公用事业：燃气公用事业——2026年AGA小型论坛回顾

核心观点与关键数据

• 天然气公用事业公司增长机会：TD Cowen 在 AGA Mini Forum 上的会议确认，许多天然气公用事业公司拥有多个增长 EPS 的机会，增长速度相对有吸引力，包括通过管道扩张（ATO 和 MDU）、有利的收购（NWN 和 SR）或改善的监管规则（ATO 和 SR）。
• 天然气 LDC 作为防御性投资：TD Cowen 将天然气 LDC 视为人工智能交易停滞时有趣的防御性公用事业替代方案。
• Atmos Energy (ATO)：ATO 管理层强调了其剩余约 50 年的可识别配电现代化工作。其年度盈利波动主要受项目完成和服务速度的影响，但天气、许可、线路定位活动和提价仍然影响回收节奏。ATO 所有主要费率机制在最新指南中均已实施，包括德克萨斯州 GRIP 提案。ATO 的客户增长保持稳健，每年新增 50-60 万户住宅客户。APT 仍然是投资者关注的焦点，特别是围绕系统内收入和皮米盆地溢价。
• MDU Resources Group (MDU)：投资者继续将 MDU 的股票视为管道机会，而不是其 underlying 的受监管公用事业业务。MDU 管理层继续预计在 FERC 7(c) 提案之前获得 FID。MDU 股东预计将获得多少价值是市场关注的焦点。
• Northwest Natural Holdings (NWN)：NWN 管理层重申了对其多元化增长战略的信心，该战略以 MX3 储存扩展为基础。MX3 仍然是一个有吸引力的机会，投资约 3 亿美元，FERC 授权 ROE 为 12.5%，并将长期盈利增长从 4%-6% 提高到 5%-7%。NWN 预计从 2025 年的盈利基数开始，2027 年的高增长框架将开始。俄勒冈州向多年费率计划过渡可能是一个关键的监管催化剂，最终规则预计在 2027 年春季发布，NWN 可能会在 2028-2029 年根据新的框架提交，这仍然在 NWN 的 5-7% 盈利增长预期之外。NWN 正在从受费率案件驱动的天然气公用事业演变为多元化的公用事业平台，这将有助于平滑盈利波动并减少对任何单一司法管辖区或监管程序的依赖。
• Spire Inc. (SR)：投资者和分析师与 SR 的讨论集中在阿拉巴马州。情绪明显积极，因为该决定降低了 ROE，但没有实施许多人担心的更广泛的监管改革。SR 管理层预计到 2027 年完成其战略重新定位，并在 2028 年重新评估盈利。尽管较低的 ROE 适度削弱了回报率，但该决定消除了更广泛监管改革的风险，并减少了阿拉巴马业务的 uncertainty。改进的监管可见性和更干净的公用事业结构可能会支持较低的 perceived 风险溢价，前提是管理层在 2028 年的转型中执行到位。

研究结论

• 估值方法：TD Cowen 主要使用 2027 年的盈利预期上的 P/E 倍数来评估该行业，得出的通用天然气公用事业 P/E 倍数为 16.8 倍。
• 投资风险：TD Cowen 指出天然气公用事业面临多种风险，包括监管风险、商品价格风险、运营风险、环境和政策风险、利率风险、需求风险和财务风险。