化工振华股份深度汇报

国海化工对振华股份的研报主要围绕铬矿和金属铬的供需关系展开，核心观点如下：

1. 铬矿大周期逻辑：

• 供给端： 全球铬矿供给扩张难度大，主要受生产过程中的排污和废渣处理等技术难度限制。未来几年铬矿产能扩张幅度低，且拥有产能扩张能力的厂商稀缺。
• 需求端： 铬矿需求相对丰富，包括皮革、电镀、耐火材料、颜料等传统需求，以及高温合金和SOFC带来的新兴需求。SOFC对铬矿需求的拉动速度快，未来占比将不断提升。
• 供需缺口： 随着SOFC需求增长，铬矿供需缺口将不断扩大。预计到2028年，铬矿缺口将达到28.37%，未来缺口会进一步加大。

2. 金属铬供需关系：

• 供给端： 能够满足SOFC特定技术需求的金属铬产能技术壁垒高，供给稀缺。
• 需求端： 金属铬需求增长迅速，主要来自燃机、军工、航发、SOFC等领域。其中，SOFC增长速度最快。
• 供需缺口： 金属铬短期内存在一定缺口，但随着产能扩张，未来将出现大规模紧缺。

3. 振华股份竞争优势：

• 振华股份在铬矿和金属铬领域拥有全球最大的生产能力和领先的技术，具备稀缺的产能扩张能力，在铬矿大周期中具备明显优势。

4. SOFC需求传导：

• SOFC对应铬矿需求量巨大，随着SOFC放量，将对铬矿产业链产生显著拉动效应。
• 目前海外金属铬厂商扩产，带动国内铬矿采购，年化需求约7200吨，对应多GW级SOFC需求。
• 连接体厂商扩产计划明确，预计年底投产，将进一步拉动上游铬矿和金属铬需求。

5. 供需平衡表测算：

• 铬矿供需缺口对价格有显著影响，历史经验表明，个位数缺口即可导致价格明显上涨。
• 预计明年铬矿供需缺口将达到14%-15%，价格中枢水平将进一步提升。

6. 研究结论：

• 铬矿和金属铬行业将迎来长期景气大周期，振华股份作为行业龙头，盈利能力将持续提升。
• SOFC需求是未来行业增长的主要驱动力，预计2023年底或2024年初将迎来需求放量。
• 振华股份2027年盈利中枢将环比2026年明显上移。