核心观点
经济研究·宏观周报
生产端景气延续全面回升。房地产投资、基建投资、机电产品生产、纺织服装和包装材料相关领域生产活跃度均有改善，显示工业供给边际回暖。但考虑到10月制造业PMI及新订单、生产指数仍处荣枯线下，近期回升更多体现为低位修复，能否全面回暖仍待观察。
消费仍在磨底，商品与服务持续承压。市内出行偏弱，线上物流有所改善。汽车销量同比降幅收窄，但年内累计降幅继续扩大，大宗消费修复基础尚不牢固。电影票房环比回升，同比仍明显偏弱，优质内容供给不足继续制约文娱消费。
房地产成交继续分化，价格端尚未企稳。新房成交偏弱，二手房同比仍有增长，但库存压力有所上升；土地成交环比回落；房价及二手房挂牌指标整体偏弱，销售改善向价格端的传导仍待观察。
外贸发运走势分化，运价有所回落。港口货物吞吐量下降、集装箱吞吐量回升，出口运价小幅走弱，航线运力投放继续向亚洲区域集中。霍尔木兹海峡风险仍高，能源运输、保险成本及交付时效面临不确定性。
财政端资金落地仍待提速，货币端流动性保持平稳。财政存款再创新高，显示当前资金落地偏慢，后续需关注“六张网”等项目建设和实物工作量进度。货币方面，资金利率围绕隔夜政策利率运行，央行再度通过7天逆回购操作平滑资金波动，流动性总体平稳偏松。
生产
景气延续回升。高频数据显示，本周房地产投资、基建投资、机电产品生产、纺织服装和包装材料相关领域景气均有所改善。但10月制造业PMI、新订单指数和生产指数仍处于荣枯线下，表明生产端目前仍是低位边际修复，是否全面回暖仍待观察。具体来看，与房地产投资相关的螺纹钢产量和库存量同比降幅连续第三周收窄，生产景气度小幅回升；与基建投资相关的中厚板产量同比边际回升，石油沥青开工率同比降幅持续收窄，生产活跃度呈回升态势；与机电产品生产相关的冷轧板卷产量同比降幅连续第四周有所收窄，库存量同比边际回落，生产景气度持续修复；与纺织服装和包装材料领域生产相关的PTA开工率和库存天数同比降幅收窄，生产景气度边际改善。
消费
需求仍在磨底。市内基础出行边际回落。从一线城市地铁流量观察，本周日均流量约4067.16万人次，环比回落0.7%，弱于去年同期（+0.3%）；同比回升0.1%，较上周（+1.1%）走弱，显示居民日常出行需求依旧偏冷。线上消费活跃度边际改善。反映商业活跃度和居民消费的物流高频数据显示，最新一周邮政快递投递量环比下降0.5%，相较去年同期（-2.3%）表现改善；同比增长0.3%，相较上周（-1.5%）有所回升。从具体消费品类看：汽车等大宗消费边际改善，电影等服务消费低位承压。商品消费方面，最新一周乘用车销量环比回落40.6%，强于去年（-54.6%）同期表现；同比下降28.4%，相较上周（-45.4%）降幅收窄，年初以来累计较去年同期下降20.5%，需求持续磨底，修复动能偏弱。服务消费方面，本周日均电影票房约0.3亿元，环比回升10.2%；同比下降19.6%，较去年同期（-17.7%）表现显著偏弱，文娱消费仍受高质量供给制约。
房地产
成交继续下行。成交量方面，新房与二手房成交均环比下行。30个大城市商品房本周环比下行，当周同比增速-20.1%，低于2019年以来同期水平；18城二手房本周环比上行，当周同比增速为11.9%，高于去年同期水平。库存压力有所上升，十大城市存销比为98.6，前值为91.8，高于去年同期水平。土地成交规模环比下降。从100个大中城市土地成交数据来看，本期土地成交数量为372宗，环比下行，当周同比增速为-5.8%，累计同比-5.8%。按四周移动平均口径，本期楼面均价环比上行，土地溢价率环比下行。价格层面，高频数据仍然偏弱。四大一线城市中原报价指数的均值边际上行，但仍在低位。此外，二手房挂牌量指数边际上行，挂牌价指数小幅回落。
