一、基本信息
会议主题：梳理原油成本端与沥青供需基本面，判断地缘扰动下的价格区间与操作策略。
会议时间：2026年10月20日
会议中心概括：上周美国原油库存大幅下降，叠加俄罗斯炼厂遇袭、霍尔木兹海峡与新加坡海峡航运遇袭，原油风险溢价抬升，带动能化成本端偏强。国内沥青主力合约在3700至3750元/吨区间震荡偏强，但自身供需双弱：供应端开工率处于同期低位、10月排产环比收缩，需求端进入金九银十尾声、北方道路施工收尾、高价抑制下游采购，加工利润明显亏损而焦化利润高位，炼厂转产焦化进一步压缩沥青供应。整体判断为高位震荡、逢低偏多，核心变量仍是原油与地缘局势。
二、会议要点
- 美国原油库存单周减少约856万桶，API数据同步显示大幅去库，原油基本面偏强，为沥青提供成本支撑。
- 地缘扰动集中：俄罗斯炼厂遇袭导致日加工量减少约30万桶；阿联酋两艘货轮在霍尔木兹海峡遇袭，新加坡海峡两艘集装箱船及红海航线亦遭袭，航运风险溢价上升。
- 美国能源部按置换计划推进战略储备操作，剩余约1亿桶额度，已超过最初4100万桶的承诺目标，同时释放超过2000万桶柴油以平抑成品油市场。
- 沥青供应端偏紧：装置开工率约50%，主营炼厂开工负荷约70.5%，均处同期低位；10月排产环比收缩，部分300万吨/年装置检修，产量与进口同比分别下降8.7%和48.4%。
- 需求端偏弱：金九银十进入尾声，气温下降、道路施工收尾，刚需为主；改性沥青开工率约45%、环比下降3.1个百分点，另一环节开工下降1.0个百分点，整体需求同比下降约10%。
- 沥青加工利润明显亏损，焦化利润高位，焦化装置开工率回升至82.7%左右，炼厂转产焦化；化工综合利润高位但存在结构性高估。
- 价格判断为高位震荡，成本与需求相互掣肘；地缘升级则成本抬升，地缘缓和则沥青面临回落，操作上以逢低偏多为主，控制仓位。
三、会议详文
（一）成本端：原油去库与地缘溢价
上周原油整体偏强，主要原因是美国原油库存大幅下降。截至10月10日当周，美国原油库存减少约856万桶，API数据也显示大幅去库，库存降至相对低位，供需格局阶段性收紧。库存下降一方面来自炼厂开工回升带来的加工需求，另一方面也受到出口和地缘扰动下运输节奏的影响。
地缘方面，俄罗斯炼厂持续受到袭击，日加工量减少约30万桶，成品油供应受到冲击，俄罗斯国内及出口端面临较大压力。中东方面，阿联酋两艘货轮在霍尔木兹海峡遇袭，航道安全风险上升；新加坡海峡上周有两艘集装箱船遇袭，红海航线亦出现袭击事件，船东绕行、保险与运费成本上升。市场对霍尔木兹海峡通行受限的担忧升温，原油地缘溢价随之走高。
政策层面，美国能源部表示按照相关置换计划推进战略储备操作，目前剩余约1亿桶额度，已超过最初4100万桶的承诺目标；同时为平抑成品油市场，释放超过2000万桶柴油。储备操作在短期内既影响原油采购节奏，也影响成品油区域供需，是判断油价中枢的重要变量。
国内方面，上周沥青期货主力合约在3700至3750元/吨区间震荡偏强运行，成本端抬升是主要驱动，但上方受到需求走弱的压制，整体尚未形成趋势性突破。
（二）供应端：开工低位、排产收缩
沥青供应端整体偏紧。节后沥青装置开工率约50%，回到近年同期低位；主营炼厂开工负荷约70.5%，同样处于历史同期偏低水平。前期部分炼厂因利润和原料问题降负荷，10月初检修较为集中，上周仍有新增检修，部分300万吨/年装置停车，供应恢复慢于季节性。
10月排产环比有所收缩。炼厂在沥青与焦化之间动态调整，焦化利润高位时更倾向于提高焦化负荷、减少沥青产出，导致沥青商品量下降。原料端，重油与稀释沥青供应偏紧，制裁与船运限制使部分原料到港推迟，原料贴水维持高位，对沥青产量形成约束。海外方面，炼厂开工同样受到利润和原料制约，出口至中国的沥青量下降。数据显示，沥青产量与进口量同比分别下降8.7%和48.4%，进口降幅尤为明显，供应端对价格的支撑较强。从季节性看，沥青开工率通常在四季度随气温下降而回落，但今年回落时点更早、幅度更大，主要原因不是需求，而是原料偏紧与焦化分流。部分炼厂在沥青亏损、焦化盈利的组合下主动降低沥青产出，导致供应对价格的弹性下降。若后续原油回落、焦化利润收窄，炼厂可能重新提高沥青负荷，供应恢复的节奏将直接影响价格重心。
