深度研究报告：“零售+科技”双领先战略，“厂商+区域”两线并进

租赁2025年08月25日 江苏金租（600901）深度研究报告 推荐（首次） “零售+科技”双领先战略，“厂商+区域”两线并进 目标价：7.18元 当前价：5.77元 公司概览：A股唯一上市金租，实控人为江苏省国资委。江苏金租成立于1985年，2003年至2014年公司引入扬子大桥、南京银行、法巴租赁等多个股东并变更为股份制公司，2018年于上交所挂牌上市，成为A股首家上市的金融租赁公司。近年来，融资租赁行业监管由商务部划归银保监会（现国家金融监督管理总局），行业进入清理整顿和规范发展的新阶段。当前持牌金融租赁公司数量稳定在71家，行业准入门槛提高。监管强调“融物”属性，引导回归本源，对已经具备规模、资本和合规优势的企业构成显著利好。 华创证券研究所 证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 经营分析：公司的盈利模式本质上是利差驱动型的金融中介业务。通过投放融资租赁资产获取资产端收益，其与负债端融资成本的差额—即净利差，是公司收益的核心驱动。利息净收入构成了营收的绝对主体，其增长由生息资产规模和净利差共同决定。 联系人：杜婉桢邮箱：duwanzhen@hcyjs.com 1）资产端：融资租赁资产规模稳健增长，收益率小幅承压。公司融资租赁资产余额增长稳健（2019A-2024A CAGR+13.6%）。但受行业竞争加剧及实体融资成本下行影响，年化平均生息资产收益率走低，由2019年的7.3%下滑至2025H1的6.2%。 公司基本数据 总股本(万股)579,237.98已上市流通股(万股)578,994.84总市值(亿元)334.22流通市值(亿元)334.08资产负债率(%)84.32每股净资产(元)4.1712个月内最高/最低价6.40/4.26 2）负债端：融资成本下行，提供核心盈利弹性。公司负债以同业拆借为主（2024A占比82%），受益于国内宽松的货币政策，其融资成本优势凸显，年化平均计息负债率已从2019年的4.6%降至2025H1的2.3%。 3）得益于负债端成本率降速快于资产端收益率降速，净利差走扩，贡献核心盈利弹性。根据测算，公司净利差已从2019年的2.75%提升至2025H1的3.95%，展现出强大的盈利韧性。考虑到公司在中小微客群中较强的议价能力，我们预计其净利差将维持高位。 核心战略：“厂商租赁+区域直销”双线并进，科技赋能零售业务。公司增长战略清晰，聚焦零售业务，依托两大核心优势： 1）渠道为刃：双线并进，实现规模化、高质量的客户覆盖。“厂商线”上，通过深度绑定优质厂商（2024年合作方达5847家，同比+61.8%），在产业源头批量获客，并有效带动了高资产质量的直租业务占比提升；“区域线”上，实现对中小微客群的网格化覆盖。 2）科技为基：数字赋能，保障零售业务规模化运行。公司将数字能力注入业务全流程，形成强大的科技基础；持续升级“拓客-风控-运营”全链条智慧租赁系统，推动科技与业务深度融合，有效提升了运营效率。 低不良率、高ROE、高分红、高股息率，兼具成长与价值属性。公司凭借卓越的风险控制体系，不良率长期稳定在1%以下，优于多数银行的资产质量。盈利能力方面，2022A-2025H1年化平均ROE分别为15.8%、15.7%、14.0%、13.0%，领先头部金租公司平均水平。公司坚持稳定且高比例的现金分红政策，2022A-2024A分别为44.00%、52.57%、53.15%，2025/8/22对应2024年股息率达到4.68%，为投资者提供了极具吸引力的安全边际和长期价值。 投资建议：江苏金租是A股市场中兼具稀缺性、成长性与高价值回报的优质核心资产。公司的核心竞争力源于其“零售+科技”战略，通过“厂商+区域”双线渠道高效服务小微普惠客群，不仅实现了稳健的资产规模增长，更在资产质量和业务结构上展现出卓越的风险控制能力。其最核心的投资亮点在于，受益于适度宽松的货币政策和卓越的主动负债管理，公司负债端成本优化速度超越资产端，驱动净利差进入逆势走扩通道，盈利能力极具韧性。叠加高ROE、高分红率以及高股息率，共同构筑了极具吸引力的投资安全边际。我们预计江苏金租2025/2026/2027年EPS为0.56/0.63/0.69元人民币，BPS分别为4.49/4.85/5.24元人民币，当前股价对应PB分别为1.29/1.19/1.10倍，加权平均ROE分别为12.5%/13.0%/13.2%。参考可比公司估值，我们给予2025年业绩1.6倍PB估值预期，目标价7.18元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：期限错配产生的流动性风险、应收融资租赁款不良比率上升、利率波动等。 投资主题 报告亮点 报告系统性地论证了江苏金租“负债端成本优化驱动净利差逆势走扩”的核心阿尔法逻辑。通过对资产、负债两端利率变动“非对称性”的深度拆解，量化了公司盈利能力的“剪刀差”优势，并以此为基础，揭示了其在A股金融板块中“高ROE、高股息、高成长确定性”三者兼备的稀缺价值。 投资逻辑 首先，报告确立了江苏金租作为A股唯一上市金租的稀缺行业地位，并指出在监管推动行业回归本源的背景下，其差异化竞争优势进一步强化；在此基础上，我们深入剖析其“厂商+区域”双轮驱动战略，认为这是公司高效服务中小微客户、构筑业务护城河的关键；我们进一步发现，这一战略的成功直接体现在其核心盈利引擎上—净利差实现了逆势走扩；最终，强大的盈利能力转化为了对投资者极具吸引力的价值回报，即高ROE、高分红率及高股息率，证明了其是兼具成长性与价值属性的优质核心资产。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2025-2027年营业总收入分别为58.1/64.5/70.9亿元，同比分别增长10.1%/11.0%/9.9%；归母净利润分别为32.4/36.4/40.2亿元，同比分别增长10.2%/12.3%/10.3%。