ITC(ITC.BO):近期虽有压力但风险回报可观，升级至买入

核心观点与关键数据

• 评级与目标价：Citibank 将 ITC 的评级上调至“买入”，并将目标价上调至 300 卢比，上调幅度为 3-11%。目标价基于 12 倍的 2028 年 6 月每股收益（EPS），较之前的 270 卢比目标价有所提高。
• 风险回报：尽管短期内面临压力，但 ITC 的风险回报目前是有利的。股价今年已下跌 34%，已反映相关的销量和盈利风险。
• 缓解措施：ITC 已采取缓解措施，包括有针对性的提价和跨关键细分市场的产品组合干预。据估计，税收增加的部分（约 75%）已通过提价转嫁，而 LSFT 和 Premium-DSFT 的新产品发布将有助于在向下交易的情况下留住消费者。
• 盈利能力：盈利能力重置基本完成。提价和产品组合干预应支持逐步复苏，预计 EBIT 和 stick 将在 2027 财年按序递增，并在 2027 年末接近提税前的水平。
• 短期盈利压力：预计 2027 财年香烟 EBIT 将下降 23%，然后在 2028 财年随着提价措施发挥作用和盈利能力正常化而回升。
• 关键监控指标：包括潜在的进一步监管行动以及来自其他品牌竞争者和非法贸易的竞争。

业务板块分析

• 香烟业务：预计 2027 财年香烟收入（不含消费税）将下降 11%（7% 的销量下降和 4% 的净实现下降），EBIT 将下降 23%。预计 2028 财年将实现复苏，假设没有进一步的税收增加，并且公司通过提价完全转嫁了税收，预计净收入将增长 11%，EBIT 将增长 19%。
• 其他快速消费品 (FMCG)：预计短期内将继续增长势头，受各类别销量增长和提价推动。但大宗商品成本通胀可能影响该细分市场的盈利能力。预计 2026-29 财年，收入和 EBIT 的复合年增长率 (CAGR) 分别为 10% 和 18%。
• 农业业务：预计由于供应链挑战，该细分市场短期内将出现增长放缓；预计 2026-29 财年收入和 EBIT 的 CAGR 分别为 6% 和 10%。
• 纸板、纸张和包装：预计从 2026 年 8 月起整合 Century Pulp and Paper 业务，预计 2026-29 财年收入和 EBIT 的 CAGR 分别为 21% 和 24%。

估值

• 估值方法：由于 ITC 拥有多个业务板块，且长期增长/盈利能力趋势不同，因此采用单一交易价格 (SoTP) 方法对股票进行估值较为合适。
• 估值构成：ITC 的目标价 300 卢比由各业务板块估值加总得出，其中香烟业务按 12 倍 2028 年 6 月 EPS 估值（140 卢比/股），FMCG 业务按 4 倍销售额估值（95 卢比/股），其他业务（农业、纸板、酒店和信息技术）按约 40 卢比/股估值，加上账面现金约 25 卢比/股。
• 估值合理性：预计不断改善的盈利增长轨迹可以证明当前的估值是合理的。绝对市盈率低于同行业竞争对手，主要考虑到全球烟草股票围绕社会责任投资 (SRI) 问题的担忧，以及政府/GST 委员会可能宣布的任何不利消息的风险。

风险与机遇

• 下行风险：包括政府/GST 委员会可能宣布更高的税收或其他不利监管声明，不利的产品组合影响香烟业务的增长/盈利能力，市场份额持续压力（定价竞争）以及非法贸易的兴起，以及非香烟业务表现低于预期。
• 上行风险：包括香烟销量在需要大幅提价以抵消税收增加的影响下保持弹性，叶片-烟草成本降低和更好的成本控制减少对 EBIT 的影响，以及进一步的价值释放努力或增加股息/回购计划。