金融期货专题报告（外汇）：短期外汇供求相对均衡，人民币汇率修复“非对称结构”

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询资格号 Z0010982 联系人： 张菁 021-60812987 zhangjing@citicsf.com 近期相关报告： 【中信期货】1月市场结汇偏强，短期市场供求有望趋于均衡——金融期货（外汇）专题报告20180227 2018-02-27 【中信期货】美元反弹仍有支撑，但节前清淡谨慎为宜：短期边际因子跟踪——金融期货（外汇）策略报告20180208 2018-02-08 【中信期货】短期边际因子跟踪：坚实非农&日银宽松，美元或积累回弹力量——金融期货（外汇）专题报告20180204 2018-02-04 【中信期货】人民币升值何时休？短期及中期逻辑的再梳理——金融期货（外汇）策略报告20180201 2018-02-01 中信期货金融期货（外汇）专题报告——欧洲中性&特朗普“纠错”，人民币短期回贬可能上升 2018-01-26 中信期货研究|金融期货专题报告（外汇） 2018-03-09 短期外汇供求相对均衡， 人民币汇率修复“非对称结构” 专题摘要 外汇市场供求情况是影响美元兑人民币汇率走势的关键因素之一，反映在中间价上则表现为即期汇率的收盘价的变化。此前我们在《人民币升值何时休？短期及中期逻辑的再梳理》以及《美元反弹仍有支撑，但节前清淡谨慎为宜》中指出1月美元兑人民币汇率出现大幅度升值的背后一个重要的原因便是内部外汇市场短期供求失衡导致市场美元买盘缺乏。而在《1月市场结汇偏强，短期市场供求有望趋于均衡》当中，我们也提出随着春节前刚性结汇影响减弱、逆周期政策逐步回归中性、人民币汇率升势暂歇，外汇市场供求有望重新回归均衡。本篇报告，我们将结合最新公布的2月外汇储备及进出口数据来对外汇市场供求的情况进行进一步跟踪。  受汇率折算和资产估值拖累，2月外储名降实稳 2月外汇储备31345亿美元，环比减少270亿美元，结束12个月连涨态势。SDR口径，2月外储下降17.96亿至21678.61亿。 我们认为，尽管2月外储结束了连涨态势，但汇率估值因素和资产价格变动是拖累2月外储的主因。2月美元指数在美联储加息预期升温支撑下小幅回升，升值幅度在1.74%，非美货币相对于美元汇率折算因素对外储的贡献由1月的正向转为2月的负向，估算影响在-120至-190亿美元左右。除汇率折算因素以外，2月美债收益率大幅上行3.2%，美股大幅下跌带来的资产估值变动对外储的贡献也呈现负向。因此，剔除汇率折算和资产估值因素影响之后，外储实际变动可能并不大，反映当前我国跨境资本流动相对均衡，外汇市场供求结构基本均衡。  基数及春节效应难掩外需强劲，开工季来临有望支撑进口修复 2月出口同比（按美元计）44.5%，大幅好于预期和前值。进口同比（按美元计）6.3%，弱于预期和前值。贸易顺差337.43亿美元，高于预期-70.5亿美元和前值203.5亿美元。中国2月份外贸出口先导指数为41.4，较上月微降0.2。 2月贸易差额再度收获顺差主要受益于出口维持强劲。2月出口远超预期的背后，除了受到去年低基数、春节前企业存在“抢时出口”等因素的影响之外，我们仍不能忽视强劲外需对于出口的支持。1-2月出口综合同比超过24.36%，绝对量上3721亿美元的出口规模亦是近年来同期最高，而且，1-2月我国对美（26.6%）、欧（24.7%）等经济复苏强劲的经济体的出口增速超过整体增速，对金砖国家（巴西44.3%，俄罗斯40%，印度31.9%）、东盟（27.7%）等新兴国家增速则呈现迅速增长态势。当然，尽管全球经济复苏需求将支撑贸易回暖，但近期美国总统特朗普宣布对钢铝征收关税再度触发市场对于贸易战的恐慌，未来需关注贸易纠纷对出口带来的压力。尽管2月进口相对偏弱，但这同样受到基数和春节因素的干扰。综合1-2月数据来看，21%的同比增速，3180亿美元的绝对进口规模亦明显好于近年来同期。预计随着3月开工季到来，加之节后“进口先行”的企业生产特点，3月进口有望恢复。 中信期货研究|专题报告（外汇） 2018年3月9日 2/3  短期外汇供求相对均衡，人民币汇率修复“非对称结构” 总之，2月外储的名降实稳暗示当前我国跨境资本流动情况整体平稳。2月人民币汇率表现相对平稳也侧面验证了当前外汇市场结售汇力量相对均衡。就3月情况来看，我们认为这一格局有望延续。主要逻辑仍在于美元在美联储加息前仍有支撑，人民币汇率企稳继续刺激此前观望购汇需求释放；同时，随着3月开工季到来，进口的修复也将导致3月贸易差额有所收窄。 同时，当前外汇市场相对均衡的供求格局也推动人民币汇率修复此前对于美元负面消息反应强烈，但对美元利好消息反应钝化的易升难贬的“非对称结构”。因此，在当前市场来看，美元指数的走向仍然是人民币汇率波动的重要参考。 图 1：外汇储备变动 图 2：贸易差额变动 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图 3：人民币汇率指数走势 图 4：美元兑人民币汇率走势及成交量 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 -800-600-400-20002004006002016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/02外汇储备增加值汇率重估影响其他因素影响-200-1000100200300400500600700-40-30-20-1001020304050602015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/02贸易差额:当月值(右轴）进口金额:当月同比出口金额:当月同比92939495969798991002017/02/102017/03/032017/03/242017/04/142017/05/052017/05/262017/06/162017/07/072017/07/282017/08/182017/09/082017/09/292017/10/202017/11/102017/12/012017/12/222018/01/122018/02/022018/02/23CFETS人民币汇率指数人民币汇率指数(参考BIS货币篮子)人民币汇率指数(参考SDR货币篮子)6.06.16.26.36.46.56.66.705001000150020002500300035002017/11/092017/11/162017/11/232017/11/302017/12/072017/12/142017/12/212017/12/282018/01/042018/01/112018/01/182018/01/252018/02/012018/02/082018/02/152018/02/222018/03/012018/03/08成交量即期汇率:美元兑人民币 中信期货研究|专题报告（外汇） 2018年3月9日 3/3 免责声明 除非另有说明，本报告的著作权属中信期货有限公司。未经中信期货有限公司书面授权，任何人不得更改或以任何方式发送、复制或传播此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，此报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司的商标、服务标记及标记。中信期货有限公司不会故意或有针对性的将此报告提供给对研究报告传播有任何限制或有可能导致中信期货有限公司违法的任何国家、地区或其它法律管辖区域。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不因接收人收到此报告而视其为客户。 中信期货有限公司认为此报告所载资料的来源和观点的出处客观可靠，但中信期货有限公司不担保其准确性或完整性。中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。此报告不应取代个人的独立判断。中信期货有限公司可提供与本报告所载资料不一致或有不同结论的报告。本报告和上述报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。 此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成给予阁下的私人咨询建议。 中信期货有限公司2018版权所有并保留一切权利。 深圳总部 地址：深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场（二期）北座13层1301-1305、14层 邮编：518048 电话：400-990-8826 传真：(0755)83241191 网址：http://www.citicsf.com