黄金周报：零息资产受压制，弱势格局未改

观点小结

• 上周市场表现：AI交易降温，费城半导体指数下跌3.2%；美债收益率下行9bps至5%，但避险资金首选美债而非黄金，叠加国际油价上涨6.7%，伦敦金跌破4000美元整数关口。
• 避险资金选择美债的原因：美债兼具4–5%票息与避险功能，实际利率仍处高位，黄金作为零息资产持有成本缺乏吸引力，导致黄金未获避险情绪支撑。
• 油价对金价的影响：布伦特原油上涨4.8%，黄金下跌3.4%，两者日度收益率负相关性升至-0.8；油价通过“通胀→美联储加息预期→实际利率与美元走强”链条压制金价。
• 黄金ETF流出：上周五全球黄金ETF单日净流出约10.5吨，为8月底以来最大规模赎回，暗示部分配置资金止损离场。
• 金价反弹空间有限：基本面看，9月CPI超预期，核心通胀同比反弹至2.6%，美联储鹰派姿态是核心矛盾；资金面看，9–10月全球黄金ETF累计净流入近70吨，加权买入成本约4300美元，当前价格距成本线浮亏约7%，反弹至4300美元上方将面临解套卖压。
• 10月FOMC会议情景分析：
  • 鹰派式按兵不动：维持“12月可能加息”的模糊指引，延续现状。
  • 鸽派式按兵不动：若Warsh无法回应强通胀后为何不加息，市场或重演7月美元抛售、黄金大涨行情（概率较低）。
  • 意外加息：美元全面走强，黄金大幅下挫（概率较低）。
• 美债收益率分析：
  • 10月FOMC加息可能性约10%，按兵不动几成定局。
  • 远端加息预期回落，预计明年9月为加息终点，额外加息3次可能性分别为12月、明年3月和明年9月。
  • 上周美债收益率全曲线下行，长端跌得比短端多，曲线趋平，驱动因素是AI股抛售引发的避险买盘。
• 美联储准备金与持仓：
  • 上周ONRRP使用量回升，准备金余额为2.97万亿美元。
  • 长短端美债收益率持仓偏多，非商业净持仓空头减少。
  • 5年期和10年期TIPS收益率下行。
• 研究结论：现货黄金或在4000美元附近反复磨底，不排除因油价急涨带来的脉冲式下跌；即使短期利空解除，反弹高度将受限于4300美元的套牢盘密集区。