短期油脂期价走势及逻辑
短期走势：美联储加息预期强化，大宗商品普跌，油脂期价短线剧烈回调。美联储9月17日宣布加息25个基点，基准利率升至3.75%-4.00%，年内大概率还会再加一次，支撑美元短期继续走强。国际植物油对油价反应钝化，印尼B50已落地，美国生柴RIN贡献利润多。
品种基本面：国内外油脂油料基本面并无超预期利空变化。
棕榈油价格表现：远月更强，同涨同跌。马棕期价前期price in远期供需紧张预期，近期同步回调。国际对外船期报价price in远期供需紧张预期。中国10月及之后船期进口利润转差，新增采购减少。
中短期基本面一览
- 棕榈油：
- 近弱：（1）8月马棕库存环比继续增加，9-10月仍是季节性增产季，马棕库存预计仍高。（2）11月-次年3月为产地雨季，超强厄尔尼诺或致雨季降雨偏低、产量偏高，产地尤其是马棕库存可能依然较高。
- 远强：（1）需求：印尼B50计划10月全面实施，2026印尼全年消费同比预期增加200-300万吨，2027年可能继续全面B50，消费长线仍可能增。（2）供给：厄尔尼诺持续发展，7-10、11月印马不同程度干旱，2027年二季度产地产量受损将显现，减产兑现虽晚但确定性较高。（3）政策：印尼集中出口计划平稳推进，中远期谨防有新的偏多政策变数。
- 豆油：
- 国内：（1）9-10月延续季节性增库，库存继续高位。（2）中国不放开美豆商业进口情况下，中国12-次年3月大豆供给紧张，关键看储备大豆拍卖+定向销售情况、中国对美豆能否实现商业采购。
- 国际：（1）美豆新作预期高产、高压榨，对华出口对新作平衡表影响大，新作供需或紧。（2）中国仍在采购美豆新作作为储备，关注9月24日前后中美大豆经贸关系是否有变化。（3）巴西旧作供需趋紧，价格走强。新作即将播种，厄尔尼诺背景下高产暂难定（巴西半干、半涝，阿根廷洪涝）。
- 菜油：
- 国内：国内供需双增，库存依然中性，贸易货权集中。俄罗斯进口菜油边际减少，四季度国内趋向增库。
- 国际：全球菜籽新作产量同比或仍增，但加拿大、欧盟生柴需求增加，新作预期供需双增。
厄尔尼诺对主要农产品的影响
- 厄尔尼诺对全球主要农产品产区影响：
- 美国：夏季降雨影响较弱，冬季降水南多北少。
- 南美：巴西中南部、阿根廷北部有洪涝风险，巴西北部及东北地区降水减少导致干旱。
- 东南亚：3-10月印尼及马来旱季会加重，11月-3月雨季降雨会相对偏少。
- 澳大利亚：北半球夏季，澳洲东部及南部沿海出现干旱。北半球冬季，西南部沿海降水偏多。
- 印度：夏季会风减弱，中部、中南部、南部降雨增多，但北部缺少季风，高温少雨。
- 泰国：全境干旱，北半球冬季更明显。
- 厄尔尼诺近况：太平洋海表温度异常超过+3.0°C，秋冬季期间出现非常强（index>2°C）厄尔尼诺概率超90%。2026年10-12月出现历史性厄尔尼诺概率为75%。强度将超过1950年以来历次厄尔尼诺事件，RON值达到或超+2.5°C。
- 全球降雨及气温近期变化：全球降雨距平变化符合厄尔尼诺影响特征。印马、澳洲南端沿海、巴西东北部及北部干旱。阿根廷北部、巴拉圭、乌拉圭降雨充沛。
国内外棕榈油供需
- 印尼年产量：远期减产幅度待定。GAPKI主席预估2027年印尼棕油同比减产500万吨，GAPKI会长预估同比-200万吨，《油世界》预估2027年同比-150万吨。近几年产量基数高，业内预估27年印尼棕油同比或减200-300万吨。
