深度研究报告：功率半导体龙头厂商，“代工+自有产品”战略驱动公司规模持续扩张

UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA5MDgyNzAw 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 华润微（688396）深度研究报告 强推（维持） 功率半导体龙头厂商，“代工+自有产品”战略驱动公司规模持续扩张 当前价：68.98元  专注功率半导体赛道，“代工+自有品牌”战略驱动收入规模持续扩张。公司起步于华润集团半导体平台，壮大过程中整合多家国产半导体先驱，技术积淀深厚，伴随着公司横向整合及纵向扩张，目前公司已成为国内第一大功率器件厂商，同时公司实施“代工+自有品牌”战略，目前为国内前三大功率半导体晶圆代工厂商，凭借着双驱动战略，公司可以根据下游需求情况灵活调配产能分配，保持产能利用率始终维持高位，公司盈利能力持续增强。  产品结构持续升级，12寸规划布局为公司未来成长提供产能支撑。公司目前是国内MOSFET营收规模最大的厂商，产品线齐全，覆盖-100V至1500V中低高压全系列MOSFET产品，型号覆盖沟槽型MOS、屏蔽栅MOS及超级结MOS，此外公司IGBT技术持续迭代，国内领先。同时公司建成了国内首条6寸碳化硅产线，布局碳化硅制造及封装环节，产品结构有望持续升级，同时公司目前重庆12寸项目稳步推进中，为公司长期成长注入另一强劲动力。  功率半导体周期向上，公司盈利能力有望持续增强。八寸产能主要用于制造包括指纹识别、PMIC、功率半导体等产品，由于全球八寸产能扩张速度缓慢，且多摄方案、指纹识别渗透率的提升及PMIC需求的持续增长，功率半导体产能持续受限，供需错配驱动行业进入景气度上行周期，主流功率器件厂商纷纷通过产品及客户结构的优化提升产品平均售价，华润微作为国内领先的功率器件厂商，一方面通过自由产品客户端的不断突破获取份额，另一方面通过代工产能伴随客户共同成长，显著受益于本轮功率半导体景气周期上行，盈利能力有望不断提升。  盈利预测、估值及投资评级。公司专注于功率半导体领域的发力，中高压产品持续突破带动公司产品结构的改善，通过“代工+自有产品”双核驱动战略带动公司营收规模持续扩张，复盘2017-2018年，供需错配带来的产能紧张显著提升了公司的行业话语权，公司盈利能力显著增强，考虑到目前功率半导体的供不应求现状，公司盈利能力有望显著提升，同时12寸产线的规划布局有望为公司带来新的业务增量，我们维持预测2020-2022年公司归母净利润为9.77/12.10/14.38亿元，维持“强推”评级。  风险提示：下游竞争格局恶化；新投放产能折旧增加拖累业绩；汽车电子、物联网等新兴领域进展不及预期；新冠疫情海外蔓延。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 5,743 7,083 8,637 9,995 同比增速(%) -8.4% 23.3% 21.9% 15.7% 归母净利润(百万) 400 977 1,210 1,438 同比增速(%) -6.7% 143.7% 23.9% 18.8% 每股盈利(元) 0.33 0.80 1.00 1.18 市盈率(倍) 143 82 66 56 市净率(倍) 11 13 11 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年12月7日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 总股本(万股) 121,593 已上市流通股(万股) 24,904 总市值(亿元) 838.75 流通市值(亿元) 171.79 资产负债率(%) 32.0 每股净资产(元) 8.4 12个月内最高/最低价 74.89/31.74 -23%7%38%68%20/0220/0420/0620/0820/102020-02-27～2020-12-07沪深300华润微市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 集成电路 2020年12月08日 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA5MDgyNzAw 华润微（688396）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 报告的与众不同或创新之处。本报告在对华润微进行经营及业务近况梳理的同时，通过对折旧费用的拆分及梳理，重点分析了公司折旧费用的变化趋势；同时从产业协同角度出发，分析公司“IDM+代工”模式带来的更高效的产品研发及稳健的盈利水平；同时通过对2017-2018年度功率半导体板块的深度复盘，印证当前所处的周期阶段，认为未来功率半导体行业长期的关键瓶颈在制造端，在当前供需错配格局有望延续的背景下，华润微作为国内头部的代工厂，行业话语权及盈利能力有望长期趋势向上。 投资逻辑 华润微是国内前三的功率半导体厂商，凭借着“IDM+代工”战略的稳健经营，公司业务拓展及自身管理经营持续向好。近几年凭借着IDM模式带来的更高效的产品研发及自有产能的充沛保障，公司自有功率器件业务持续突破，在消费、工业、电动车等市场持续放量，成为国内最大的MOS国产厂商；而代工业务作为公司功率半导体板块的重要补充，有助于维持公司产能利用率长期高位运行，伴随重点客户共同成长。 复盘2017-2018年，我们发现供给放缓及需求放量带动行业进入供不应求阶段，以华润微为代表的厂商占据产能端这一核心瓶颈，行业话语权及自身盈利能力显著提升，回到当下，海外疫情对供给端造成冲击，同时以家电、工业、新能源为代表的需求复苏，带动行业进入景气周期，预计公司盈利能力再次进入上行周期。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA5MDgyNzAw 华润微（688396）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、华润微：IDM+代工两翼协同的功率半导体龙头 .......................................................................................................... 7 （一）内生外延并举铸就功率半导体行业龙头 ............................................................................................................. 7 （二）IDM与代工两翼齐飞............................................................................................................................................ 9 1. IDM业务：产品结构不断优化，客户端持续突破 ................................................................................................ 9 2. 晶圆代工：产能规模居国内前列 ........................................................................................................................... 10 （三）下游领域需求潜力大，客户结构优质 ............................................................................................................... 12 （四）折旧压力趋缓、盈利能力持续提升，去库存昭示行业高景气 ....................................................................... 13 二、功率半导体国产替代空间广阔，2020年行业步入上行周期 ...................................................................................... 18 （一）功率半导体是电能处理的核心器件 ................................................................................................................... 18 （二）功率半导体市场空间广阔，国产替代潜力巨大 ............................................................................................... 19 1. 全球功率半导体市场有望超500亿美元 ............................................................................................................... 19 2. 海外厂商高度垄断，国产替代空间广阔 ............................................................................................................... 20 （三）汽车、5G等领域爆发，驱动行业长期成长 ..................................................................................................... 23 1. 新能源车：渗透率提升催化车用功率器件市场超300亿元 ............................................................................... 23 2. 5G通信：基站升级、数据中心带动23亿美元市场需求 ................................................................................... 25 3. 消费电子：家电变频带来68亿美元市场空间 ..................................................................................................... 25 （四）深度复盘上轮景气周期，供需错配格局有望长期延续 ................................................................................... 26 1. 2017年：手机创新与新能源车渗透共振下的供需紧张 ...................................................................................... 27 （1）供给侧：硅片紧缺、8寸设备难寻 .................................................................................................................. 27 （2）需求侧：消费电子、汽车和工业需求增长较快 .......