请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 策略研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 投资策略 牛市新征程之二 2018年01月30日 一年沪深300与深圳成指走势比较 市场数据 中小板/月涨跌幅(%) 11,290/-0.45 创业板/月涨跌幅(%) 2,200/-0.12 AH股价差指数 A股总/流通市值 (万亿元) 66.71/47.38 相关研究报告： 《牛市新征程：投资经济复苏主线》 ——2017-08-04 证券分析师：燕翔 电话： 010-88005325 E-MAIL： yanxiang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080002 联系人：战迪 电话： 010-88005309 E-MAIL： zhandi@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 深度策略 全球经济复苏下的A股： 从“估值修复”到“估值溢价”  全球经济加速复苏的时代大背景 在2017年7月的中期策略观点中，国信策略作为市场中较早提出牛市看法的团队，我们明确提出经济复苏将开启A股市场牛市新征程，重点配臵金融、周期、消费三条顺周期复苏投资主线（参见报告：《牛市新征程：投资经济复苏主线》20170804）。从近半年的市场走势来看，上述逻辑在不断得到验证。 从2017年下半年起，全球经济进入到“加速复苏”阶段。全球各大类资产均开始对复苏做出了明显反应，包括原油和商品价格上涨、利率上行、全球股市持续上涨。站在全球的视野来看，2017年以来A股的上涨绝非是孤立的事件。  复苏中的价值重估：从修复到溢价 我们认为中国经济复苏相对滞后于全球经济，但已经走出了下行周期，未来有望持续好转。这意味着中国的权益类资产价值有望得到全面重估。在过去几年在近乎衰退式的经济下行中，A股传统行业公司估值显著低于国际同行，而随着经济开始复苏低估值开始得到修复。而从经济增长的速度和稳定性看，中国经济在全球都是相对较好的，未来价值重估的目标应当是从“修复”到“溢价”。 这个过程2017年我们在家电、食品饮料、保险等多个行业中已经很清楚地看到了，家电公司从显著低估值到与国际家电公司估值拉平，再到现在估值要高于国际同行，现在市场也完全认可了这样的估值水平，因为中国家电公司的成长性要更好一些。展望2018年，我们认为这个过程会在其他行业继续复制。  2018年A股市场期望收益率判断 对比其他竞争性资产，我们认为当前权益类资产在大类资产中仍具有比较优势：（1）当前房地产市场处在一个较为明确的下行周期；（2）人民币汇率企稳做多美元已不再是一致预期；（3）金融监管收紧，理财、非标等产品收到打压。 我们预计2018年A股净利润增速13.7%。在（1）全球经济复苏；（2）A股低估值价值重估；（3）权益类资产有相对优势的判断假设下，我们认为2018年A股估值仍有向上的空间。因此综上判断，我们认为2018年A股的期望收益率在15%到20%左右，暨对应着13.7%业绩增速＋一定幅度的估值上升。  行业配臵：金融、周期顺位优先 从行业配臵和轮动的角度来看，我们认为在经济复苏的背景下，金融和周期顺位优先，然后是消费，再后面可能是科技板块： 金融最为典型的顺周期行业，与宏观经济密切相关，将最直接受益于经济复苏。金融板块中首推银行，确定性最强，资产质量改善、净息差逐步扩大，基本面拐点已经出现。对比全球最大的50个银行，中国的银行估值最便宜，且盈利能力相比同行还要更好一些，这就跟去年的家电板块就非常相似了。 周期板块从供给端看，当期绝大多数周期行业都已经实现了产能集中，龙头公司资本支出已经大幅减少。未来只要在需求相对稳定的条件下，伴随着资本支出的减少，周期公司的利润也有望逐步释放。而如果经济复苏的过程持续，需求端有进一步向上的动能，那么未来周期公司的利润向上弹性会是相当大的。 消费的顺位在金融和周期之后。原因有两个：一是当前多数消费品估值对比国际同行已经有溢价，价值重估基本到位。二是消费业绩相对平稳，利润弹性要相对更小。所以，如果经济越好，金融和周期的相对比价优势就会越大。 0.880.981.081.181.2817-217-517-817-11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 全球经济加速复苏的时代大背景 ............................................................................................ 4 全球经济进入到加速复苏阶段 ....................................................................................... 4 经济复苏影响全球各大类资产价格表现 ....................................................................... 6 从全球视野看A股的上涨绝非孤立............................................................................... 7 复苏中的价值重估：从修复到溢价 ...................................................................................... 10 中国经济复苏滞后全球，但已走出下行周期 ............................................................. 10 经济复苏下的价值重估是行情的核心逻辑 ..................................................................11 2018年A股市场期望收益率判断............................................................................... 13 行业配臵：金融、周期顺位优先 .......................................................................................... 16 金融板块全面受益于经济复苏 ..................................................................................... 16 周期行业进入到利润释放阶段 ..................................................................................... 18 消费行业价值重估基本到位 ......................................................................................... 20 风格切换：博弈“风格拐点”性价比不高 .......................................................................... 22 市场风格切换的条件是什么 ......................................................................................... 22 如何看待2018年成长股的机会 .................................................................................. 24 国信证券投资评级................................................................................................................... 26 分析师承诺............................................................................................................................... 26 风险提示................................................................................................................................... 26 证券投资咨询业务的说明 ...................................................................................................... 26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：PMI指数显示2017年下半年起全球经济进入加速扩张阶段 ................................. 4 图 2：2017年起美国日本欧洲GDP同比增速显著回升.................................................... 5 图 3：IMF持续上调全球GDP增速预测.............................................................................. 5 图 4：2017年下半年以来国家原油价格持续上行 .............................................................. 6 图 5：2017年以来中国和美国10年期国债到期收益率走势............................................ 7 图 6：2017年以来全球股市的上涨是在全球经济复苏中发生的 ...................................... 7 图 7：2017年全球主要股票指数几乎全部上涨 .................................................................. 8 图 8：2018年1月全球主要股票指数收益率对比 .............................................................. 9 图 9：中国经济复苏相对滞后于全球经济复苏 .................................................................. 10 图 10：沪深300估值水平有望修复进而形成相对溢价 ................................................... 11 图 11：A股