- 印尼生柴需求：2026-2027棕油生柴消费持续增长。5152004006008001000年执行B50，同时探讨B60的可能性（PME50%+HVO10%）可能性。关注2026年底印尼能矿部对2027年消费目标的设定。2026印尼产量分歧大预计-200万吨到+0~150万吨。8-9月干旱、山火、雾霾叠加干旱导致水位低影响运输，印尼产量预期下降。生柴产能——预计足够（二代贵）；原料供给——减少出口；补贴资金——问题不大；技术——理论可行！
- 印尼生柴：POGO价差持续低位，B50实施或无忧。国际油价高企，POGO价差依然很低。印尼生柴商业生产（无LEVY补贴）利润很好。子和可可发展。这些商品没有相应的levy。棕榈油基金余额从2024年的36万亿印尼盾(23亿美元)降至2025年底的18.5万亿印尼盾(11亿美元)。2025年POGO价差历史高位+补贴其他农产，种植园基金尚有结余。2026年多数时间预计只有收入没有支出，2027全年全面B50的补贴资金预计足够（只补贴一半领域）。
- 马来月度供需：8月如期继续增库减产季库存仍高。近期豆棕价差再度回落，抑制中期国际需求。10-2月产地雨季，强厄尔尼诺预期下，印马降雨预计偏低，产量可能高于往年同期。减产季马棕库存预计仍在高位。
- 印度需求：节日备货进行中库存偏低。总库存偏低，后期印度仍有采购、补库的动力。
- 中国供需：库存将进一步增加 或历史新高。国内豆棕价差继续倒挂，棕榈油食品厂刚需为主。据Mysteel调研显示，截止9月11日全国重点地区棕榈油商业库存93.97万吨，同比增加46.48%。国内9月船期采购较多，中短期库存或增至110万吨一线。10月船期进口利润转差，短期新增买船很少。国内棕榈油定价权在原料端、国际端！！
- 中国供需：刚需边际降低 月间差及基差超低。起酥油进口持续增加，国内食用棕榈油刚需也在被进一步挤压。国内现货供需压力极大，月间差及基差均处于历史超级低位。
国际大豆及国内豆油供需
- 巴西大豆旧作：供需偏紧报价走高。巴西旧作大豆可出口量减少，供需紧张，本土报价及近端FOB价格持续走高。本土榨利下行，中国进口利润始终较差。巴西大豆25-26农民卖货进度84.21%。巴西大豆26-27农民卖货进度24.36。
- 巴西大豆新作：开始播种关注天气新作产量待定。巴西新作播种已开始。考虑化肥担忧、厄尔尼诺影响等因素，面积增幅小。厄尔尼诺背景下，巴西南部、中南部预计降雨多，但巴西北部、东北部、部分中西部可能干旱。CONAB9月预测2025/26年度巴西大豆产量1.804亿吨，同比增892.6万吨。26/27年度大豆产量为1.816亿吨。
- 美国大豆：关注中美经贸政策变化 新作高产、高压榨。近期中国对9月之后新作美豆采购量已达1300万吨。关注9月24日前后中美大豆贸易政策的可能变化。贝森特本周末与副总理会面，2500万吨大豆讨论议题之一。商务部：中美双方经贸团队正在就300亿美元对等降税框架安排进行磋商，争取早日落地实施。
- 美豆压榨：生柴驱动新作压榨量继续高企。RINs，此前预期9.9亿个。EPA计划将2025年预计与实际豁免差额7.7亿RINs的100%再分配至2026/27年RVO。额外掺混要求将加剧2027-28年RINs短缺，RIN近期止跌回升，仍在历史高位，后期仍有走强空间。关注EPA后续对2025年SRE的再分配是否落地。
- 美国生柴：D4-RIN高位持续生柴利润始终很好。以往美国是豆油出口国，今年转净进口国，总进口量依然有限。美国对阿根廷豆油进口关税19.1%，没有进口利润。2027年RVO驱动，美国生柴原料进口将继续增加。