进出口
港口吞吐量回落，航线运力分化。港口货物吞吐量回落。本周中国港口货物吞吐量为2.57亿吨，环比下降5.69%；集装箱吞吐量升至706.2万TEU，环比增长6.56%。两项指标走势分化，反映大宗散货到港与集装箱发运节奏不同，港口外贸相关活动仍具韧性。出口运价小幅走弱，即期市场调整更为明显。本周中国出口集装箱运价指数（CCFI）降至1919.27点，环比下降0.28%，结束此前两周回升；上海出口集装箱运价指数（SCFI）降至3572.33点，环比下降1.68%，即期运价仍面临一定下行压力。航线运力分化加大，增量主要集中于美西、东南亚和非洲。本周美西、东南亚和非洲航线运力分别环比增长43.9%、12.3%和37.2%，其中东南亚以维持最高水平；美东、欧洲、日韩和中东印巴分别下降18.8%、5.2%、17.5%和24.3%。整体看，运力投放继续向亚洲区域集中，美西航线则出现明显修复。霍尔木兹航运风险仍处高位。海峡周边油轮触雷和遇袭事件仍在发生。局势对外贸的影响主要通过推高战争险、护航及绕行成本，并增加能源价格和交付时效波动，短期尚未演变为全球实物贸易的全面中断。
财政
财政存款创新高。广义赤字下周将提速。广义赤字口径为国债净融资与新增地方债发行之和，本周（11/9-11/15）广义赤字规模为927亿，预计下周规模为3307亿，到下周累计规模达10.5万亿。其中国债净融资到下周累计5.7万亿，同比少约4779亿；新增专项债到下周累计发行4.1万亿，同比少发约1194亿；新增一般债到下周累计发行7073亿，同比少发约156亿。化债方面，本周特殊再融资债发行355亿，预计下周再发行328亿，到下周累计发行2.05万亿，仍低于去年同期的2.15万亿。特殊新增专项债到下周累计发行1.19万亿，土地储备专项债到下周累计发行3893亿。金融数据显示财政存款创新高。根据10月金融数据，目前财政存款已高达9.4万亿，超过去年同期（7.7万亿）约1.7万亿，在加强缴税与政府债放量背景下，资金落地偏慢。按“政府债净融资-财政存款增加”估算，10月广义财政缺口约-2100亿元，可能预示支出端尚未同步放量。10月个税收入增长90%。本周国家税务总局披露，离岸信托收益征税政策90天过渡期已平稳结束，累计申报离岸信托个人所得税超1600亿元，其中10月当月入库超1200亿元，带动全国10月个人所得税收入增长近90%。
货币
资金面总体平稳。本周，DR007与7天OMO利差由-6bp回升至-3bp，低于2024、2025年同期的16bp和7bp；1年期同业存单利差由负转正至约1bp，也明显低于同期的36bp和24bp。7天OMO存量由零回升至0.30万亿元，近5日均值为0.12万亿元，低于过去两年的0.57万亿元；银行间待购回债券余额先升后降至10.13万亿元，近5日均值为10.20万亿元，略低于2022-2025年同期的10.53万亿元。上述数据表明，换锚后资金面总体平稳，DR001加权利率在周中一度升至1.33%左右，但13日已回落至1.29%，仅高于1.25%的隔夜政策利率约4bp，央行通过隔夜及7天操作对冲资金缺口。OMO存量偏低主要因隔夜工具期限较短、7天操作转为按需投放。待购回余额回落反映机构杠杆仍偏谨慎，后续资金面取决于税率、赎回扰动与央行对冲力度。