（三）需求端：旺季尾声、刚需为主
需求端进入金九银十旺季尾声。气温下降，北方道路施工逐步收尾，南方需求相对稳定，但整体以刚性需求为主，集中补库的意愿不强。高价对下游采购形成明显抑制，贸易商和终端多按需采购，成交集中在低价货源，市场整体呈现“高价难成交、低价有支撑”的状态。
改性沥青开工率约45%，环比下降3.1个百分点；另一相关环节开工率下降1.0个百分点，下游订单整体偏弱。中秋、国庆双节影响物流与施工节奏，节后需求恢复不及预期。从全年角度看，道路项目资金偏紧、开工偏慢，沥青需求同比下降约10%。
分区域看，北方赶工需求在10月上旬前基本释放，后续增量有限；华东、华南依靠刚需维持，但高价之下投机需求缺失；西南、西北项目进度偏慢，需求难有超预期表现。总体看，需求端难以驱动价格上涨，更多是限制上方空间。
（四）库存与利润：沥青亏损、焦化偏强
节后炼厂与社会库存有所累积，但整体库存水平仍低于往年同期，供应低位使得累库幅度有限。部分区域因船期推迟出现阶段性去库，区域价差扩大，套利窗口间歇性打开。利润方面，沥青加工利润明显亏损，按当前原油成本测算，炼厂生产沥青处于亏损状态；焦化利润维持高位，焦化装置开工率回升至82.7%左右，回到往年同期水平。利润结构导致炼厂转产焦化，沥青供应被动收缩，这也是沥青基本面相对抗跌的重要原因。化工综合利润整体仍在高位，但存在结构性高估的问题。部分品种利润依赖原料端偏紧或阶段性检修，随着供应恢复，利润面临压缩压力；沥青则处于低利润、低开工、低库存的状态，估值相对偏低。
（五）价格判断与操作策略
总体来看，沥青价格仍处于高位区间，成本端与需求端相互掣肘。成本方面，原油受库存下降和地缘扰动支撑，沥青成本重心上移；需求方面，旺季尾声、刚需为主，高价抑制成交，价格向上弹性有限。
关键变量是原油价格与地缘局势。若地缘冲突升级、霍尔木兹海峡通行受阻，原油风险溢价将进一步抬升，沥青成本跟随上移；若地缘局势缓和、原油回落，沥青在需求偏弱背景下将面临进一步回调压力。
因此，当前应以高位震荡思路对待，整体维持逢低偏多的判断，不宜在高位追涨。节奏上，10月下旬至11月中旬供需双弱格局延续，成本主导价格；11月中旬之后需求进一步走弱，若供应恢复，价格重心可能下移。操作上建议控制仓位，关注原油、地缘事件与炼厂开工变化，回调至成本支撑附近可逢低参与，冲高后注意止盈。
情景上看，若地缘冲突升级导致霍尔木兹海峡通行受阻，原油地缘溢价将快速抬升，沥青成本推动型上涨可能突破3750元/吨，向上打开空间，但需求走弱会限制传导幅度，需警惕“有价无市”。若地缘局势缓和、原油回落，沥青成本支撑下移，叠加需求进入淡季，价格可能回落至3700元/吨下方，测试炼厂成本线。基准情景是地缘扰动反复但未失控，原油高位震荡，沥青在3700至3750元/吨区间运行，跟随成本波动。
从基差与月差看，当前现货报价相对期货偏强，基差维持在正值区间，反映炼厂低开工、低库存下现货抗跌；月差结构较为平坦，市场对远期供需宽松的预期并不强烈。若后续基差走弱、月差转为深度贴水，则意味着现货紧张缓解，盘面上行驱动将减弱，可作为观察供应恢复的先行指标。
（六）风险提示
需要关注的风险包括：地缘局势超预期缓和导致原油风险溢价快速回吐；炼厂检修结束后供应恢复快于预期；道路项目资金到位不及预期、需求进一步走弱；以及原油大幅波动带来的成本端扰动。沥青自身低开工、低库存对价格有支撑，但在需求淡季，成本端一旦松动，价格向下弹性会明显加大。
