首次覆盖给予“跑赢大市”，12个月目标价29港元

2026-10-10 麦格理郭小欧

麦格理证券首次覆盖中国宏桥，给予“跑赢大盘”评级，12个月目标价29港元，隐含约37.7%上行空间，计入股息后12个月总回报率（TSR）约49.1%。

核心观点：

产能天花板与需求新动能：2018年4500万吨电解铝产能天花板已形成物理约束，供给弹性近乎消失。需求端，新能源车、光伏、电网和电力电子成为驱动，预计2026-2028年国内铝市仍将维持短缺格局。
一体化成本护城河：中国宏桥拥有完整价值链（几内亚铝土矿—氧化铝—自备电厂—电解铝—下游加工），氧化铝自给率超100%，2025年氧化铝外售贡献收入388.3亿元；双电力平台有效平滑成本，2025年电解铝吨毛利达5183元。铝价每上涨1000元/吨，净利润约增厚38亿元。
盈利与股东回报双高：预计2025-2028年调整后净利润分别为226亿、332亿、312亿、298亿元。2025年11月完成最大再融资114.9亿港元，资产负债率降至42.2%。2025年派息率达65.4%，分红加回购占归母净利润88%；2026年股息率预计高达11.4%，管理层指引未来一至两年每年分红加回购约200亿港元。

研究结论：目标价基于4.7倍2027年预测EV/EBITDA，略高于历史均值及在港上市中资铝企均值。当前股价仅对应3.6倍2027年EV/EBITDA、5.5倍2027年市盈率，重估行情仍在途中。

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这份研报的核心内容是什么？

麦格理证券首次覆盖中国宏桥，给予“跑赢大盘”评级，12个月目标价29港元。报告指出，中国宏桥拥有完整铝产业链，成本优势显著，预计未来几年国内铝市将维持短缺格局。公司氧化铝自给率超100%，电解铝吨毛利达5183元，铝价上涨1000元/吨可增厚净利润约38亿元。

电解铝行业的发展趋势如何？

电解铝行业面临产能天花板约束，供给弹性近乎消失。需求端，新能源车、光伏、电网和电力电子成为主要驱动力，预计2026-2028年国内铝市仍将维持短缺。中国宏桥凭借一体化优势，能有效平滑成本，受益于行业供需格局变化。

研报重点分析了哪些方面？

研报重点分析了中国宏桥的一体化成本护城河，包括几内亚铝土矿至下游加工的完整价值链，以及双电力平台对成本的有效平滑。报告还关注公司盈利能力，预计2025-2028年调整后净利润分别为226亿、332亿、312亿、298亿元，并强调其高股东回报政策。

当前铝市的市场现状是怎样的？

当前铝市供给端受产能天花板约束，供给弹性近乎消失。需求端，新能源车等领域成为主要增长点，预计未来几年国内铝市将维持短缺格局。中国宏桥凭借完整产业链和成本优势，在当前市场环境下具备显著竞争力。

研报提示了哪些风险？

研报未明确提示具体风险，但电解铝行业受宏观经济和能源价格影响较大。此外，铝价波动可能影响公司盈利能力，需关注行业政策变化对供需格局的影响。公司虽具备成本优势，但仍需关注原材料价格波动等市场风险。