- 中国大豆：9月进口开始下降 库存高企压榨仍高。10-11月国内进口大豆数量显著回落，12月到港虽大，但60%为储备采购的美豆。12月-次年一季度，国内压榨大豆供给存在较大不确定性，供需可能会紧。重点关注储备大豆拍卖+定向等的数量、中国对美豆进口关税政策的变化。
- 中国豆油：中期库存仍在高位。9月仍是压榨旺季，库存中短期延续季节性高位。进入9月储备大豆拍卖数量大幅缩减，传言后期储备大豆仍可能再度大量拍卖。
国际菜籽及国内菜油供需
- 加拿大菜籽：新作继续增产 全球新作仍丰产。加拿大菜籽进入全面收获期。截至9月16当周萨斯喀彻温省收割14.51%。截至9月15日当周阿尔伯塔省菜籽收割4.4%。截至9月14日当周，曼尼托巴省油菜籽收割36%。加拿大AAFC最新预估2160万吨，历史新高。产能持续扩张及美国生柴对加拿大菜油的需求，加拿大菜籽压榨仍高企，叠加中国进口，新作加菜籽供需同比转紧。新作全球菜籽产量预计继续增加。澳洲及欧盟减产但加拿大、俄罗斯等国增产。
- 国内菜籽：关注远期进口利润及买船。近期进口利润较差，预估四季度多数船货已采。国内菜油库存依然偏中性水平。国内现货对盘报价依然处于较高水平。
- 国内菜油：库存仍是中性水平 四季度预计累库。四季度加菜籽、澳菜籽陆续到港，俄罗斯菜油可能仍偏低。俄罗斯菜籽新作丰产，但菜籽油出口转基因污染问题如何解决、何时解决待观察。四季度，国内菜籽压榨预计充足，若进口菜油边际有所改善，国内进口菜油库存逐渐增加，但预期并无明显供需压力，除非俄罗斯菜油进口问题解决。
后市展望及建议
- 观点：短期棕榈油回调企稳继续做多 谨防中美大豆经贸政策冲击
- 棕榈油：
- 马棕现实库存仍高。9月马棕出口数据目前偏差，库存可能继续回升，10月还是增产季，库存难降。中短期马来供需压力仍大；印尼8-9月产量可能偏低，因雾霾、干旱等影响。
- 11月-次年2月印马雨季正值超强厄尔尼诺峰值，雨季下雨若偏少，印尼产量可能高于往年同期，至少马棕库存可能继续高企。
- 2027年2季度左右预期印马产量开始不同程度下降，叠加印尼B50可能全面实施，长线国际棕油仍是看涨逻辑。
- 短期连棕回调，距离8月行情启动时点不远。回调企稳、评估商品情绪后，继续波段做多参与。
- 豆油：
- 国务院副总理何立峰将于9月19日-23日率团赴美国与美方举行经贸磋商，2500万吨美豆采购承诺预计是议题之一。
- 中国对新作美豆的储备采购最新预计1300万吨，相比旧作持平略增。中国若继续增加采购，无论何种方式，可能令美豆新作供需更紧。
- 国内豆油库存处于季节性高位，中短期库存仍高。但若美豆始终只能储备采购，12月-3月国内压榨大豆供给将主要依赖抛储及定向，供给不确定性大。
- 后期豆油仍可能与棕榈油同强，短期关注美豆进口政策变数，可能对豆油价格的相对强弱造成明显扰动。
- 菜油：
- 国际新作菜籽预计供需双增，产量仍高，因加拿大、俄罗斯等国增产。
- 国内菜油现实供需中性。年底前菜籽采购预计足够，近期进口利润较差，若后期改善，仍有增采可能。
- 四季度关注俄罗斯菜油进口政策变化，国内菜油可能一定程度累库。
- 暂时观望，后期择机波段多豆油、空菜油。关注中国对加拿大菜籽进口利润、俄罗斯菜油进口政策变化。
套利：棕榈油月间差继续走低。考91价差，P15下方空间仍有但不多。中长线棕榈油强势，豆棕、菜棕价差继续低位运行，除非新作南美大豆预期显著减产。菜豆油01价差出现一轮回落。四季度菜油仍是套利空头配置对象。菜豆油价差波段偏空操作。
