环卫版图扩香江，机器人新芽启想象

核心观点与关键数据

城市服务业务：

• 26H1收入同比增长2.2%至27.2亿元。
• 中国内地收入微降3.0%至23.2亿元，源于投标策略调整。
• 中国香港业务大幅提速，收入同比增长48.1%至4.0亿元，新中标45个项目。
• 分部毛利率同比回落2.1个百分点至20.3%，主因香港业务占比提升（14.7%），内地毛利率微降1.1个百分点至23.2%。
• 香港业务虽毛利率较低（3.9%），但回款周期短、坏账风险低，有助于提升整体现金流质量。

危废业务：

• 收入同比增长15.0%至2.5亿元，处理量增长9.9%至15.9万吨。
• 平均单价同比回升4.7%至1,555元/吨。
• 毛利率由25H1的0.3%回升至6.2%。
• 撇除减值后分部亏损同比收窄31.2%至3,100万元。

智能清扫机器人：

• 6月与一零二四机器人科技有限公司成立合资公司，发展户外清洁机器人业务。
• 预计机器人产品将通过出售或租赁形式提供给设备租赁企业、环卫同业等。
• 商业模式顺利跑通或推动估值逻辑重构。

财务状况：

• 26H1股东净利润同比增长8.6%至3,530万元。
• 危废资产减值同比下降21.4%至1.3亿元。
• 中期股息每股1.8港仙，同比持平。
• 经营现金流2.4亿元，自由现金流1.2亿元，同比下滑主因回款放缓。
• 净负债率同比减少9.4个百分点至30.8%，平均贷款利率下降至2.8%。
• 现价对应FY25市盈率5.6倍、股息率9.4%，具备估值安全垫。

研究结论：

• 危废业务拖累减退，环卫主业贡献扩大。
• 业务组成优化，经常性盈利可增长。
• 具备估值安全边际，建议关注项目延误、应收账风险、服务价格波动及法规政策风险。