申万宏源闫海：混沌浪潮中的海运船舶投资体系更新

这份研报分析了海运板块的投资组合底层逻辑，结合招商轮船半年报观点，涵盖A股、美股相关标的及行业投资逻辑。报告指出A股组合2017年至今复合年化收益26%，但受个股单仓限制及美股映射波动影响较大；美股模拟组合流动性差导致调仓频率低，游轮、干散货股波动相对A股更小。当前海运板块核心逻辑切换为需求边际定价，商品错配、供应链摩擦成本为核心定价因素，类比大航海时代至拿破仑战败前的强博弈周期。

海运行业未来发展趋势聚焦于需求边际定价和供应链摩擦成本。传统供需数据滞后性明显，需求边际变化成为关键定价因素。商品错配和供应链摩擦成本成为核心驱动，类似大航海时代至拿破仑战败前的强博弈周期。游轮板块运价利润创新高，供应链摩擦成本通胀螺旋初期；造船板块中国船舶市值订单比具估值优势，净利润率修复在即；美股干散货供给不足或致船价补涨；集运板块东南亚集运进入抬估值阶段，巴拿马型船租金上涨，班轮联盟重组支撑运力需求。

研报重点分析了四个投资方向：游轮板块，四季度运价利润创新高，供应链摩擦成本通胀螺旋初期，美股ECO现货占比高回撤小，PATCO原油合约年内收益50倍；造船板块，中国船舶市值订单比具估值优势，净利润率修复在即，中船防务港股、扬子江船业、中船系标表现分化；美股干散货，喜马拉雅航运具80%负债率、8%月度分红，干散货供给不足，船价有望补涨；集运板块，东南亚集运进入抬估值阶段，海丰国际、德祥海运表现突出，巴拿马型船租金上涨，班轮联盟重组支撑运力需求。

当前海运市场现状判断为需求边际定价成为核心逻辑，传统供需数据滞后性明显。供应链摩擦成本通胀螺旋初期，推动游轮板块运价利润创新高。造船板块中国船舶市值订单比具估值优势，净利润率修复在即。美股干散货供给不足，船价有望补涨。集运板块东南亚集运进入抬估值阶段，巴拿马型船租金上涨，班轮联盟重组支撑运力需求。市场整体呈现结构性机会，但需关注行业偏见误导和短期事件性干扰。

研报提示了三个主要投资风险：供应链摩擦成本演化节奏不及预期，中美博弈格局变化可能影响海运需求；干散货厄尔尼诺效应、大宗商品通胀预期波动可能影响运价表现；传统海运供需分析框架失效，投资易被行业偏见误导。此外，海运板块高波动性需注意，无承受力者可配造船板块以规避40%级回撤影响决策。投资需结合自下而上基本面跟踪，不纠结短期事件性干扰。