中国化学：实业转型与海外扩张双轮驱动，估值重塑空间超50%

核心观点与业务转型

中国化学正通过实业转型与海外扩张双轮驱动实现增长，估值重塑空间超50%。实业板块成为增长新引擎，新材料业务占比升至6.3%，增速18.6%；工程主业稳固，2025年新签订单3,291亿元，同比增长19%。海外业务进入高增长期，2026H1境外收入320亿元，占比34.9%，毛利率提升至10.3%。

核心技术与产能布局

核心技术突破打破垄断，天辰齐翔己二腈项目达产，国内产能占比超20%；HPPO法环氧丙烷、气凝胶、POE等新材料布局进入投产或中试阶段。实业及新材料板块布局涵盖己二腈（20万吨/年）、尼龙66（5万吨/年）、己内酰胺（35万吨/年）、环氧丙烷（60万吨/年）等。

业务结构与财务表现

2026H1总营收917亿元，同比增长1.1%，工程业务占比92.6%，实业及新材料占比6.3%，增速18.6%。工程业务毛利占比92.2%，实业及新材料毛利占比3.2%。2025年新签订单3,291亿元，同比增长19%，其中工程订单占比82%，实业及新材料订单106亿元，同比增长27%。

盈利预测与估值

预计2026-2028年归母净利润增速10%/9%/8%，给予2026年10倍PE，目标价11.5元，较现价上涨空间超50%。可比公司平均市盈率10.9倍（2026年），10.2倍（2027年）。

海外业务拓展

海外新签订单占比2026H1回升至30%以上，全球80多个国家和地区拥有150+境外机构，累计境外合同额超1,000亿美元。欧洲区占比最高，其次是亚洲区（除中国）和非洲区。2026H1境外营收320亿元，同比增长20.4%，毛利率10.3%。

未来增长动力与风险

增长动力：1）实业新材料项目推进；2）工程主业技术优势稳定订单；3）海外业务营收占比超三分之一且增速高；4）国企改革提升效率与估值。主要风险：1）新材料项目投产与盈利不及预期；2）化工行业资本开支下行；3）国际化经营的地缘政治与汇率风险。