万马科技（300698）深度研究报告

万马科技研报显示，过去一年公司核心变化是业务结构转型，车联网收入首次突破50%成为第一大业务，战略转向'智算基础设施+全球车联网一站式服务'双轮驱动。2025年营收7.25亿元，增长29.24%，归母净利润4,704.27万元，增长13.88%。海外收入增长130.45%，车联网连接量突破1,750万辆。

车联网赛道正经历智能化和出海加速阶段。万马科技车联网收入占比提升，推出全球车联ONESIM方案、全标准eSIM及L4高阶网联解决方案，并切入Robotaxi/Robovan场景。海外市场拓展显著，连接量超1750万辆，ASP提升潜力大，但商业化规模与行业判断存在不确定性。

报告重点分析万马科技业务结构转型，车联网和智算基建双轮驱动战略落地情况。车联网业务收入占比提升，海外市场增长强劲。智算基建方面，形成四类数据中心解决方案并中标电网类产品。但医疗信息化和车载线缆作为原增长引擎假设未获支持，公司实际披露的第二曲线为车联网连接平台及服务。

市场判断万马科技正加速向车联网和智算基建转型，出海战略成为重要增长点。车联网业务是核心增长引擎，海外ASP更高，盈利改善空间或进一步增长。但机构覆盖极薄，仅长城证券提供定性观点，无具体盈利预测数字、目标价或PE估值信息。

研报提示主要风险包括海外市场开拓及汇兑损益风险、行业和经营业绩波动风险、技术人才流失风险、车联网业务集中度上升风险。此外，L4无人驾驶与Robotaxi业务商业化存在不确定性，机构覆盖极薄导致估值判断缺乏依据，医疗信息化与车载线缆业务假设无法验证。公司官方五类风险清单为最可靠证据来源。