华厦眼科近一年（2025-10-08至2026-10-08）呈现低个位数增长，季度间波动态势：2025年收入41.39亿元、归母净利4.41亿元（均+2.8%）；2026Q1边际提速（收入+5.2%、净利+14.7%），但2026H1增速回落，Q2单季营收10.35亿元（-1.02%）、归母净利1.20亿元（-9.06%）、扣非-22.47%。业务结构上屈光为核心增长引擎（2025年收入14.17亿元、+9.31%），白内障受人工晶体集采拖累持续负增长（2025年-5.51%、1H26 -5.9%）。网络规模稳定在64家医院、55家视光中心（19省49城），扩张以并购整合与视光中心加密为主。机构方面，华泰、东海、长江均维持买入评级，但盈利预测存在分歧且较2025年末有所下修；估值仅东海给出PE 23.63/21.23/18.81倍（2026-09-14口径）。竞争格局与历史估值分位缺乏段落证据。
财务表现：低个位数增长与季度波动
2025年全年收入41.39亿元、归母净利4.41亿元（均同比+2.8%），略低于Wind一致预期（42.38/4.76亿元）。2025年前三季度收入32.72亿元（+2.83%）、归母净利4.34亿元（+3.04%），单三季度归母净利同比-2.37%。2026Q1边际提速：收入11.50亿元（+5.2%）、归母净利1.72亿元（+14.7%），毛利率46.1%（+1.2pct），经营现金流3.00亿元（+33.7%）。但2026H1增速回落：收入21.85亿元（+2.17%）、归母净利2.92亿元（+3.55%）、扣非-6.08%，Q2单季营收-1.02%、归母净利-9.06%、扣非-22.47%。毛利率轨迹波动：2025Q3 44.71%→2025全年43.31%→1Q26 46.1%→1H26 44.12%（-1.1pct）。
业务结构：屈光引领、白内障承压
2025年分业务：屈光收入14.17亿元（+9.31%，占比34.2%）为核心增长引擎，受益全飞秒、ICL等高端术式升级；眼视光11.02亿元（+3.05%）；眼后段5.79亿元（+8.00%）；白内障8.24亿元（-5.51%），主要受人工晶体集采影响，公司通过屈光性白内障手术优化结构。2026H1延续格局：视光5.33亿元（+3.7%）、眼后段3.02亿元（+9.1%）、白内障4.05亿元（-5.9%）。驱动因素：公司引进蔡司全飞秒SMILE pro、全光塑、EVO+ICL(V5)等新术式，厦门4,500平一站式屈光中心落地；旗下9家机构引进VISUMAX800手术机器人，截至2025年底累计完成SMILEPro手术超1.2万例。分歧：华泰看好白内障2026年重回增长轨道，属预测而非已实现事实；东海标题称屈光增长良好但段落缺分项数字。西南对视光2026-2028年+8.9%/+8.9%/+7.1%为预测假设。
扩张与并购：网络稳定、重心转向整合
截至2026年6月30日，公司在全国19个省和直辖市、49个城市开设64家眼科专科医院和55家视光中心，与2025年末口径一致，显示近一年医院数量未增加，扩张重心转向视光中心布局与并购整合。公司坚持内生增长+外延发展双轮驱动，2025年收购北京华厦民众眼科医院等标的并新设多家视光中心和门诊，完善京津冀、华东、华南网络覆盖。2026年经营目标为通过自建或收购扩大覆盖，并围绕医院本地化需求布局视光中心。2026年9月调研纪要新增海外合作探索表述，将海外市场列为战略布局重要一环。缺口：新院爬坡对短期利润的量化影响、并购对价与并表贡献均无段落证据；1H26毛利率下降1.1pct的归因段落存在截断。
竞争格局：证据不足，仅公司自述定位
回溯期内缺乏含同业直接对比的研报段落，未检索到华厦眼科与爱尔眼科在市占率、品牌力或扩张速度上的对比表述，相关假设无法验证或证伪。可确认的定位事实：公司为拥有厦门眼科中心与成都爱迪眼科双三甲的大型眼科医疗连锁集团；提供白内障、屈光、眼底等八大亚专科及眼视光专科服务；公司强调专家资源与学术地位，拥有黎晓新、赵堪兴、刘祖国三位国际眼科科学院院士，2025年新增专利授权35项、SCI论文178篇。数智化方面，糖尿病视网膜病变AI筛查系统已部署全国30余家医院；智能化阅片平台尚在探索落地，公司自述对业绩不构成重大影响。本节结论代表性有限，需以更多独立研报补充。
机构预测与评级：普遍买入但预期下修
