针叶回落阔叶坚挺，成品纸利润续下滑

综合分析与交易策略

综合分析

纸浆整体供需格局

• 供应端：国产阔叶浆小幅增产，化机浆产量小幅回落，国内浆厂装置正常排产，无大规模检修。
• 需求端：下游开工结构性分化，白卡纸、生活用纸保持一定耗浆水平，双胶纸、铜版纸处于出版订单空档期，社会印刷订单疲软，纸厂维持刚需随采。
• 库存：主流港口库存229.2万吨，环比小幅累库，处于年内中高位。
• 价格：针叶浆受期货资金扰动波动，阔叶浆受益外盘上调、现货货源偏紧相对偏强，但高库存压制整体上行空间，供大于求底层逻辑未扭转。

双胶纸供需基本面

• 供应端：部分转产纸机恢复生产，周产量17.5万吨，环比小幅抬升，产能利用率44.4%，依旧处于低位，行业转产、交叉排产现象普遍，市场货源相对宽松。
• 需求端：处于出版订单空档期，书商及民营教辅采购积极性不高，以散单刚需成交为主，周度出货环比减量，下游印厂、贸易商延续随进随出操作模式。
• 库存：厂库137.5万吨，环比小幅去库，但历史库存基数仍然偏高。
• 价格：持续运行在近三年历史底部区间，成本托底带来价格进一步深跌的有限空间，但供需宽松持续压制向上修复空间。

纸浆估值

• 阔叶浆：受益于外盘上调、国内现货货源偏紧，估值获得底部支撑，周度价格小幅上行；下游纸厂仅维持刚需采购，主动补库意愿不足，周度大幅正供需差约束浆价向上。
• 双胶纸：持续运行在近三年历史底部区间，成本托底带来价格进一步深跌的有限空间，但供需宽松持续压制向上修复空间，虽有部分纸机复产，成品库存绝对值依旧偏高；当前处于出版订单空档，社会印刷需求暂无起色，纸企有稳价诉求，但涨价难以落地。

策略

1. 单边：SP2611：针弱阔强分化，短线区间操作。OP2611：逢高做空。
2. 套利：观望为主。
3. 期权：SP卖出SP2611-P-4750，OP卖出OP2611-C-4000。

双胶纸市场分析

供应

• 产量17.5万吨，环比增0.4万吨，增幅2.3%，产能利用率44.4%，较上期提升1.1个百分点。
• 行业盈利仍无改观，部分转产纸机恢复生产，行业转产及交叉排产仍较普遍，货源供应相对宽松。
• 70g双胶纸含税均价4412.5元/吨，环比持平，周均利润-536.4元，毛利率降0.1个百分点。
• 木浆均价上涨、纸价持平致成本抬升，浆纸价差收窄，行业亏损延续，纸机转产普遍，无实质改善。

库存

• 库存137.5万吨，环比降幅0.3%。
• 周内产量小幅增加、下游需求延续疲软，出货量18.0万吨，环比减3.2%，贸易商随采随用，纸企平均库存仍有小幅缩减。
• 下周期预计工厂生产或变动不大，出版订单空档期、社会需求难提振，工厂出货一般，纸企库存预计变化不大，高库存压制纸价上行的格局短期难改。

铜版纸市场分析

供应

• 产量8.3万吨，环比增0.1万吨，增幅1.2%，产能利用率61.4%，提升0.9个百分点。
• 纸企装置开工变动不大，受上周期初纸机检修影响，货源供应仍相对充裕。
• 157g铜版纸含税均价4700元/吨，环比持平，周均利润-133.9元，毛利率降0.1个百分点。
• 木浆均价上涨推升成本至4833.9元，社会画册需求低迷，行业生产承压明显。

库存

• 库存51.2万吨，环比增幅2.0%。
• 行业产量仍有小幅增加，社会订单持续疲软，出货量7.31万吨，环比减0.3%，下游刚需采买，纸企平均库存较上周增加。
• 下周期预计纸企生产或变动不大，社会面需求难有提振，整体需求延续清淡，工厂生产库存或仍有小幅累积。

国产浆供应分析

阔叶浆

• 产量26.2万吨，较上周增产0.4万吨，企业装置多正常生产，产量小幅增加，叠加进口浆持续到港，流通货源充裕。
• 市场价4429元/吨，环比涨0.6%，现货偏紧、下游刚需补库带动报价上涨；化机浆2725元/吨，环比持平。
• 下游双胶、铜版纸需求偏弱，仅白卡纸刚需消耗，浆厂出货平缓，需求疲软制约盈利。

木浆

• 国产化机浆市场均价2725元/吨，环比持平。
• 下游低档文化纸、生活用纸仅维持固定替代需求，无新增采购增量，供需双弱，浆厂以销定产，生产毛利窄幅震荡，市场无明显涨跌驱动。
• 港口库存229.2万吨，环比上升0.2%，延续累库；青岛港去库、常熟港累库，其余港口正常区间波动，库存仍处年内中位偏高，高库存持续压制浆价反弹弹性。

纸浆需求分析

生活用纸

• 产量29.38万吨，环比增长1.00%，产能利用率64.78%，较上期增加0.63个百分点。
• 主力大厂装置运行正常，多数中小纸企生产状态改善，整体供应量小幅增加。
• 终端商超、餐饮需求平淡，经销商补货意愿低迷；木浆生活用纸周均价5917元/吨，环比持平，周均利润-93.2元，亏损扩大，成本上涨而纸价不动，库存63.35万吨，环比降0.71%，纸企以去库为主。

白卡纸

• 产量34.9万吨，环比减1.1万吨，降幅3.06%，产能利用率72.71%，减3.89个百分点，大厂正常开工、中小厂低负荷控产。
• 250-400g社会白卡纸含税价3960-4060元，均价4037元，环比跌2.01%，利润273元，降25.41%。
• 库存138.0万吨，环比减0.3万吨（-0.22%），高位窄幅去化、速度放缓，纸厂降价促量为主、去化被动，短期库存预计维持138万吨上下高位僵持。

各种类浆价格

针叶浆

• 山东银星现货含税均价4836元/吨，环比跌32元，跌幅0.66%。
• 期货盘面资金及技术面波动主导，现货先跌后涨，港口库存高位、需求疲软未改，交投清淡，反弹缺乏趋势支撑。

阔叶浆

• 山东金鱼现货4520元/吨，环比涨21元，涨幅0.47%。
• 外盘报价上涨提供成本支撑叠加现货流通货源偏紧，价格小幅上涨，白卡纸高开工形成刚需托底，实单可小幅商谈。

进口昆河、国产化机浆

• 价格分别为3800元、2725元。
• 化机浆环比持平，下游替代需求稳定但无新增放量，供需长期维持弱平衡，成交以长协刚需单为主。

本色浆

• 山东金星现货5500元/吨，环比涨109元，涨幅2.02%。
• 供应端收紧与结构性需求共同带动，海外浆厂上调外盘报价，流通货源偏少，特种纸、高端包装刚需采买增加，带动价格上行。