——9月流动性月报：央行调控更趋灵活，关注季末投放结构

一、8月资金面回顾

• 资金运行平稳：8月初资金价格回落，央行国债净买入规模恢复至500亿，整体宽松；中旬央行7D操作暂停，税期新增隔夜OMO投放，资金基本运行在1.35-1.4%区间；下旬资金价格走高至1.4-1.45%区间，MLF缩量续作1000亿，央行7D逆回购转向净投放，月末继续开展隔夜OMO操作稳定市场预期。
• 资金分层压力处于季节性低位：R007与DR007价差、GC007与DR007利差均处于季节性低位。
• 资金波动率处于季节性低位：隔夜与7D资金波动率整体小于历史季节性水平。
• 交易量：8月银行间质押式回购日均成交规模较前月小幅下降，月内逐步回落至5万亿下方，累计成交规模约136万亿。
• 融出行为：大行融出维持季节性低位，中小行融出意愿偏强，货基等处于季节性中枢水平。

二、8月流动性回顾

• 超储率处于季节性偏低水平：8月超储率或在1.0%左右，扣除逆回购之后的狭义超储水平或在0.59%附近。
• 央行各类工具总体净回笼：MLF缩量续作1000亿，央行买债规模持平500亿。
• 逆回购操作：7天期逆回购自8月5日起逐步缩量至零操作，21日起重启并积极投放；隔夜逆回购8月中旬税期首次启用，月末再度加码投放。
• MLF操作：8月投放5000亿元、到期6000亿元，净回笼1000亿元。
• 买断式逆回购：8月3M品种净投放2000亿元，6M品种平量续作。
• 国债买卖：8月净买入规模500亿元。

三、8月货币政策追踪

• 短端利率调控机制持续完善：央行货政报告详细阐述短端利率调控进展。
• 工具使用灵活：隔夜OMO首次在税期开展操作，7D逆回购暂停投放，中长期流动性更显克制。

四、9月缺口预判

• 刚性缺口：缴准消耗流动性约2678亿元，MLF到期6000亿元，买断式逆回购到期1万亿元。
• 外生冲击：取现需求增加，非金存款对超储的消耗相对有限，约2530亿元+549亿元。
• 财政因素：政府存款对于流动性的助益或在2007亿元。
• 综合判断：9月流动性缺口（不含工具到期）约6850亿元，整体资金缺口压力或处于季节性偏大水平。
• 资金展望：9月初央行再度对7天期逆回购实施零操作，但资金价格仍维持低位，体现出“削峰填谷”的常态化调控思路；9月政府债供给放量及缴款压力是资金面的主要扰动因素，资金面持续大幅收敛的风险整体可控；若央行仍以短期限逆回购等工具进行流动性对冲，或造成资金预期不稳，预计DR001中枢或小幅抬升至1.40%-1.45%；降准、降息等总量型政策的落地，仍需等待经济基本面更明确的信号。

五、风险提示 流动性超预期收紧。