华泰、东海、长江在各自发布时点均维持买入评级。华泰2026-04-28维持买入、目标价23.87元；2026-09-13维持2026-2028年归母净利预测5.01/5.73/6.53亿元。东海2026-09-14预测5.21/5.80/6.55亿元（EPS 0.62/0.69/0.78元，PE 23.63/21.23/18.81倍）。长江2025-11-12预测2025-2027年5.4/6.4/7.3亿元（PE 30/25/22倍）。分歧：东海对2026年预测高于华泰约0.2亿元；长江2025年11月对2025年预测5.4亿元高于实际披露的4.41亿元，显示早期预测偏乐观，且口径年份不同不可直接比较。时间变化：华泰基调由2026年4月业绩边际积极提速转向8月承认2Q26阶段承压但看好全年；尽管Q2承压，华泰与东海均未下调预测或评级。目标价仅华泰给出（23.87元，2026-04-28发布并维持），均为机构发布时点观点。
风险因素：部分风险缺乏直接证据
东海风险提示：行业政策不确定性风险、医疗事故风险、盈利能力下降风险等。政策端：公司调研纪要自述按病种付费3.0版整体对眼专科医院有一定利好，DIP特例单议比例提升利好复杂病例占比高的医院，属公司观点而非独立评估，实际影响取决于各地落地细则。经营端：白内障收入持续下滑（2025年-5.51%、1H26 -5.9%）反映集采与价格压力；1H26毛利率44.12%（-1.1pct），华泰估测主因眼后段和白内障相关因素（段落截断，完整归因未确认）。扩张端：自建或收购隐含并购整合与商誉风险敞口，但无研报量化商誉减值风险。人才端：核心专家依赖度高，但医生流失风险无直接段落证据。医保/集采、医疗事故、商誉等假设性风险的量化影响均无法验证。
估值水平：单一时点证据，历史分位缺失
仅东海证券2026-09-14报告涉及估值：按其2026-2028年盈利预测（5.21/5.80/6.55亿元），对应PE为23.63/21.23/18.81倍，维持买入。该PE基于机构预测而非已实现业绩，计算时点为2026年9月，研究截止日前股价变动可能已使实际PE偏离，且段落未标注股价基准日期。资料缺口：无PB、PS等其他估值指标，无历史估值分位数据，无与爱尔眼科等同业的估值对比，股价回调后估值处于历史较低区间的假设无法证实或证伪。扣非净利润下滑与归母净利润增长的口径差异未在段落中说明，可能影响以扣非口径的估值判断。本节结论为单一机构单一时点观点，代表性有限，不构成投资建议。
观点分歧与对比
共识：各机构对披露财务数据口径一致（2025年收入41.39亿/净利4.41亿；1H26收入21.85亿/净利2.92亿）；华泰、东海、长江均维持买入；屈光为核心增长引擎、白内障受集采拖累的判断一致。分歧：2026年盈利预测东海5.21亿元 vs 华泰5.01亿元（约4%差异）；业绩定性上东海称整体平稳、华泰称2Q26阶段承压；华泰看好白内障2026年重回增长，与已实现的持续负增长形成预测与事实的温差。时间变化：长江2025年11月对2025年预测5.4亿元高于实际4.41亿元，至2026年9月机构对2026年预测降至约5.0-5.2亿元，预期有所下修；华泰基调由1Q26提速转向承认2Q26承压。口径提示：长江预测为2025-2027年，与华泰、东海2026-2028年口径不可直接比较；目标价仅华泰给出（23.87元，2026-04-28发布并维持），均为机构发布时点观点。
关键风险与不确定性
白内障业务受人工晶体集采影响持续负增长（2025年-5.51%、1H26 -5.9%），拐点未现，华泰的回升判断属预测
2026Q2扣非归母净利同比-22.47%，主业盈利质量承压程度大于表观利润，具体原因未在段落中说明行业政策不确定性、医疗事故、盈利能力下降为机构提示的风险（东海2026-09-14）自建或收购扩张隐含并购整合与商誉风险敞口，但无研报量化商誉减值风险核心专家依赖度高，医生流失风险无直接段落证据，无法验证或证伪按病种付费3.0版影响为公司自述观点，实际影响取决于各地落地细则2026Q2扣非大幅下滑的原因、2025Q4单季数据及2026年7-10月最新经营情况缺乏段落证据竞争格局子问题缺乏含同业对比的研报段落，市占率与品牌力对比假设无法验证估值子问题仅东海一家一个时点的PE数据，无PB、历史分位及同业对比华泰毛利率归因段落存在截断，完整原因无法确认部分季度数据依赖券商点评转述，公司公告原文段落未含具体财务数字各机构预测发布日期与口径年份不同，横向比较存在口径差异