盈利预测基于两大关键假设：资产端，假设其融资租赁资产规模将以约10%的年均复合增长率稳健扩张，但资产收益率将随市场利率缓步下行；负债端，假设在国内偏宽松的货币政策环境下，其融资成本将持续优化，下降速度快于资产端。基于此，我们预测公司净利差将逐步走扩。估值方法上，由于A股缺乏同类可比公司，且其业务模式与银行相似，我们选择长三角区域的优质上市商业银行作为可比参照系。考虑到江苏金租在资产质量、盈利能力及成长性上的优势，我们给予其2025年业绩1.6倍的PB估值，对应目标价为7.18元。 目录 一、融资租赁行业：从规模扩张向质量提升转型.........................................................7 二、江苏金租：A股唯一金融租赁公司.........................................................................9 （一）基本概况：实控人为国资委，管理层经验丰富.................................................9（二）业务模式：“厂商租赁+区域直销”双线展业...................................................11 三、基本面：经营业绩稳健，高股息特征明显...........................................................13 （一）收入端：利息净收入为基石，增长稳健...........................................................13（二）资产端：资产质量优异，规模增长构筑安全垫...............................................14（三）负债端：同业拆入为核心，融资成本步入下行通道.......................................16（四）净利差：核心引擎，逆势走扩...........................................................................17（五）股东回报：盈利能力领跑同业，高股息价值属性凸显...................................18 四、经营战略：“厂商+区域”两线并进，“零售+科技”双领先...............................21 （一）与制造商深度捆绑，实现精准营销...................................................................21（二）通过零售业务的精细化及科技赋能，提升竞争力及运营效率.......................22 五、投资建议...................................................................................................................23 （一）盈利预测...............................................................................................................23（二）可比公司估值.......................................................................................................24 六、风险提示...................................................................................................................25 图表目录 图表1直接租赁模式.............................................................................................................7图表2售后回租模式.............................................................................................................7图表3 2006-2024H1我国融资租赁分类型业务总量一览..................................................7图表4 2006-2024H1我国融资租赁企业分类型数量一览..................................................8图表5 2024年末，我国金融租赁公司归母净资产规模Top10（单位：亿元）.............9图表6江苏金租十大股东明细（截至2025/8/22）............................................................9图表7江苏金租股权结构图一览（截至2025/8/22）......................................................10图表8江苏金租管理层任职时间长、管理经验丰富.......................................................10图表9江苏金租与厂商紧密协作，促进多方共赢.....................................