费率仅10.16%环比显著下降约9.4个百分点，2018H1期间费率12.75%，较2017H1及全年分别降低1.1和1.4个百分点。主要原因在于业务快速扩张后规模效应开始显现，比重最大的管理费用增幅较整体业绩增幅并不明显。2018H1管理费占期间费比例66%，在营收增长112%的背景下仅增加约36%；  报告期内毛利率水平显著下降，致使整体盈利水平下降。公司2018H1文旅、生态修复、水务水环境三项业务毛利率分别为43.35%/23.45%/22.07%，较上年同期变化分别为+4.2pct/-2.4pct/-10.9pct，其中水务业务毛利率水平下滑显著，判断主要原因为新增新港永豪资产板块，营业成本有所增加。上半年整体毛利率26.7%，较2017H1及全年分别降低3.3和2.1个百分点。整体净利率11.1%较去年同期的11.9%稳中有降，较2017全年提升了仅0.3个百分点； 4. 成功发行可转债、回款改善经营现金流，充分抵御PPP业务带来的投资现金大幅流出。  报告期内公司经营性现金流显著改善，净流出1.9亿，较去年同期净流出5.6亿大幅降低，系公司加强回款力度，其中仅南雄公司就回收了单笔2.6亿元的进度款；  报告期内公司投资性现金流出9亿，较去年同期0.5亿有大幅增加，系PPP项目公司前期费用支出增加及支付收购子公司股权款所致。公司大举进军PPP领域一方面推动业绩高位增长，另一方面致使公司资金投入增多，资产负债率逐季攀升，由2017年中54%至当前70%，共计提升近16个百分点；  公司于2018.8.20公告成功发行规模6.6亿可转债，公司于2018.8.20公告成功发行规模6.6亿可转债，结合报告期末货币资金约13.4亿，当前在手现金合计接近20亿规模。我们认为公司积极融资和回笼资金能够有效抵御PPP业务快速开展所带来的资金面压力挑战。 结论： 报告期内，公司有效落实“生态+文旅”双核战略，并加速获取PPP项目，持续驱动业绩超预期增长，当前在手订单充沛充分保障未来业绩。公司持续完善核心业务产业链布局以夯实业务基本面，期间费率控制得当，新增资产致水务业务毛利率有所下降，使整体利润率稳中有降。我们认为公司成功发行可转债、积极回款回笼资金能够有效抵御PPP业务快速开展所带来的资金面压力挑战。预计公司2018年-2020年营业收入分别为95.54亿元、123.85亿元和155.12亿元；每股收益分别为0.92元、1.12元和1.37元，对应PE分别为10.7X、8.8X和7.2X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 东兴证券财报点评 岭南股份（002717）：“生态+文旅”双核提速，将持续驱动业绩超预期增长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES表2：公司财务指标预测 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,567.70 4,778.74 9,553.55 12,385.25 15,511.75 增长率（%） 35.94% 86.11% 99.92% 29.64% 25.24% 净利润（百万元） 261.23 517.67 929.07 1,136.38 1,387.04 增长率（%） 54.99% 98.17% 79.47% 22.31% 22.06% 净资产收益率（%） 9.81% 14.06% 18.95% 19.68% 20.32% 每股收益(元) 0.67 1.23 0.92 1.12 1.37 PE 14.67 7.99 10.70 8.75 7.17 PB 1.53 1.18 2.03 1.72 1.46 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 表3：公司主营业务分析 单位：亿元 本报告期 上年同期 同比增长 变动原因 营业收入 35.55 16.77 111.91% 主要系本报告期各项业务订单充足，收入持续增长且上年同期未包含新港永豪损益项目所致。 营业成本 26.06 11.74 121.88% 主要系本报告期各项业务持续增长，相应的成本支出增加且上年同期未包含新港永豪损益项目所致。 销售费用 0.76 0.07 998.59% 主要系报告期内公司规模持续扩大，同时销售部门规模扩大，相应的人工薪酬、业务差旅费、投标服务费等相应增加 管理费用 2.97 2.18 36.25% 主要系报告期内公司规模持续扩大，相应的人工薪酬、办公费用、研发支出等也相应增加；上年同期未包含新港永豪损益项目所致 财务费用 0.79 0.07 1020.46% 主要系本期业务规模扩张，借款增加导致相应的利息费用增加所致 所得税费用 0.71 0.39 81.12% 主要系报告期内利润增长，相应计提的所得税增加；上年同期未包含新港永豪损益项目所致 研发投入 1.20 0.58 106.09% 主要系公司加大了对生态治理技术及文创高科技技术科研开发的 东兴证券财报点评 岭南股份（002717）：“生态+文旅”双核提速，将持续驱动业绩超预期增长 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES投入 经营活动产生的现金流量净额 -1.86 -5.60 66.80% 主要系业务扩张，销售商品、提供劳务收到的现金流量金额增加所致 投资活动产生的现金流量净额 -8.94 -0.52 -1614.65% PPP项目公司前期费用支出增加及支付收购子公司股权款所致 筹资活动产生的现金流量净额 13.44 4.53 196.89% 主要系本期业务规模扩张，对资金需求增加，长短期借款及售后回租借款增加所致 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 风险提示：市场竞争风险、业务整合和管理风险、PPP项目执行不达预期 表4: 公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 3179 6840 11535 15608 20151 营业收入 2568 4779 9554 12385 15512 货币资金 453 1030 1553 2219 2875 营业成本 1841 3405 7051 9172 11502 应收账款 994 1593 3206 4360 5279 营业税金及附加 35 4 70 51 89 其他应收款 99 341 681 883 1106 营业费用 13 22 164 134 217 预付款项 16 38 179 271 411 管理费用 354 609 940 1339 1601 存货 1270 3415 6239 7880 10532 财务费用 -4 43 145 253 36