www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 债券市场简评 2018年06月25日 [table_main] 宏观点评报告模板 降准缓解流动性风险 分析师： 刘丹 ：（8610）66568482 ：liudan _yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050003 1．事件 中国人民银行决定，从2018年7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。并支持“债转股”和小微企业融资。 2．我们的分析与判断 （一）. 缓解市场流动性紧张导致的债务违约压力 上半年债务违约加速与紧信用环境下企业融资渠道受阻有关。违约频发导致市场风险偏好进一步下降，债券市场5月以来债券市场融资大幅下降，从而影响企业进一步融资，进一步增加企业违约风险。因此上半年，利率债下行大概40bps,但信用债信用利差大幅上行。降准有利于缓解市场流动性紧张导致的债务违约压力。 （二）降准缓解中美贸易战升级导致的市场悲观预期 中美贸易战引发经济悲观预期，从股票市场来看，企业盈利预期修正，股市连续下跌。股市连续下跌导致上市公司股票质押融资被动平仓，杠杆资金被动爆仓引发股市进一步下跌，流动性风险加剧金融市场不稳定性。降准有利于缓解市场悲观预期，缓解市场流动性风险导致的金融不稳定性。 （三）缓解现金流恶化较迅速行业信用风险，平稳经济增长 实体经济层面，降准有利于缓解部分杠杆率过高，现金流恶化迅速的行业信用风险，体现比较明显的是房地产行业和基建领域，由于政策约束房地产、地方政府平台融资，相关行业现金流恶化明显。降准将缓解行业信用风险，并平稳经济增长。 （四）加大对小微企业的扶持 至于对小微企业的扶持，解决小微企业融资难融资贵问题，降准对于小微企业的扶持能够起到一定的作用。小微企业融资难融资贵问题一直是大水漫灌才能够获益，流动性紧缩，融资环境最先恶化的就是小微企业融资。虽然降准结构性针对小微企业进行扶持，但银行在衡量风险收益的情况下，对小微企业的贷款增加仍会谨慎，更应该通过加强建设专门为小微企业服务的的微观金融生态系统，通过扶持包括资信、担保、小贷、担保基金等加大对小微企业的扶持。 3. 结论 降准将体现为信用扩张，利率债下行空间有限：目前信用债信用风险溢价一部分体现的是流动性悲观预期导致的流动性风险溢价，是可以通过流动性改善缓解的。从收益率角度来看，房地产行业由于土地购置消耗现金流，行业开发投资融资缺口较大，信用风险溢价较高，后续或将有所下降，将体现出一定程度的信用扩张。利率债下行或一步到位，随着信用扩张，利率债下行幅度有限。我们认为10年期国债波动区间3.5-3.8%。 降准同时避免推升泡沫，加快改革才是解决之道：降准缓解国内流动性紧张，缓解债务风险的同时，需避免对房地产需求端的刺激政策推升地产泡沫风险。在国际流动性收紧，货币供给约束较强的情况下，金融服务实体经济仍需依赖财政改革、僵尸企业处置、房地产长效机制建立等改革措施推进，在此过程中，货币供给仍具有强内生性。 债券市场简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 作者介绍 刘丹，债券分析师，北京大学中国经济研究中心经济学博士后。2010年7月就职于中国华融，2011年6月加入中国银河证券研究部至今，从事利率债、信用债、利率互换定价与投资策略等研究工作。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 债券市场简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。 银河证券版权所有并保留一切权利。 联系 [table_contact] 中国银河证券股份有限公司 研究部 机构请致电： 深圳市福田区福华一路中心商务大厦26层 深广地区：詹 璐 0755-83453719 zhanlu@chinastock.com.cn 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 海外机构：李笑裕 010-83571359 lixiaoyu@chinastock.com.cn 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 北京地区：王婷 010-66568908 wangting@chinastock.com.cn 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 海外机构：舒英婷 010-66561317 shuyingting@chinastock.com.cn 上海浦东新区富城路99号震旦大厦15楼 上海地区：何婷婷 021-20252612 hetingting@chinastock.com.cn 公司网址：www.chinastock.com.cn