敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年05月22日 中小盘研究 CDR系列七：存托凭证登记结算业务框架确定 ——中小盘IPO专题 伐谋-中小盘IPO专题 孙金钜（分析师） 陆忆天（联系人） 021-68866881 sunjinju@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010002 021-68865595-203 luyitian@xsdzq.cn 证书编号：S0280118050001 事件：2018年5月21日，中国证券登记结算有限公司（以下简称中证登）发布《存托凭证登记结算业务细则（公开征求意见稿）》，以下简称《细则》，以“总则”、“证券账户、登记与存管”、“清算交收”、“附则”四章共28条确定了CDR的登记结算业务框架，并为“沪伦通”预留制度空间。  中证登发布CDR登记结算业务细则，进一步明确CDR与股票性质类似。《细则》从基本原则、适用范围、证券账户、违约处置方法、结算备付金账户五个方面明确CDR的登记结算业务框架建立在A股普通股的相应业务基础之上，指出CDR的业务以现行A股业务管理办法为参照，投资者需以A股账户进行CDR的认购交易，这是在继《存托凭证发行与交易管理办法》（征求意见稿）、CDR纳入《证券发行与承销管理办法》范围之后，监管机构进一步明确CDR与股票性质类似。  一份协议：CDR的存托机构需与中证登签订证券登记与服务协议。《细则》规定存托机构需要与中证登签订证券登记与服务协议，并在上市交易前提交存托协议、证监会批复文件、证券登记申请等必要材料进行初始登记，这预示着CDR虽然与股票性质类似，但依然作为一种新的投资券种出现，中证登作为登记结算机构，将就其与普通股票区别点（如CDR涉及存托凭证与基础证券的转换问题）推出相应的配套管理办法。  两个结算原则：实施分级结算，且结算与相关资金收付以人民币完成。（1）CDR实施分级结算：分级结算指中证登与结算参与人（证券公司等）进行资金和证券的法人结算，即一级结算，中证登与结算参与人存在直接法律关系；结算参与人（证券公司等）进一步与投资者进行二级结算，结算参与人与投资者存在直接法律关系。分级结算体现了“两段式”法律关系，中证登与投资者不存在直接法律关系，分级结算确保CDR大规模的交易和金额结算能够有效完成。（2）中证登负责的CDR结算与相关资金收付均以人民币作为结算货币。  若干细节：CDR结算费用将参照ADR以份数收取，并为境外发行存托凭证留下制度空间。（1）《细则》规定CDR登记结算费用收取原则比照A股设定，但在A股中以面值计费的项目，将参照ADR（美国存托凭证）更改为按份数收取。此外，《细则》指出暂不对CDR计提证券结算风险基金。（2）《细则》确定发行境外存托凭证的业务规定，为“沪伦通”留下制度空间，存托凭证有较大可能成为“沪伦通”的实现手段。（3）由于现阶段CDR质押登记依据并不明确，如《物权法》在可出质权利类型中并未列出存托凭证，中证登暂不办理CDR的质押登记业务。  风险提示：宏观经济风险、政策落实不达预期 相关报告 《CDR系列六：“独角兽”的融资与估值研究》2018-05-15 《CDR系列五：CDR发行细则初现端倪》2018-05-13 孙金钜（分析师）：021-68866881 证书编号：S0280518010002 邮箱：sunjinju@xsdzq.cn 任浪（分析师）：021-68865595-232 证书编号：S0280518010003 邮箱：renlang@xsdzq.cn 吴吉森（联系人）：021-68865595-205 证书编号：S0280118020006 邮箱：wujisen@xsdzq.cn 黄泽鹏（联系人）：021-68865595-202 证书编号：S0280118010039 邮箱：huangzepeng@xsdzq.cn 中小盘研究团队 2018-05-22 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 1、 《细则》进一步明确CDR与股票性质类似 2018年5月21日，中国证券登记结算有限公司（以下简称中证登）发布《存托凭证登记结算业务细则（公开征求意见稿）》，以下简称《细则》，以“总则”、“证券账户、登记与存管”、“清算交收”、“附则”四章共28条确定了CDR的登记结算业务框架，并为“沪伦通”预留制度空间。 《细则》明确CDR与股票性质类似 《细则》的基本原则：《细则》按照参照A股现行业务做法的原则，对CDR各项登记结算业务做出规定。根据市场需求和有关部署，本公司未来可逐步增加对CDR特殊公司行为、跨境转换等相关功能的支持，届时修订《细则》或发布专门规定。 《细则》第二条（适用范围）第二款：本细则未作规定的，原则上适用本公司关于人民币普通股票（以下简称“A股”）的相关规定，本公司另有规定的除外。 《细则》第四条（证券账户）：投资者参与存托凭证的认购和交易等，应当使用A股证券账户。 《细则》第十九条（违约处置）：结算参与人未能按照规定履行证券或资金交收义务的，本公司参照A股相关规定进行违约处置。 《细则》第二十条（结算备付金账户）：结算参与人应当通过在本公司开立的A股结算备付金账户与本公司完成存托凭证交易等业务的资金交收。 