年度策略：市场结构分化，政策供给破冰

请务必阅读正文之后的特别声明部分 1 证券研究报告：策略研究/年度策略 新三板研究 市场结构分化，政策供给破冰 投资评级： 中性 2018年01月05日 策略研究/年度策略 三板成指与三板做市走势（%） ➢ 存量特征明显，市场结构分化 2017年市场以“分化”为主基调。两指数行情分化，三板成指成功突破1300点，三板做市持续创新低；市场存量特征明显，新增挂牌企业数量显著缩减，企业分布深层次化，县域经济占比上升，做市吸引力持续降低，做市企业数量年初以来持续减少；定增融资逐步向大中企业集中，规模较小企业融资成本上升；二级市场中，股权集中度较高、盈利能力好的企业股价防御力较高。 ➢ 分层红利初现，改革仍在途中 12月底，股转系统相继公布分层、交易、信息披露三份改革文件，分层管理强化，创新层分层红利初现，竞价交易制度终落实，协议转让充当“大宗交易”交易模式，同时创新层所受监管加强。新政为分层改革的又一次尝试，亦是创新层的初步尝试，红利尚有限，目前仅限于集合竞价交易频次上，分层红利有待进一步释放。相信“三类股东”等问题亦在不久之后得到合理安排。2017年做市制度承压，做市商数量亟待扩容，合理的做市定价机制也有待确立。 ➢ 盘后协议缓解基金到期风险，新政效果有待观察 市场基金产品集中到期，产品展期后，18~19年将为其最后兑付退出日，在市场缺乏流动性及情绪低迷的情况下，市场面临较大压力，新的交易制度实行后，协议转让充当盘后“大宗交易”，有助于缓解基金到期风险。新一届“大发审委”履职以来，IPO呈现出常态化发行和高标准审核两种状态。临近年末，股转公布新分层、新交易、新信披制度，新政效果有待进一步观察。 ➢ 投资策略 根据pre-IPO、创新层、行业投资逻辑筛选相关股票。 ➢ 风险提示 经济下行风险；产品到期风险；政策供给不及预期。 新三板研究团队 分析师 张红兵 执业证书编号：S0760511010023 Tel：010-83496356 Email：zhanghongbing@sxzq.com 联系人 徐治翔 Tel：010-83496311 Email：xuzhixiang@sxzq.com 研报回顾 -【山证新三板】政策点评报告：政策供给破冰，市场扬帆起航 -【山证新三板】政策点评报告：关于修订挂牌条件适用基本标准指引 -【山证新三板】新三板中期业绩跟踪报告：整体业绩稳定增长，行业公司表现分化 -【山证新三板】中期策略-顺势而为，静待花开 地址： 太原市府西街69号国贸中心A座28层 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心7层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 证券研究报告： 策略研究/年度策略 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 目 录 1. 存量特征明显，市场结构分化 ........................................................................................................................................ 3 1.1 市场存量化，企业分布深层化 ......................................................................................................................................... 3 1.1.1 增量明显减少，凸显存量特征 .................................................................................................................................. 3 1.1.2 做市企业数持续减少.................................................................................................................................................. 4 1.1.3 北上广新增挂牌占比分化，地域分布深层次化 ...................................................................................................... 5 1.2 投融资结构分化 ................................................................................................................................................................. 6 1.2.1 企业融资分化，股权质押规模增长明显 .................................................................................................................. 6 1.2.2 资金偏好大中型企业，小企业融资成本上升 .......................................................................................................... 8 1.2.3 北上广三地投资活跃度上升明显 .............................................................................................................................. 9 1.2.4 机构投资深度化 ....................................................................................................................................................... 11 1.3 二级市场股价分化 ........................................................................................................................................................... 12 1.3.1 与A股行业重叠度较低的行业涨幅较好 ............................................................................................................... 12 1.3.2 盈利能力强、股权集中度较高股票表现较好 ........................................................................................................ 13 2. 分层红利初现，改革仍在途中 ...................................................................................................................................... 15 2.1 新政解读 ........................................................................................................................................................................... 15 2.2 分层红利有进一步释放空间 ........................................................................................................................................... 16 2.3 “三类股东”问题有待解决 ................................................................................................................................................. 16 2.4 做市制度急需完善 ........................................................................................................................................................... 18 3. 盘后协议缓解基金到期风险，新政效果有待观察 ........................................................................................................ 19 3.1 基金产品展期到期，盘后协议充当“大宗交易” ............................................................................................................ 19 3.1.1 基金产品展期后集中到期，盘后协议有助缓解风险 ............................................................................................ 19 3.1.2 机构投资者退出途径有待拓展 ................................................................................................................................ 20 3.2 IPO:常态化发行+高标准审核 ........................................................................................................................................... 20 3.2.1 常态化发行与高标准审核 ...........................................................................