Kadokawa(9468)：营业利润反弹增长与资本合作进展或部分体现于股价

核心观点与目标

• 将 Kadokawa 的目标价上调至 ¥3,500，维持中性评级。
• 当前股价可能已部分反映了 OP（营业利润）反弹和增长的预期，以及与商业公司形成资本联盟的预期。
• 预计 FY3/27 OP 同比增长 65.4%，FY3/28 同比增长 49.3%。

业务展望

• 出版/IP 创作部门：预计 FY3/27 通过结构性改革（如特殊提前退休计划）实现利润增长；FY3/28 继续受益于国内纸书价格修订、成本结构改善（如退货率降低）以及海外纸书和国内电子书销量增长。
• 动画/电影部门：预计在优化生产和管理系统下，通过授权商品和游戏改编的授权权收入增长、流媒体分销权收入增长以及成本结构改善实现利润增长。
• 游戏部门：预计 Elden Ring Tarnished Edition 和 The Duskbloods 等新游戏将抵消 Elden Ring Nightreign 及其 DLC 的收入下降，成为全球热门游戏。

关注要点

• 资本联盟的进展。
• 新游戏的开发进度和销量。
• 结构性改革的进展。
• 国内纸书业务的退货率和价格修订。
• 海外图书业务的盈利增长和设施扩张投资。
• 媒体混合和动画新 IP 发行的 影响。

估值

• 目标价 ¥3,500 对应 FY3/27 预测的 EV/EBITDA 为 17.4 倍，FY3/28 预测的 EV/EBITDA 为 10.7 倍。

ESG 履历

• 环境：FY3/25 绿色house 气体排放（范围 1+2）为 5,839 t-CO2，较 FY3/21 减少 40%。目标为 FY3/31 实现 4,878 t-CO2（较 FY3/21 减少 50%），并在 FY3/51 实现净零排放。
• 社会：运营 N High School、S High School 和 RHigh School，提供在线教育，截至 2026 年 6 月底共有 35,224 名学生。推行 Workplace Choice 系统允许员工选择办公室或居家办公，女性高管和执行层比例为 28.0%，目标 2030 年提升至 30%。
• 治理：维持股东权益比率在适当水平，目标 ROE 至少 12%，总回报派息率至少 50%。目标股息派息率 30% 或更高，最低年股息 ¥30/股。董事会由 12 名成员组成，包括 7 名外部董事，均为独立董事。授予首席高管 substantial authority for business execution。

重要披露信息

• Mizuho Securities 可能从 Kadokawa 获得投资银行业务补偿。
• 部分公司可能受美国行政命令 13959 禁止交易。
• 本报告于 2026 年 10 月 2 日首次发布。