解读：《细则》从基本原则、适用范围、证券账户、违约处置方法、结算备付金账户五个方面明确CDR的登记结算业务框架建立在A股普通股的相应业务基础之上，指出CDR的业务以现行A股业务管理办法为参照，投资者需以A股账户进行CDR的认购交易，这是在继《存托凭证发行与交易管理办法》（征求意见稿）、CDR纳入《证券发行与承销管理办法》范围之后，监管机构进一步明确CDR与股票性质类似。 以A股现行业务基础搭建CDR登记结算框架，符合CDR代表基础股票的本质，同时也提高了CDR相关业务细则的落实速度，加速CDR的落地、满足创新企业境内上市的需求。此外，《细则》也指出CDR的结算细则将根据需求在A股现行业务做法上进一步优化，如添加对CDR跨境转换等功能支持，以实现CDR更为丰富的功能。 2、 一份协议：存托机构需与中证登签订证券登记与服务协议 《细则》第八条（服务协议）：存托人在申请办理存托凭证初始登记前，应当与本公司签订证券登记及服务协议，明确双方的权利义务关系。 《细则》第九条（初始登记）：存托凭证在证券交易所上市交易前，存托人应当根据本公司相关规定提交初始登记材料，并在规定时间内申请办理存托凭证初始登记。 解读：《细则》规定存托机构在CDR发行上市前需要与中证登签订证券登记与服务协议，并在上市交易前提交存托协议、证监会批复文件、证券登记申请等必要材料进行初始登记，这预示着CDR虽然与股票性质类似，但依然作为一种新的投资券种出现，中证登作为登记结算机构，将就其与普通股票区别点（如CDR涉及存托凭证与基础证券的转换问题）推出相应的配套管理办法。 2018-05-22 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 3、 结算：CDR结算与相关资金收付以人民币结算 3.1、 CDR实施分级结算 《细则》第十八条（分级结算）：存托凭证的证券和资金结算，实行分级结算原则。 本公司根据清算结果，按照相关结算业务规则，办理与结算参与人之间的存托凭证和资金交收。结算参与人应当就交易达成时确定由其承担的交收义务，对本公司履行最终交收责任。 结算参与人负责办理与其客户之间的存托凭证和资金清算交收。结算参与人与其客户之间的证券划付，应当根据有关规定，委托本公司代为办理。 解读：分级结算指中证登与结算参与人（证券公司等）进行资金和证券的法人结算，即一级结算，中证登与结算参与人存在直接法律关系；结算参与人（证券公司等）进一步与投资者进行二级结算，结算参与人与投资者存在直接法律关系。分级结算体现了“两段式”法律关系，中证登与投资者不存在直接法律关系，分级结算确保CDR大规模的交易和金额结算能够有效完成。 3.2、 CDR的结算与相关资金收付以人民币结算 《细则》第十二条（公司行为）第二款：除本公司另有规定外，公司行为涉及存托人与本公司之间的资金收付以人民币完成。 《细则》第十六条（结算币种）：存托凭证通过本公司进行结算的，应当以人民币作为结算货币。 解读：《细则》明确规定，中证登负责的CDR结算与相关资金收付业务均以人民币作为结算货币。 4、 若干细节：为境外发行存托凭证留下制度空间 4.1、 参照ADR，以存托凭证份数作为登记结算费用收取单位 《细则》问题说明（四）中的两点：（1）对于CDR登记结算业务相关费用，有关项目设置和标准均原则比照A股设定。其中，对于A股收费标准中原先以面值为计费基础的收费项目，参考美国存托凭证（ADR）、全球存托凭证（GDR）等境外存托凭证不设面值的实践做法，需将CDR部分登记结算收费项目的计费基础相应改为按份数收取，费用标准实质不变。 （2）在有关部门做出具体规定前，本公司按照现行《证券结算风险基金管理办法》规定，暂不计提证券结算风险基金。 解读：《细则》规定CDR登记结算费用收取原则比照A股设定，但在A股中以面值计费的项目，将参照ADR（美国存托凭证）更改为按份数收取，如在阿里巴巴在发行美国存托凭证的招股书中说明，注销ADS（ADR代表的基础股份）需缴纳不超过0.05美元/ADS的服务费。 此外，由于相关规定尚未出台，《细则》指出，按照现行《证券结算风险基金管理办法》，暂不对CDR计提证券结算风险基金。 2018-05-22 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 4.2、 《细则》为境外发行存托凭证留下制度空间 《细则》第二十五条（境外发行存托凭证）：以集中登记、存管在本公司的股票为基础，在境外发行存托凭证涉及的账户开立以及基础股票登记结算事宜，适用本公司有关规定。 境内证券交易所与境外证券交易所之间就存托凭证发行、交易进行的互联互通业务中涉及的存托凭证登记结算事宜，本公司另有规定的，从其规定。 解读：《细则》指出，出于对证监会《存托凭证发行与交易管理办法（征求意见稿）》兼容“沪伦通”业务模式的考虑，《细则》也通过确定发行境外存托凭证的业务规定为“沪伦通”留下制度空间，存托凭证有较大可能成为“沪伦通”的实现手段。 4.3、 暂不办理存托凭证的质押登记业务 《细则》第十一条（变更登记）第二款：对于协议转让、继承、离婚、法人资格丧失、向基金会捐赠等情形涉及的非交易过户登记业务，以及因协助执行等引起的其他变更登记，根据本公司相关业务规则的规定办理。本公司暂不办理存托凭证的质押登记业务，法律、行政法规另有规定的除外。 解读：《细则》在第十一条第二款与起草说明的问题（三）里指出，由于现阶段CDR质押登记依据并不明确，如《物权法》在可出质权利类型中并未列出存托凭证，中证登暂不办理CDR的质押登记业务。 2018-05-22 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有