国债期货周报：期债短期回调震荡，维持中期上行趋势

金融衍生品研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 1 页 共 10 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 期债短期回调震荡，维持中期上行趋势 近期报告： 王洋  021-52131127  wangyang015040@gtjas.com 证书编号：Z0011108 投资要点：  上周现券市场：中长端收益率窄幅震荡、曲线陡峭化修复。在风险情绪主导的“存量博弈”格局下，中长端收益率先下后上、破局发力，而短端收益率则在流动性供给充裕带动货币市场利率中枢显著下移的影响下而显著下行。货币政策趋松的预期已经逐步证实，货币市场利率中枢下移和波动预期稳定有利于债市恢复“套息交易”机制，但是短端利率中枢再下一个台阶的概率较低；目前债市面临“宽货币、紧信用、紧财政、宏观稳杠杆、结构去杠杆”的宏观组合，关注6月份和二季度经济增长和货币信贷数据，以检验经济增长边际下行预期是否提供中长端收益率或面临下行破局的契机。本期银行间国债收益率不同期限普遍下行；各关键期限品种平均跌13.96BP。其中，5年期品种下行2.65BP，10年期品种上行5.03BP。  上周国债期货：冲高回落。任何风险情绪冲击带来的期债波动只是扰乱了节奏而改变不了中长期趋势，新一轮上行空间已经打开，回踩确认稳定后，期债或将回升至2016年底至2017年一季度“债灾”价位区间（五债为98.730元至99.520元，十债为96.080元至97.450元）。继续建议优选相应合约的活跃可交割券进行做多基差的套利操作；从期债估值收益率角度来看，短期内期债或陡峭化修复是由于跨品种价差通道重心趋于下移，若长端收益率破局下行，10年期收益率或领跌于5年期，那么做平收益率曲线仍然是优选策略；跨期套利方面，从基差定价角度衡量，推荐“做多TF/T1812、做空TF/T1809”。结算价统计，上周5年期国债期货主力合约TF1809下跌0.20%，10年期国债期货主力合约T1809下跌0.37%。  本周重点关注：“利率走廊”中枢下移且预期稳定或有助于“套息交易”。在央行明确“流动性合理充裕”政策基调之下，市场的流动性预期维持平稳，2017年侵蚀套息交易空间的情况就会被逆转，稳定的货币市场拆借率有利于中长端收益率稳定下行。  本周观点与策略：期债或短期回调震荡。从技术图形来看，主力合约T1809回补跳空留下的缺口，并且回踩前期震荡区间上沿至4月18日高点之间的价位区间，回踩确认是较好的介入做多良机，日线级别KDJ指标发散向下，MACD绿色动能指标初显。TF1809支撑位97.920元，阻力位98.390元；T1809支撑位95.180元，阻力位95.900元。 2018.07.09 金融衍生品研究 国债期货周报 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 金融衍生品研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 2 页 共 10 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 1. 国债期现行情 表1 国债期货各合约周成交持仓情况（价格单位：元；持仓/成交单位：手） 合约代码 周开盘价 周最高价 周最低价 周收盘价 涨跌 周成交量 周持仓量 持仓变化 周末结算价 TF1809 98.390 98.625 98.115 98.190 -0.200 30465 19579 -1558 98.205 TF1812 98.430 98.625 98.205 98.225 -0.205 191 830 89 98.230 TF1903 0.000 0.000 0.000 97.620 97.620 0 0 0 98.300 小计 30656 20409 -1469 合约代码 周开盘价 周最高价 周最低价 周收盘价 涨跌 周成交量 周持仓量 持仓变化 周末结算价 T1809 95.960 96.205 95.470 95.605 -0.355 173989 61411 -484 95.615 T1812 96.000 96.260 95.570 95.700 -0.300 909 830 -57 95.680 T1903 0.000 96.220 95.575 95.675 95.675 7 7 1 95.675 小计 174905 62248 -540 资料来源：中国金融期货交易所 现券市场中长端收益率窄幅震荡、曲线陡峭化修复。上周影响债券收益率波动的因素错综多变：金融稳定发展委员会首次会议明确“流动性合理充裕”的基调和“结构性去杠杆”的立场、7月5日定向降准投放约7000亿元流动性、人民币汇率绝地反击、贸易摩擦等中长期不确定性加剧了风险情绪的博弈、股票和债券重现“跷跷板”效应等不一而足。在风险情绪主导的“存量博弈”格局下，中长端收益率先下后上、破局发力，而短端收益率则在流动性供给充裕带动货币市场利率中枢显著下移的影响下而显著下行。债券收益率曲线陡峭化修复：10年-1年期期限利差修复扩张至50.51BP；其中10年-5年期期限利差扩张至20.17BP，5年-1年期期限利差扩张至30.34BP。