出口出海主题投资月报：外需景气，不仅仅在AI

一、出口出海主题行情定位：基本面、市场面、估值面的三维定位方法论

• 基本面、市场面、估值面的指示作用：
  • 市场面信号更快，确认后短期涨幅最大。
  • 基本面信号确认后，行情来得更慢，但更持久。
  • 估值相对“贵”比相对“便宜”更需警惕。
• 三面信号组合与超额收益：
  • 共构成8种组合形态，基本面是能否跑赢的分水岭。
  • 基本面有风的4种情况中有3种跑赢全样本平均。
  • 市场面决定超额强度，至少双信号确认才超越基准。
  • 估值“贵”比估值“便宜”的12周超额收益高3.9个百分点。
• 最佳与最差组合：
  • 最佳组合：（有·有·贵），12周超额收益6.8个百分点。
  • 最差组合：（无·无·贵），42周超额收益-1.37%。
• 判断顺序：先看基本面（决定有无超额），再看市场确认程度（决定超额强度）。

二、当前坐标：基本面有风，但资金还没来、估值在地板

• 基本面：9月出口增速相对工业增加值强度处于历史79%分位，总量维度外需相对内需景气。
• 市场面：9月24日后三个指标都在线下，市场面从“有”到“无”，资金未涌入主题。
• 估值面：出海贸易指数PE(TTM)处于0.7%的历史分位数，主题未被市场定价。
• 当前组合：平均超额收益排名第六，属于中等偏差情景。
• 未来推演：
  • 风险：基本面熄火，未来12周超额收益降至-1.37%。
  • 正面信号：市场面重回双信号验证，未来12周超额收益上升至4.07%。

三、三大外需（消费、制造、基建）温度计与持续性

• 出口结构：
  • 制造占66.8%，消费占24.8%，基建占4.6%。
  • 9月出口金额同比36.1%，制造拉动28.1个百分点，电机电气与机械器具贡献最大。
  • 消费贡献7.1个百分点，6月以来逐步增强。
  • 基建基本为零（-0.1个百分点）。
• 景气广度：
  • 超过一半章节出口金额同比相较1个月前更高。
  • 消费景气度小幅变宽，制造小幅收窄，基建明显收窄。
• 持续性分析：
  • 制造：看利率与限制措施，FDI流动能否加速，贸易壁垒与投融资限制。
  • 消费：看补贴与收入，欧美收入能否保持稳健，新兴市场通胀侵蚀购买力。
  • 基建：看实物落地节奏，地缘冲突导致的资源运输瓶颈，资源价格波动。
• 共性影响因素：利率、运费、汇率，目前均处于对外需不太友好的区间。
• 未来推演：
  • 基本面信号维持，但景气可能略有下行。
  • 原因：基数效应、抢出口、AI投资独木支撑可能松懈。

四、深入拆结构：外需哪里强？什么强？

• 从国家/地区看三大需求：
  • 消费：美国强且边际加速，东南亚底部复苏。
  • 制造：韩国、越南强且边际加速。
  • 基建：欧盟强但在减速。
• 三大需求下沉到赛道：
  • 制造：机床/通用设备、半导体设计、PCB/覆铜板改善快，新能源大类（储能电池、动力电池、光伏组件等）景气。
  • 消费：服装鞋帽、玩具婴童、白电改善速度可观。
  • 基建：电线电缆、继保/自动化、变压器/开关高改善，环保设备、船舶走弱。
• 消费、制造、基建边际增长来自大买家：
  • 消费：两端强中间弱，大买家和尾部买家加大购买，中间层表现一般。
  • 制造、基建：大买家带领特征明显。
  • 国家间冷热差异大，需精确寻找地域敞口。

五、组合落地：精选22条赛道中的50只个股

• 筛选标准：
  • 三层约束：赛道出口金额同比加速，加速度历史中位以上，公司样本足够，海外收入占比不低于30%，流通市值不低于50亿元。
  • 两道门槛：改善赛道优先，中性赛道补位，按“加速度位置*出口占比”评分排序。
• 筛选结果：
  • 改善赛道17条，中性赛道5条。
  • 改善赛道中：机床/通用设备、服装鞋帽、稀有金属、LED/照明、电子代工/EMS、半导体设计、储能电池等。
  • 中性赛道中：家居家具、家纺面料、包装、塑料制品、两轮车/摩托车。
• 赛道特征：
  • 基建毛利率中位数高于消费高于制造。
  • 家纺面料、服装鞋帽、叉车/物流装备上半年海外收入同比中位数为负，可能确认“业绩底”。
  • 服装鞋帽、电线电缆、电子代工海外毛利率偏低，对利率、运价、汇率更敏感。
• Core50组合：
  • 从158只备选公司中，剔除不合格公司后，按“所在赛道的3个月变化速度*公司海外收入占比”乘积排序，取前50只。
  • 分布在17个赛道中，消费10只、制造35只、基建5只。