货币政策趋松的预期已经逐步证实，货币市场利率中枢下移和波动预期稳定有利于债市恢复“套息交易”机制，但是短端利率中枢再下一个台阶的概率较低；目前债市面临“宽货币、紧信用、紧财政、宏观稳杠杆、结构去杠杆”的宏观组合，在当前货币政策周期性差异和通胀预期摇摆不定的条件下，继续看好债券市场步入“牛平”下半场的格局，关注6月份和二季度经济增长和货币信贷数据，以检验经济增长边际下行预期是否提供中长端收益率或面临下行破局的契机。本期银行间国债收益率不同期限普遍下行；各关键期限品种平均跌13.96BP。其中，5年期品种下行2.65BP，10年期品种上行5.03BP。 国债期货冲高回落。在风险情绪的助推下，期债上周再度出现上行的跳空缺口且收录一年来的新高，但是后期在股债“跷跷板”效应的影响下冲高回落，不但回补了跳空缺口，而且回踩了4月中旬至6月中旬所构筑的震荡区间上沿至4月18日高点（五债为97.980元至98.315元，十债为95.393元至95.775元）之间的价位区间，任何风险情绪冲击带来的期债波动只是扰乱了节奏而改变不了中长期趋势，新一轮上行空间已经打开，回踩确认稳定后，期债或将回升至2016年底至2017年一季度“债灾”价位区间（五债为98.730元至99.520元，十债为96.080元至97.450元）。从当前的基差走势来看，以18009和180004测度TF/T1809和TF/T1812合约基差显示：现券在交易需求的带动下强于期债，以2018年新发可交割券度量的五债和十债基差继续扩张，且偏短端的五债基差表现强于十债，显示短期限溢价回落的显著影响。鉴于1812合约将是中金所今年修改可交割券范围生效的第一个合约，新券和1812合约基差回归无套利区间是定价价值使然，若债券短期牛市格局不变且期债需回踩确认支撑，1809合约和新券之间的基差或继续上行，这将是7月份主力合约移仓换月之前仅有的少数的制度性做多基差的套利机会，继续建议优选相应合约的活跃可交割券进行做多基差的套利操作；从期债估值收益率角度来看，上周五债-十债跨品种价差扩张至2.585元，期债与现券同步陡峭化修复，但是T与TF跨品种价差继续围绕中轨震荡，这与5月份趋势性做陡曲线显著不同，短期内期债或陡峭化修复是由于跨品种价差通道重心趋于下移，若长端收益率破局下行，10年期收益率或领跌于5年期，那么做平收益率曲线仍然是优选策略；跨期套利方面，从基差定价角度衡量，推荐“做多TF/T1812、做空TF/T1809”。结算价统计，上周5年期国债期货主力合约TF1809下跌0.20%，10年期国债期货主力合约T1809下跌0.37%。 截止7月6日，5年期活跃CTD券为160006.IB，IRR为1.73%，10年期活跃CTD券为160023.IB，IRR为2.70%，目前R007约4%，无正向期现套利机会。 金融衍生品研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 3 页 共 10 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 图1 5年期国债期货基差走势 图2 5年期国债期货跨期价差走势 资料来源：Wind、国泰君安期货金融衍生品研究所 资料来源：Wind、国泰君安期货金融衍生品研究所 图3 10年期国债期货基差走势 图4 10年期国债期货跨期价差走势 资料来源：Wind、国泰君安期货金融衍生品研究所 资料来源：Wind、国泰君安期货金融衍生品研究所 图5 主要可交割标的券走势图（%） 图6 国债期货跨品种套利 资料来源：Wind、国泰君安期货金融衍生品研究所 资料来源：Wind、国泰君安期货金融衍生品研究所 2. 一周回顾 2.1 宏观经济与政策 【制造业或进入主动去库存阶段】7月2日公布的6月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）录得51.0，较上月略降0.1个百分点，连续13个月处于扩张区间，显示制造业继续小幅改善。这一走势与国家统计局00.10.20.30.40.50.60.72018-05-242018-05-262018-05-282018-05-302018-06-012018-06-032018-06-052018-06-072018-06-092018-06-112018-06-132018-06-152018-06-172018-06-192018-06-212018-06-232018-06-252018-06-272018-06-292018-07-012018-07-032018-07-05TF1809基差TF1812基差-0.04-0.0200.020.040.060.080.10.120.140.162018-05-242018-05-262018-05-282018-05-302018-06-012018-06-032018-06-052018-06-072018-06-092018-06-112018-06-132018-06-152018-06-172018-06-192018-06-212018-06-232018-06-252018-06-272018-06-292018-07-012018-07-032018-07-05TF1809基差-TF1812基差00.20.40.60.811.21